Тема 6. Ринок похідних фінансових інструментів

6.1. Загальна характеристика строкового ринку.

6.2. Економічна сутність похідних фінансових інструментів та їхня класифікація.

6.3. Форвардний контракт.

6.4. Ф'ючерсний контракт.

6.5. Опціони,

6.6. Свопи.

6.7. Інші види похідних фінансових інструментів.

6.1. Загальна характеристика строкового ринку

За своєю сутністю строковий ринок є ринком строкових конт­рактів. Строковий контракт — це згода контрагентів про май­бутню поставку базового активу. Попри зовнішню простоту

 

визначення, строковий ринок є дуже складним і розвиненим орга­нізмом, на якому обертається широкий набір різноманітних контрактів. Функціональний спектр цих контрактів за сучас­них умов вже не зводиться лише до реальної поставки базового активу, а вони все більшою мірою починають виступати у ролі фінансових інструментів, або, як їх ще називають, похідних фінансових активів. З огляду на це, строковий ринок називають ринком похідних фінансових інструментів.

Строковий ринок має налагоджену організаційну інфраструк­туру. Переважна частина строкової торгівлі зосереджується в головних фінансових центрах, зокрема на провідних світових біржах, а також здійснюється за допомогою міжнародних теле­комунікаційних систем.

Інфраструктура строкового ринку представлена не лише біржами та позабіржовими електронними системами, але й ши­роким спектром організацій, які виконують як брокерські, так і дилерські функції. Безпосередніми учасниками цього ринку, поряд із комерційними та інвестиційними банками, є також різ­номанітні фонди (інвестиційні, пенсійні, ф'ючерсні, хеджуван-ня), виробничі та сільськогосподарські підприємства. Основ­ний спонукальний мотив участі на строковому ринку великої кількості виробничих підприємств полягає в тому, що за своїм функціональним призначенням ринок похідних фінансових інструментів покликаний слугувати механізмом страхування цінових ризиків в умовах нестійкої економічної кон'юнктури. У зв'язку з цим наявність строкового ринку дає змогу суб'єк­там господарювання уникнути фінансових ризиків або суттєво їх знизити. Привабливості строковому ринку додає також те, що його інструменти є високодохідними об'єктами інвестуван­ня тимчасово вільних коштів.

У своєму розвитку ринок похідних фінансових інструментів (строковий ринок) пройшов кілька етапів. На першому етапі він був представлений форвардними контрактами, які уклада­ли виробники сільськогосподарської продукції під майбутній урожай. Покупці контрактів авансували частину їхніх затрат. Зародження організованої строкової торгівлі можна асоціюва­ти з появою в 1751 р. Нью-Йоркської продовольчої біржі.

Другий етап можна назвати біржовим. Його початок відно­сять до 1848 p., коли з відкриттям Чиказької торгової палати розпочалася торгівля «новими інструментами» — так званими ф'ючерсними контрактами на зерно, соєві боби та худобу.

Перша строкова біржа — Чиказька торгова палата (СВТ — Chicago Board of Trade) — була створена 1848 р. для торгівлі ф'ючерсними контрактами на сільськогосподарську продукцію.

Проте насправді строковий ринок дістав бурхливого розвит­ку у 70-80 роках минулого століття. Саме з 1972 р. розпочи­нається третій етап розвитку строкового ринку, коли було створено Міжнародний валютний ринок (ІММ — International Monetary Market), що є підрозділом Чиказької товарної біржі (Chicago Mercantile Exchange). На ньому вперше були вистав­лені на торги похідні фінансові інструменти — ф'ючерсні конт­ракти на валюту. Через рік з'явилися ф'ючерси за депозитар­ними розписками Державної національної асоціації іпотечного кредиту та за казначейськими зобов'язаннями США, а через десять років — похідні фінансові інструменти за фондовими індексами. У 1973 р. розпочалася торгівля опціонними конт­рактами на Чиказькій біржі опціонів (СВОЕ — Chicago Board Options Exchange). Лондонський ринок опціонів (LTOM — London Traded Options Market) створено в 1978 p. при Лондонській фондовій біржі. У 1979 р. з'явилася Нью-Йоркська ф'ючерсна біржа (NYFE — New York Futures Exchange). У 1982 p. створено Лондонську міжнародну біржу фінансових ф'ючерсів (LIFFE — London International Financial Futures Exchange). У цьому ж році розпочалася торгівля строковими контрактами на Філадельфійській фондовій біржі (PHLX — Philadelphia Stock Exchange). У Франції в 1985 р. створено Біржу фінансо­вих ф'ючерсних контрактів (MATIF — Marche a terme d'instru-mentents financiers). В Японії перші строкові угоди почали ук­ладати в 1985 р.

Ринки похідних фінансових інструментів є досить молоди­ми, але при цьому вони динамічно розвиваються. На кінець 90-х років на світових ринках склалася така ситуація, що три чверті контрактів, які котирувалися на товарних біржах, були контрактами «нетоварного», невалютно-фінансового типу. Розвиток ринку товарних ф'ючерсів тривав майже 150 років, а фінансові ф'ючерси досягли такого самого рівня розвитку в десять разів швидше.

При загальному підході строковий ринок можна поділити на первинний і вторинний, біржовий та позабіржовий.

За видами фінансових інструментів, які є предметом купівлі-продажу на строковому ринку, його можна розмежувати на фор­вардний, ф'ючерсний, опціонний ринок і ринок свопів. У свою чергу, форвардний ринок можна поділити на так званий ринок

класичних форвардних контрактів, головна мета яких полягає у поставці базових активів і хеджуванні позицій учасників, а та­кож ринок репо і ринок при випуску (when-issued market). їх до­цільно розглянути окремо, оскільки за зовнішньою формою вони є елементами строкового ринку, але функціонально вирішують дещо інші завдання. Так, ринок репо повинен задовольняти по­требу в короткострокових кредитах, а ринок при випуску — на­самперед виконувати функцію встановлення ціни майбутніх ви­пусків цінних паперів. Крім того, за своїми часовими межами ці ринки можна розглядати як ультракороткострокові.

Строковий ринок можна класифікувати і за термінами, на які укладають контракти, — це короткостроковий, середньо-строковий і довгостроковий ринки. При цьому, зауважимо, за часовою структурою строковий ринок є переважно короткотер­міновим, а контракти, які укладають на строк більше одного року є скоріше винятком, ніж правилом.

Об'єктивна потреба у розвитку ринку похідних фінансових інструментів в Україні існує давно. Але є й певні проблеми на шляху розвитку строкового ринку в Україні.

По-перше, активній роботі на ринку строкових контрактів перешкоджає відсутність обґрунтованої законодавчої бази, яка б відповідала реальній економічній ситуації в Україні та за­гальноприйнятим у світовій практиці поняттям і регулятивним механізмам, які діють на ринку деривативів, починаючи від самої') тлумачення строкового контракту, зокрема ф'ючерсного контракту, до вирішення проблем мита й оподаткування (нині прибуток, який оподатковується, не зменшується на суму від'єм­ної варіаційної маржі).

По-друге, досі не вирішено питання бухгалтерського обліку операцій із ф'ючерсними контрактами та іншими похідними фінансовими інструментами.

Важливою умовою успішної роботи ф'ючерсного ринку є на­явність високорозвинутих ринків базового активу. Вони повин­ні відповідати принаймні трьом критеріям: бути високо лік­відними; протягом досить тривалого часу мати чіткі й незмінні правила торгів; характеризуватися прогнозованою динамікою.

Якщо ці умови не будуть виконуватися, ринок строкових контрактів в Україні не працюватиме.6.2. Економічна сутність похідних фінансових інструментів та їхня класифікація

Похідні фінансові інструменти є особливою групою цінних паперів, які власне кажучи, не являються цінними паперами, а представляють собою документи, які дають право на здійснен­ня угод з базовими активами. Тобто, похідні фінансові інстру­менти обслуговують процес функціонування базових фінансо­вих інструментів. Предметом купівлі-продажу в таких угодах є не самі базові активи, а права на здійснення операцій з ними.

Похідні фінансові інструменти (деривативи) — це доку­менти, які встановлюють умови купівлі-продажу основних цінних паперів, тобто це документи, які засвідчують право не на самі цінні папери першого порядку, а право торгівлі ними. Механізм випуску та обігу похідних фінансових інструментів пов'язаний з купівлею-продажем певних фінансових або ма­теріальних активів. У зв'язку з цим розрізняють фінансові і то­варні деривативи.

Похідні фінансові інструменти отримали назву від англійсь­кого терміну «derivative», що в перекладі означає «похідний». Ціна похідних фінансових інструментів є похідною від ціни ба­зових інструментів, покладеної в основу угоди.

Можливість появи деривативів зумовлена тим, що будь-який фінансовий актив можна розглядати як сукупність різних ха­рактеристик, серед яких рентабельність, термін дії, номінальна вартість, валюта, в якій номінований актив тощо. При цьому протягом всього періоду існування фінансового активу ці харак­теристики, незалежно одна від одної, можуть бути об'єктом тор­гових угод, що й призводить до розвитку ринку деривативів.

Обіг похідних фінансових інструментів здійснюється згідно з чинними законами України «Про національну депозитарну сис­тему та особливості електронного обігу цінних паперів в Україні», «Про державне регулювання ринку цінних паперів в Україні».

У процесі обігу похідні фінансові інструменти залежно від їхнього виду виконують такі функції:

— посвідчення прав, які випливають з володіння цінними папером;

— надання додаткових пільг власникам базового цінного
паперу;

— забезпечення функціонування базового цінного паперу;

— прогнозування динаміки курсів та страхування їх зни­ження;

— можливість заміни базового цінного паперу його сурогат­ною формою;

— забезпечення проникнення базового цінного паперу на іноземні фондові ринки.

До похідних фінансових інструментів цінні папери належать за такими критеріями:

— залежність ціни фінансового активу прямо або опосеред­ковано від ціни або характеристики базового активу;

— стандартизація умов виконання зобов'язань за фінансо­вим інструментом;

— наявність сукупності документів, які мають один базовийактив, однаковий термін обігу і термін виконання зобо­в'язань;

— відповідність обсягу та якості базового активу встановле­ним стандартам.

Похідним фінансовим інструментам притаманні такі влас­тивості:

— терміновий характер — виконання зобов'язань контраген­тів матиме місце в певний момент в майбутньому, через пев­ний строк;

— їхні ціни залежать від ціни базового активу (валюти, ак­цій, облігацій тощо), які повинні бути прийняті або пос­тавлені в майбутньому згідно з укладеною угодою;

— обмежений термін існування — від кількох хвилин до кількох років;

— операції з ними дозволяють одержати прибуток при міні­мальних інвестиційних вкладеннях.

Похідні фінансові активи, як правило, мають вищий рівень ризику порівняно з базовим активом, оскільки ризик останньо­го додається до ризиків за похідними цінними паперами.

Похідні фінансові інструменти можуть бути іменними та на пред'явника; коротко- середньо- та довгострокові; державні та корпоративні, комерційні та фондові; пайові та боргові; інвес­тиційні та спекулятивні.

До похідних фінансових інструментів належать: опціон, ф'ючерс, форвард, своп. Вони представляють строкові конт­ракти, в основі яких лежать фінансові активи: валюта, відсот­кова ставка, базові ціні папери. Вони пов'язані з виконанням певних дій протягом визначеного часу або у визначений мо­мент у майбутньому.

До похідних фінансових інструментів можна віднести та­кож депозитне свідоцтво, варант, право на підписку, ордер. Опціон — похідний цінний папір, який випущений як стан­дартний документ та засвідчує право придбати (продати) цінні папери (товари, валюту) на визначених умовах в майбутньому, з фіксацією ціни на час укладання такого опціону або на час та­кого придбання за рішенням сторін контракту.

Продавець опціону несе безумовне зобов'язання щодо про­дажу (купівлі) базового активу, а покупець опціону має право на відмову від купівлі (продажу) базового активу.

Ф'ючерс — стандартний документ, який засвідчує зобо­в'язання придбати (продати) цінні папери, товари або валюту у визначений час та на визначених умовах у майбутньому, з фік­сацією цін на момент виконання зобов'язань сторонами конт­ракту.

Особливість ф'ючерсних контрактів полягає в тому, що їх, зазвичай, укладають не з метою фізичної купівлі або продажу базового активу, а з метою страхування (хеджування) реаль­них угод з товаром, а також одержання спекулятивного при­бутку під час перепродажу ф'ючерсів або припинення дії угоди.

Зобов'язання за ф'ючерсним контрактом можуть бути вико­нані шляхом виконання умов постачання відповідно до специ­фікації ф'ючерса, продажу (купівлі) ф'ючерса, здійснення гро­шових розрахунків залежно від різниці між ціною виконання та ціною укладення ф'ючерса.

Зобов'язання за ф'ючерсом виконують лише через органі­затора торгівлі цим ф'ючерсом (крім проведення розрахунків у грошовій формі, які здійснюють через розрахунковий банк). Гарантом виконання зобов'язань за ф'ючерсом є юридична особа, яка веде облік прав власності за ф'ючерсом.

Між опціонами і ф'ючерсами є певні спільні та відмінні риси.

Обидва цінні папери — похідні, ринкові, біржові, котирува-ні, комерційні, спекулятивні, масові, строкові фінансові ін­струменти. В обох випадках використовують стандартизова­ний біржовий контракт, продаж здійснюється стандартними лотами, існують можливості відходу від угоди і укладання контрактів на купівлю та продаж ірраціональних фінансових інструментів (наприклад, біржових індексів). Є багато загально­го в термінології. Так, вважається, що продавець займає корот­ку, а покупець — довгу позицію; відкритою позицією вважаєть­ся укладання контракту, а закритою — виконання зобов'язань за ним. Серед дилерів (брокерів) на ринку цих паперів виступа­ють, як правило, хеджери і спекулянти.

Відмінність між ф'ючерсом і опціоном полягає в тому, що перший — суто біржовий папір, тоді як опціон поширений

і в позабіржовій торгівлі. Ф'ючерс — менш складний папір, ніж опціон. Опціон, як відомо, — це право і зобов'язання. Ф'ючерс же — це лише зобов'язання однієї сторони поставити певний товар (фінансовий інструмент), а другої сторони — купити йо­го за певною ціною в конкретний термін. Можливість відходу від угоди закладена в умовах опціонного контракту, чого не можна сказати про ф'ючерс. Недолік ф'ючерсів полягає в тому, що, на відміну від опціонів, продавець у цій ситуації не одер­жує додаткових вигод у разі зростання цін, а покупець — у разі їхнього зниження. Водночас ф'ючерси набагато поширеніші, ніж опціони (особливо валютні ф'ючерси).

Форвардна угода — це угода між двома контрагентами про майбутню поставку базового активу на узгоджених умовах. За наявності багатьох спільних рис між ф'ючерсом і форвардним контрактом останній має низку суттєвих відмінностей. Так, форвардний контракт на відміну від ф'ючерсного, не стандар­тизований і всі його пункти обумовлюються контрагентами, він гарантується лише репутацією та платоспроможністю учасників угоди. Форвардні контракти індивідуальні, не обер­таються на біржах, зобов'язання за ними можуть бути анульо­вані лише за згодою обох сторін.

Своп — угода між двома контрагентами про обмін в майбут­ньому платежами або іншими активами згідно з визначеними у контракті умовами. Потоки платежів, як правило, залежать від вартості боргового інструменту або вартості іноземної валюти, у зв'язку з чим основними видами свопів є валютні і відсоткові.

Депозитарна розписка (свідоцтво) — похідний цінний па­пір, який засвідчує право власності інвестора-резидента на певну кількість цінних паперів іноземного емітента, загальний обсяг емісії яких обліковується в іноземній валюті.

Емітент депозитарної розписки (свідоцтва) забезпечує її власнику реалізацію його прав, що випливають із права влас­ності на іноземні цінні папери, під які були випущені депози­тарні розписки (свідоцтва).

Власник депозитарної розписки (свідоцтва) має право опосе­редкованого голосування, одержання дивідендів та інші права власності щодо іноземних цінних паперів, на які випущені де­позитарні розписки (свідоцтва).

Депозитарні розписки — це документовані еквіваленти цін­них паперів іноземного емітента для обігу на міжнародних фон­дових ринках. Основним папером тут звичайно є акція. Тому можна сказати, що депозитарні розписки — це свідоцтва про

депонування іноземних акцій. Ці фінансові інструменти можна визначити і як вкладення в активи емітента-нерезидента і посередника-резидента за допомогою проміжних документо­ваних форм. Зазвичай ці розписки випускають місцеві бан­ки замість депонованих ними акцій іноземних емітентів.

Поява депозитарних розписок викликана тим, що на фондо­вих ринках окремих країн існують обмеження на обіг інозем­них фондових цінностей. Так, у США заборонений обіг основ­них фінансових інструментів іноземних емітентів, тут можуть мати обіг лише похідні фондові цінності. Великі ж емітенти шукають зовнішніх джерел фінансування. У свою чергу, інте­рес до іноземних паперів у місцевих інвесторів підтримується потребою у найприбутковішому вкладенні капіталу або посилен­ні вкладень на основі їхньої міжнародної диверсифікованості.

Чималий інтерес іноземні цінні папери становлять і для вен­чурного (пошукового, ризикового) капіталу.

Акції і депозитарні розписки відносно одне одних є взаємо­замінними паперами. Співвідношення цін депозитарних розпи­сок і основного (материнського) цінного паперу не обов'язко­во становить 1:1. При цьому власник депозитарної розписки є непрямим власником іноземного цінного паперу. Вирізняють глобальні (ГДР) і американські депозитарні розписки (АДР). Першими звичайно торгують на західноєвропейських біржах, а другими — на Нью-Йоркській фондовій біржі. Особливої різ­ниці між цими різновидами депозитарних розписок немає.

Особливості депозитарних розписок полягають у тому, що вони надають можливість інвесторам брати участь у світовому фондовому ринку, не залишаючи меж вітчизняного. Власник американської депозитарної розписки, яка представляє акції, має права акціонера корпорації-емітента. Власник АДР, яка замінює облігації іноземного емітента, має права облігаціонера тощо.

У ролі ж номінального власника основних цінних паперів виступає, як правило, спеціальний американський депозитар­ний банк. Останній є офіційним посередником між іноземним емітентом і американським інвестором. Банк розміщує АДР, збирає і виплачує дивіденди (конвертуючи їх у долари), прово­дить інвестиційне консультування й інформаційне забезпечен­ня ринку АДР, працює з акціонерами від імені і за дорученням емітента.

Американські депозитарні розписки, як і акції взагалі, можуть бути голосуючими і неголосуючими. Останнє нерідко пояснюється

тим, що випуск АДР можуть ініціювати великі акціонери ком-панії-емітента, не зацікавлені у випуску значної кількості го­лосуючих акцій.

Вихід на іноземні фондові ринки — досить складна, трудо­містка, тривала й дорога процедура, здійснення якої для біль­шості українських емітентів просто не під силу.

Для цього потрібні новий рівень фінансового менеджменту і маркетингу, підготовлення всього спектра потрібної докумен­тації, готовність до розкриття економічної інформації, глобаль­на аудиторська перевірка підприємства іноземними фірмами, співробітництво з іноземними інвестиційно-консультаційними фірмами, а також з юридичними компаніями.

До інших видів похідних цінних паперів належать:

— сертифікат цінного паперу;

— варант;

— ордер;

— купон.

Якщо на зовнішніх фондових ринках представляти основ­ний цінний папір можуть депозитарні розписки, то на внут­рішньому таку функцію виконує сертифікат цінного паперу. Сертифікат — це документ, який засвідчує той чи інший факт (наприклад, сертифікат якості товару). Якщо акція — це доку­ментоване вкладення у статутний капітал корпорації, то сер­тифікат акції — це документоване підтвердження вкладення у статутний капітал.

Сертифікат акцій (облігацій) — це документ, що засвідчує право власності на відповідні цінні папери, а також право во­лодіння і розпорядження одним або кількома цінними папера­ми одного випуску (серії).

Із вищезгаданих сертифікатів лише опціонний є похідним фінансовим інструментом, решта належить до основних цін­них паперів.

Суто похідні сертифікати виконують допоміжну роль щодо свого основного паперу.

Варант — це похідний цінний папір, що надає власнику право на купівлю цінних паперів за певною ціною й у встанов­лений термін, а також додаткове свідоцтво, що видається ра­зом із цінним папером. Папір надає його власнику право на до­даткові пільги після закінчення визначеного терміну.

Варант випускає емітент водночас з акцією або облігацією. У цьому разі цей похідний цінний папір надає право власникам цінних паперів обміняти їх у встановлений час за визначеним

курсом на відповідну кількість інших паперів (найчастіше простих акцій). Варант — це різновид конвертованого цінного паперу. Він може бути поєднаний з основним цінним папером, а може бути випущений окремо від нього. В останньому випад­ку він називається відділеним і може мати обіг на фондовому ринку як самостійний цінний папір (останнє, щоправда, не змінює його характеру як похідного фінансового інструмента), тому він має власний курс та інші інвестиційні характеристи­ки, властиві цінним паперам.

В іншому випадку варант може виступати як заставне свідоцтво, яке виписується при здачі товарів на склад для схо­ву. Він видається для того, щоб зданий на схов на склад товар можна було заставити для одержання кредиту під нього.

Як бачимо, у цьому разі варант також виступає похідним папером, але вже не щодо акції або облігації, а складського сві­доцтва. Тут вони, як і коносамент, виступають товаророзпо-рядчим фінансовим інструментом. У цій ситуації варант і склад­ське свідоцтво мають цілком незалежний один від одного обіг і можуть передаватися третім особам шляхом індосаменту, тоб­то виступають як ордерний цінний папір.

Ордер, або передплатний сертифікат, дає своїм власникам право купівлі (передплати) додаткових цінних паперів за пев­ною ціною і в певний час.

Завдання ордера — зацікавити потенційних інвесторів у прид­банні акцій нових випусків. Ордер випускають зазвичай разом з основним папером. Він може відокремлюватися від останньо­го і мати самостійний обіг, курс, інші інвестиційні характерис­тики, властиві цінним паперам. Найчастіше ордер випускають на термін від одного до кількох років. Це звичайно іменний цінний папір.

Ордер відрізняється від варанта або опціонного сертифіката таким. Варант надає право обміну одного цінного паперу на інший. Опціон надає право купівлі і продажу. У випадку ж із ордером йдеться лише про купівлю (передплату). Ордери — цінні папери не треба плутати з ордерами, що використовують у практиці бухгалтерського обліку (прибутковими і видатко­вими ордерами, що відображають рух матеріальних цінностей або готівки).

Купон — це відривна (відрізна) частина цінного паперу, яка дає право на одержання у встановлені в ньому терміни доходу (відсотків), дивідендів за ним. Найчастіше купон є атрибутом облігації, яка називається в цьому разі купонною. Незалежно

від того, визнаний купон у країні цінним папером чи ні, в обо­в'язковому порядку він повинен бути ідентифікованим з основ­ною облігацією. Для цього він повинен містити: найменування емітента, назву облігації, номер облігації і купона, суму і тер­мін дії куп у деяких випадках — найменування платіжно­го агента (банку). Можливі й інші реквізити. Зазвичай купони випускають на пред'явника, навіть у тому разі, колі основний цінний папір є іменним.

Купон зазвичай прикріплений до облігації і має чинність у комплекті з нею. Але він може існувати поза основним папе­ром як додаток до нього. У цьому разі він може бути в обігу, ма­ти курс і бути офіційно визнаним як цінний папір.

До сурогатних форм цінних паперів також належать:

— лотерейні білети, страхові поліси;

— обов'язкові замінники грошей (квитанції, контрольні то­варні чеки, поштові марки, талони);

— різного роду платіжно-розрахункові зобов'язання, що ви­никають під час поточної господарської діяльності з будьяким терміном виконання;

— легітимаційні знаки (жетони, гардеробні номери тощо);

— ректа-папери (заповіт, виконавчий напис нотаріуса,арбітражне або судове рішення тощо).

Форвардний контракт

Як уже зазначалося, форвардний контракт — це угода між двома контрагентами, яка укладена поза біржею та є обо­в'язковою до виконання, про майбутню поставку предмета контракту за попередньо обумовленою ціною.

Форвардні контракти укладають здебільшого з метою ре­альної поставки (купівлі або продажу) відповідного активу з метою страхування від можливих несприятливих коливань цін на цей актив. При цьому контрагенти позбавляються мож­ливості скористатися ймовірною сприятливою кон'юнктурою. Хоча форвардний контракт передбачає обов'язкове виконання зобов'язань за ним, сторони, проте, не можуть бути застрахо­вані від його невиконання у разі банкрутства або недобросовіс­ності одного з учасників угоди.

Форвардний контракт може укладатися з метою гри на різниці курсової ціни активів. Сторона, яка відкриває «довгу» позицію, розраховує на зростання ціни базового активу, а сто­рона, яка відкриває «коротку» позицію, очікує зниження ціни

базового активу. Так, отримавши акції за однією ціною, інвес­тор продає їх на спотовому ринку за вищою ціною спот (таке відбувається, звичайно, у разі, якщо його розрахунки вияви­лися правильними і курс активу підвищився).

Вторинний ринок форвардних контрактів на переважну кількість активів розвинений слабо, оскільки за своїми харак­теристиками форвардний контракт — договір індивідуальний. Виняток складає форвардний валютний ринок.

Для кожного проміжку часу форвардна ціна цього базового активу — це ціна поставки, зафіксована у форвардному конт­ракті.

Існує два підходи до визначення форвардної ціни. Згідно з першим ціна виникає як наслідок очікувань учасників стро­кового ринку відносно майбутньої ціни спот. Другий підхід — арбітражний — базований на взаємозв'язку між форвардною і поточною спотовими цінами, що визначається чинною на ринку безризиковою ставкою. При цьому виходять із припущен­ня, що інвесторові байдуже чи купувати актив на спотовому рин­ку в цей момент, чи за форвардним контрактом у майбутньому.

При арбітражному підході вирізняють такі форвардні ціни активу:

—форвардна ціна активу, за яким не сплачують доходи;

—форвардна ціна активу, за яким сплачують доходи.
Форвардну ціну активу, за яким не сплачують доходи, мож­
на розрахувати за формулою:

 

де F — форвардна ціна; S — спотова ціна; r— безризикова ставка (ставка за банківськими депозитами); t — проміжок ча­су до виконання форвардного контракту, днів.

Форвардну ціну активу, за яким виплачують доходи, вста­новити складніше. Якщо на акцію виплачують дивіденд протя­гом терміну дії форвардного контракту, то ціну потрібно скори-гувати на його величину, оскільки, придбавши контракт, інвестор не отримає дивідендів. Для найпростішого випадку, коли дивіденди виплачують перед самим моментом виконання форвардного контракту, формула ціни виглядає таким чином:

де Div — дивіденди.

Якщо дивіденди виплачують у деякий проміжок часу в період дії форвардного контракту, то покупець втрачає не ли­ше дивіденди, але й відсотки від їх реінвестування до моменту виконання контракту. У цьому разі (6.2) матиме такий вигляд:

де Т — термін дії форвардного контракту; n — день виплати дивідендів; r— безризикова ставка для Т; λ — безризикова ставка для Т - t.

Існує кілька різновидностей короткострокового форвардно­го контракту, серед них операції репо і зворотного репо.

Репо — це угода між контрагентами, відповідно до якої од­на сторона продає іншій цінні папери, зобов'язуючись викупи­ти їх в неї через деякий час за вищою ціною. У результаті такої угоди перша сторона фактично отримує кредит під забезпечен­ня у вигляді цінних паперів. Відсотком за кредит є різниця в цінах, за якими вона продає та викуповує цінні папери. Дохід другої сторони угоди формується за рахунок різниці між ціна­ми, за якими вона спочатку купує, а потім продає цінні папери.

Репо являє собою короткострокові операції тривалістю від одного для (overnight) до кількох тижнів. За допомогою репо дилер може фінансувати свою позицію для придбання цінних паперів.

Зворотне репо — це угода про придбання цінних паперів із зобов'язанням про наступний їх продаж за нижчою ціною. Особа, яка купує цінні папери за вищою ціною, фактично отри­мує їх у кредит під грошове забезпечення. Контрагент, який надав кредит у формі цінних паперів, отримує дохід (відсоток за кредит) у сумі, що визначають різницею ціни продажу і ціни викупу цінних паперів.

Ф'ючерсний контракт

Контракт на поставку певного активу на узгоджену дату в майбутньому називають ф'ючерсним контрактом, якщо він враховує такі вимоги:

— усі умови контракту стандартизовані (встановлені біржею);

— сторони контракту вносять грошовий депозит і підтриму­
ють потрібний розмір депозиту до дати виконання конт­
ракту, чим гарантується його виконання;

— виконання контракту здійснюється через розрахунково-клірингову палату біржі або розрахунково-кліринговий банк.

Днем виконання ф'ючерсного контракту називають день,
в який сторони повинні виконати умови контракту.

Актив, який поставлено в день виконання відповідно до ф'ючерсного контракту, називають базовим активом. Це мо­же бути матеріальний актив: нафта, газ, електроенергія, золо­то, срібло, платина, зерно, олія тощо. У цьому разі мають спра­ву з товарними ф'ючерсами. Але, якщо згідно з контрактом здійснюється поставка фінансового активу, то такий ф'ючерс-ний контракт називають фінансовим ф'ючерсом.

Потрібно розрізняти сторони ф'ючерсного контракту. Сторо­ну, яка зобов'язана виконати поставки базового активу, назива­ють продавцем ф'ючерсного контракту. Сторону, яка зобов'язана перерахувати грошові кошти проти поставки активу, називають покупцем. Вважають, що покупець ф'ючерсних контрактів зай­має довгу позицію, а продавець — коротку.

Довга або коротка позиції можуть бути закриті за допомо­гою рівнозначної за обсягом і протилежної угоди з тим самим базовим активом, тобто так званою офсетною угодою. Офсетна угода ліквідує попередню позицію, тобто зобов'язання віднос­но купівлі/продажу активу в день виконання. Але в цьому разі виникають курсові прибутки/збитки, які визначають на осно­ві цін відкриття і закриття позиції та її обсягу.

Контракти, які закінчуються поставками базового активу, на­зивають ф'ючерсами з поставками. Фінансові ф'ючерси можуть не передбачати поставки фінансового активу, а передбачати лише взаєморозрахунки сторін у день виконання контракту. У цьому разі в день виконання клірингова установа закриває всі існуючі позиції офсетними угодами за ціною, що дорівнює поточній ринковій ціні активу. Взаєморозрахунки сторін ви­никають у зв'язку з курсовими прибутками/збиткам відносно цін відкриття позицій і поточної ринкової ціни активу в день виконання, а також обсягів позицій. Такі контракти називають розрахунковими ф'ючерсами.

Усі умови певного ф'ючерсного контракту (вид і обсяг акти­ву, день поставки тощо) встановлює біржа. Покупці і продавці контрактів погоджують лише один параметр контракту — йо­го ціну. Узгодження ціни здійснюється відповідно до правил торгівлі, які суттєво різняться на різних біржах. Структуру ринку ф'ючерсів з погляду мотивів діяльності утворюють дватипи осіб — хеджери і спекулянти. Хеджери купують і прода­ють ф'ючерси з метою страхування позицій на ринку базового активу, оскільки у процесі основного бізнесу вони виробляють або використовують базовий актив. Спекулянти купують і про­дають ф'ючерси лише з метою отримання прибутку за рахунок різниці цін купівлі і продажу. Вони не використовують і не ви­робляють базового активу.

Ключовими елементами ф'ючерсноі угоди є:

— ф'ючерсна ціна (futures price) — ціна, за якою сторони по­годилися здійснити угоду в майбутньому;

— дата виконання або дата поставки (settlement date; delive­ry date) — дата реалізації угоди;

— предмет або базисний актив ф'ючерса (the underlying) —товар або актив, який сторони погодилися продати чи ку­пити (валюта, акція тощо);

— «довгий» ф'ючерс (long futures) — ф'ючерсний контракт на купівлю («довга» позиція (long position) інвестора);

— «короткий» ф'ючерс (short futures) — ф'ючерсний конт­ракт на продаж («коротка» позиція (short position) інвес­тора);

— початкова маржа (initial margin) — сума, яку повиненвнести інвестор (власник ф'ючерса) в клірингову палату біржі для забезпечення гарантії виконання зобов'язань за контрактом, як правило, становить від 1 до 10% ціни
контракту;

— базис — різниця між поточною і ф'ючерсною цінами;

— підтримуюча, мінімальна, або гарантійна маржа (mainte­nance margin) — мінімальна сума, визначена біржею, до якої може знижуватися величина маржового рахунку;

— варіаційна маржа (variation margin) — сума, потрібна для повернення величини рахунку до рівня початкової маржі.

Укладення ф'ючерсних угод відбувається між покупцем і біржею, з одного боку, та біржею і продавцем — з другого. На контракти однієї серії або типу встановлюється єдина ціна. Об­сяги одного контракту стандартизовані відповідно до специфі­кації, запровадженої біржею. Терміни виконання угод стан­дартні, а терміни закриття позиції — довільні. Так, більшість фінансових ф'ючерсних контрактів мають дату виконання (поставки) у березні, червні, вересні або грудні. Ф'ючерсна ці­на котирується на одиницю товару (активу) і змінюється про­тягом дня торгів і від одного дня до другого. Внаслідок цього всі позиції відкритих ф'ючерсних контрактів наприкінці кож­ного дня торгів перераховують згідно з новою ринковою ціною.

Якщо ціна на товар (актив) підвищилася, на рахунок покупця негайно надходить готівка в розмірі виграшу. Та сама сума зні­мається з рахунку продавця. Таким чином покупець ф'ючерс-ного контракту отримує прибуток у разі зростання ціни ф'ю-черса. Якщо внаслідок несприятливої ситуації на ринку сума на рахунку покупця спадає нижче рівня підтримуючої маржі, яка зазвичай становить 70-80% початкової (хоча може й до­рівнювати їй), покупець повинен внести готівкою варіаційну маржу, інакше ф'ючерсна позиція буде ліквідована. Якщо ж ситуація сприятлива, перевищення рахунку над початковою маржею може бути вилучено інвестором.

Становлення світового ринку ф'ючерсів розпочалося в 1984 p., коли деякі біржі об'єднали свої операції за ідентичними контрактами. Так, у вересні 1984 р. Чиказька торговельна бір­жа (Chicago Mercantile Exchange — СМЕ) і Сінгапурська між­народна грошова біржа (Singapore International Monetary Exchange — SIMEX) створили спільну систему розрахунків за ф'ючерсними контрактами на свої валюти і євродолари. Міжна­родна система торгівлі ф'ючерсами дає змогу учасникам ринку відкривати позицію на одній біржі і закривати на іншій.

Проте, як показує практика, ф'ючерсні контракти рідко ви­користовують для фізичної поставки відповідного активу. Біль­шість власників ф'ючерсів закривають свої позиції до строку закінчення контракту з метою хеджування чи отримання виго­ди від зміни цін.

Розрізняють такі основні види ф'ючерсів, що обертаються на міжна