Поправка на риск коэффициента дисконтирования.

В рамках этого подхода предполагается корректировка коэффициента дисконтирования. Считают, что при использовании методов дисконтирования в оценке инвестиционных проектов риск необходимо учитывать через ставку дисконтирования, выделяя две части – безрисковую ставку (r_rf) и рисковую надбавку (r_risk):

,

Расчет рисковой составляющей представляет собой важную задачу как в теоретическом, так и в практическом смысле. Многочисленные источники отмечают трудности, возникающие при расчете рисковой надбавки. Речь идет как о составе факторов, которые необходимо учитывать при расчете рисковой надбавки, так и то, какие методы использовать для оценки риска каждого фактора. Приведем несколько способов определения коэффициента дисконтирования. Допустим, что необходимо произыести оценку инвестиционного проекта, в основе которого лежат инновации. Инновации очень часто связаны с высоким риском. Они, в частности, могут потребовать дополнительных научно исследовательских и опытно-конструкторских доработок, которые могут привести к отрицательным результатам относительно ожидаемого эффекта. Инновации в технологиях могут быть ограничены необходимостью использовать монополизированные ресурсы. Инновационные продукты не всегда принимаются рынком так, как этого хотят производители. Высокий риск несут в себе проекты, связанные с добычей и эксплуатацией природных ресурсов.

Для такого класса инвестиционных проектов может быть использована следующая таблица (см. таблицу 8.3), в которой отражены факторы риска и прирост премии за риск, порождаемый этим фактором.

Таблица 8.3 Оценка премии за риск для инновационных проектов.

Факторы риска	Прирост премии за риск, %
1. Необходимость проведения НИОКР[6] с заранее неизвестными результатами силами специализированных научно-исследовательских и/или проектных организаций:
· продолжительность НИОКР менее 1 года	3-6
· продолжительность НИОКР свыше 1 года:
а) НИОКР выполняется силами одной специализированной организации	7-15
б) НИОКР носит комплексный характер и выполняется силами нескольких специализированных организаций	11-20
2. Новизна применяемой технологии:
· традиционная технология
· новая технология, требующая применения ресурсов, имеющихся на свободном рынке	2-4
· новая технология, требующая, в отличие от существующей, применения монополизированных ресурсов	5-10
· новая технология, исключающая, в отличие от существующей, применение монополизированных ресурсов	1-3
3. Неопределенность спроса и цен на производимую продукцию:
· существующую новую	0-5 5-10
4. Нестабильность (цикличность) спроса на продукцию	0-3
5. Неопределенность внешней среды при реализации проекта (горно-геологические, климатические и иные природные условия, агрессивность внешней среды и т.п.)	0-5
6. Неопределенность процесса освоения применяемой техники или технологии	0-3

Над созданием подобных таблиц трудятся квалифицированные специалисты, интегрирующие успешный и неуспешный опыт реализации различных проектов, для того чтобы у экспертов,решающих конкретные задачи по оценке влияния различных факторов риска была надежная методическая основа для принятия решений.

 

Модель оценки капитальных активов (CAPM [7]). Идея корректировки коэффициента дисконтирования опирается на известную модель CAPM. Теоретически, инвестиционный проект является всего лишь отражением кругооборота реального капитала. Владение реальным капиталом, на самом деле, предполагает владение финансовым активом в форме обращаемого актива (акции) или необращаемого (доли в капитале). Владельцы таких(рисковых) финансовых активов в условиях совершенного рынка должны (с точки зрения теории, по крайней мере) оценивать свои активы с точки зрения основных положений CAPM, т.е., согласиться с следующей формулой:

,

где: – среднерыночная ставка дохода; – безрисковая ставка дохода, β – коэффициент чувствительности доходности доходности рискового актива по отношению к доходности рыночного портфеля (используется как мера систематического риска)

Выражение в литературе называется премией за риск.

Существуют различные методы определения безрисковой и среднерыночной ставок дохода.

Например, одним из методов определения безрисковой ставки дохода является использование доходности государственных облигаций, поскольку считается, что они характеризуются очень низким риском неплатежеспособности и высокой ликвидностью. Для практических целей можно воспользоваться данными о безрисковой и среднерыночных ставках дохода, об усредненных показателях рыночной премии, которые регулярно публикуются в финансовой периодической печати.

Обратите внимание на рисунок 8.3. Возьмем три проекта А, Б и В, каждый из которых характеризуется своим уровнем систематического риска в форме коэффициента .

 

доходность

Рис. 8.3 Взаимосвязь коэффициента дисконтирования и

Чтобы определить требуемую доходность и построить на ее основе коэффициент дисконтирования необходимо взять безрисковую ставку, доходность рыночного портфеля, определить . Применим формулу CAPM и получим ожидаемую доходность актива, в нашем случае – инвестиционного проекта. Но есть одна проблема. В рамках модели CAPM предполагается, что оцениваемый актив является частью портфеля инвестор. Включение актива в портфель позволяет убрать несистематический риск за счет диверсификации, поэтому премия платится только за систематический риск. Но в случае инвестора, о портфеле речь не идет, поэтому, ставку дохода, определенную по CAPM стоит корректировать, включив в нее премию за несистематический риск.

Учитывая сказанное, определим следующую последовательность для расчета дисконта, используемого при оценке инвестиционного проекта:

· определим безрисковую ставку доходности;

· определим значение ;

· рассчитаем рыночную премию;

· учтем фактор несистематического риска;

· вычисление ставки дисконта

Метод кумулятивного построения ставки дисконта. Этот метод основан на экспертной оценке факторов риска. За базу расчетов берется безрисковая ставка дохода, к которой прибавляется дополнительная премия, связанная с риском инвестирования в конкретный проект. Набор факторов и их оценка зависит от экспертов и должна строиться специалистами, поскольку от этих оценок зависит качество получаемого решения.