Модели финансового левереджа

Модели финансового левереджа (европейская и американская)	Порядок расчета
1. Модель эффекта финансового рычага показывает, на сколько процентов изменится рентабельность собственных средств организации при использовании заемных.	DFL = (Rа - kd) * D/S * (1 - T), где Rа –рентабельность активов, %, kd – ставка процента по заимствованиям, %, D – заемный капитал организации, руб., S –собственный капитал организации, руб., Т - ставка налога на прибыль, доли единицы. Для российских условий: DFL = (Rа*(1-Т) - kd1*(1-Т) - kd2) * D/S, где kd1- ставка рефинансирования, увеличенная на 1,1, % kd2 - ставка, превышающая ставку рефинансирования, откорректированную на 1,1, %
2. Модель эффекта финансового рычага связана с изменением чистой прибыли при изменении финансовой структуры капитала. Данная модель показывает, на сколько процентов изменится чистая прибыль при изменении прибыли до уплаты процентов и налога на прибыль на 1%	ЭФР = EBIT / (EBIT – I), где EBIT - прибыль до вычета процентов и налога на прибыль, руб. I – проценты по ссудам и займам, руб. или DFLr = TNI ⁄ TEBIT, где TNI – темп изменения чистой прибыли, % TEBIT – темп изменения прибыли до вычета процентов и налогов, %

В акционерных обществах ЭФР определяется также как величина прибыли на одну обыкновенную акцию (ЕРS). Этот способ применяется в силу того, что акционерные общества могут привлечь дополнительные финансовые ресурсы не только путём привлечения заёмных средств, но и путём выпуска ценных бумаг. Для определения ЕРS из прибыли до вычета налогов и процентов (EBIT) вычитают проценты за кредит (если они относятся на затраты), затем налог на прибыль, а чистую прибыль делят на количество обыкновенных акций. При наличии привилегированных акций, необходимо чистую прибыль уменьшать на величину дивидендов по ним. Прибыль на акцию определяют для разных способов финансирования деятельности предприятия (кредит, выпуск облигаций, выпуск привилегированных или обыкновенных акций) и выявляют, при каком способе прибыль на акцию будет наибольшей.

 

(9.1)

 

Поскольку прибыль на одну акцию зависит в первую очередь от величины EBIT, то финансовый менеджер может определить такую величину EBIT, при которой ЕРS будет равной для определённых способов финансирования деятельности предприятия. Эта величина называется точкой безразличия и определяется графическим путём, либо из уравнения:

 

(9.2)

 

где EBIT – искомая точка безразличия, руб.

I₁ и I₂ - затраты на выплату процентов или дивидендов, руб.

- сумма дивидендов по привилегированным акциям при разных способах финансирования деятельности предприятия, руб.

S₁ и S₂ - количество обыкновенных акций при разных способах финансирования деятельности предприятия, шт.

T₁ и T₂ - ставки налога на прибыль при разных способах финансирования деятельности предприятия, дол.ед.

 

 

Рис. 9.1. Взаимосвязь прибыли и левереджа

Задачи

1. Предприятие планирует ежегодно производить и продавать 2000 единиц продукции. Планируемая цена единицы продукции – 5000 руб., переменные расходы на единицу продукции – 3000 руб., постоянные расходы в год – 1500 тыс. руб. Определите эффект производственного рычага компании.

По условию задачи р = 5000 руб., FC =1 500 000 руб., v = 3000 руб.,

Q = 2000 ед.

 

= 1,6(раз.)

 

ЭПР составит 1,6 раза. Следовательно, при увеличении объема производства на 1% произойдет увеличение EBIT на 1,6%.

 

2. Имеются следующие исходные данные:

Показатели	Данные в рублях
Условно-постоянные расходы	96 000
Цена единицы продукции
Переменные расходы на единицу продукции

Определите критический объем продаж, объем продаж, обеспечивающий получение прибыли до вычета процентов и налогов в размере 30 тыс.руб.

По условию задачи FC = 96 000 руб., р = 200 руб., v = 80 руб.

 

Qc = 800 ед.

 

Qi = =

Критический объем продаж составит 800 ед., объем продаж, который обеспечит EBIT в размере 30000 руб. составит 1050ед.

 

3. Сравните на основе ЭФР два варианта структуры капитала организации с учетом особенностей налогообложения в РФ, если:

1) собственный капитал составляет 2000 тыс.руб., заемный капитал не используется, операционная прибыль(EBIT) - 800 тыс.руб., ставка налога на прибыль составляет 20%;

2) собственный капитал составляет 1000 тыс.руб., заемный капитал – 1000 тыс.руб., ставка рефинансирования – 7,75%, операционная прибыль(EBIT) - 800 тыс.руб., ставка налога на прибыль – 20%,ставка по кредиту – 20%.

Показатели	Вариант структуры капитала
Собственный капитал, тыс.руб.
Заемный капитал, тыс.руб.	---
Операционная прибыль, тыс.руб.
Ставка процента по кредиту, %	---
Ставка рефинансирования ЦБ, увеличенная на 1.1.	---	7,75*1,1 = 8,525
Сумма процентов за кредит в пределах ставки рефинансирования, скорректированной на 1,1, тыс.руб.	---
Налогооблагаемая прибыль, тыс.руб.		800-85,25= 714,75
Ставка налога на прибыль, %
Сумма налога на прибыль, тыс.руб.	800*0,2 = 160	714,75*0,2 = 142,95
Ставка процента, превышающая ставку рефинансирования, превышающую ставку рефинансирования, скорректированную на 1,1, %	---	20-8,525 = 11,475
Сумма процентов за кредит по ставке, превышающей ставку рефинансирования, откорректированную на 1,1, тыс.руб.
Чистая прибыль, тыс.руб.	800-160 = 640	714,75-142,95-114,75= 457,05
Рентабельность собственного капитала, %	(640/2000) *100% = 32%	(457,05/1000)*100%=45,71%
Эффект финансового рычага, %	---	13,71%

 

Если не учитывать особенности расчета налога на прибыль в РФ, то ЭФР можно определить так:

ЭФР₂ = ( *100 – 20) *

Расчет с учетом российских особенностей выгладит так:

ЭФР₂ = (,71%

Проверочный расчет можно сделать на основе данных таблицы:

Rcc₂ = Rcc₁ + ЭФР₂ = 32+13,71 = 45,71%

Проверочный расчет можно сделать на основе данных таблицы:

Rcc₂ = Rcc₁ + ЭФР₂ = 32+13,71 = 45,71%

Следовательно, в российских условиях особенности расчета налога на прибыль приводят к снижению ЭФР.

На основе расчета эффекта финансового рычага второго варианта структуры капитала можно сделать вывод о том, что использование заемных средств позволит увеличить рентабельность собственных средств компании на 13,71%.

 

4. Имеются следующие данные о деятельности двух компаний.

Показатели	Компания «Юг»	Компания «Север»
Акционерный капитал, тыс.руб.
Номинал акции, руб.
Долговые обязательства, тыс.руб.
Ставка процента по долговым обязательствам, %
Прибыль до вычета процентов и налогов (EBIT), тыс.руб.

 

Определите и сравните эффект финансового рычага двух компаний, а также EPS, если ставка налога на прибыль - 20%.

Определим ЭФР и EPS для компании «Юг»

ЭФР = EBIT / (EBIT – I) = 1500/ (1500-0,18*800)=1,11 (раз)

EPS = = 5,42 руб.

 

Определим ЭФР и EPS для компании «Север»

ЭФР = EBIT / (EBIT – I)=1500/(1500-0,18*2000)=1,32 (раз)

 

EPS = = 11,4 руб.

Компания «Север» имеет более высокую долю заемного капитала, что находит отражение в значениях ЭФР и EPS. Изменчивость чистой прибыли данной компании выше. Если EBIT увеличится на 1%, то чистая прибыль может возрасти на 1,32%.

5. На сегодняшний день компания уже выпустила облигации на сумму 200 тыс.руб. (купонная ставка 12% годовых). В обращении находится 100 тысяч обыкновенных акций. Для расширения деятельности организации необходимо 350 тыс.руб. Существуют три варианта привлечения ресурсов:

а) эмиссия облигаций (купонная ставка 14% годовых),

б) эмиссия привилегированных акций с выплатой дивидендов по ставке 12% годовых,

 

в) эмиссия обыкновенных акций по цене 200 рублей за акцию.

Определите, величину EPS для всех возможных вариантов, если прибыль до вычета процентов и налогов составляет 2 млн.руб., а ставка налога на прибыль – 20%.

Рассчитайте «точку безразличия» для вариантов:

а) первого и третьего,

б) второго и третьего.

 

Для определения чистой прибыли на акцию воспользуемся формулой:

 

1 вариант

EBIT = 2 000 000 руб.,

I= 200 000 *0,12 + 350 000*0,14 = 73 000 руб.

Т = 0,2

S = 100 000 шт.

EPS =

 

2 вариант

EBIT = 2 000 000 руб.,

I= 200 000 *0,12 = 24 000 руб.

Т = 0,2

S = 100 000 шт.

D_па = 350 000*0,12 = 42 000 руб.

EPS =

 

3 вариант

EBIT = 2 000 000 руб.,

I= 200 000 *0,12 = 24 000 руб.

Т = 0,2

S = 100 000 + 350 000/200 = 101 750 шт.

 

EPS =

В результате расчетов получаем наибольшее значение EPS в третьем варианте, поскольку финансовые расходы, оказывающие влияние на чистую прибыль, имеют минимальную величину.

Расчет точки безразличия проведем по формуле:

 

Для первого и третьего вариантов:

 

EBIT = 2 873 000 руб.

Таким образом, при операционной прибыли 2873000 руб. компания будет иметь равное значение EPS для первого и третьего вариантов финансирования.

 

Для второго и третьего вариантов:

 

EBIT = 3076500 руб.

Таким образом, при операционной прибыли 30765000 руб. компания будет иметь равное значение EPS для второго и третьего вариантов финансирования.

 

6. Компания, имеющая в обращение 100 000 обыкновенных акций, только что разместила 10 000 конвертируемых привилегированных акций номиналом 20 рублей и ставкой 6%. Планируемая чистая прибыль следующего года 325 000 рублей. Коэффициент конверсии – 2. Определите чистую прибыль на акцию, если

а) ни одна привилегированная акция не будет конвертирована,

б) все привилегированные акции будут конвертированы.

 

 

7. По итогам года чистая прибыль компании составила 500 тысяч рублей. Средневзвешенное количество акций компаний при этом равно 11 000 шт. Кроме того, в прошедшем году компания выпустила 1000 привилегированных акций с правом получения дивидендов в сумме 20 рублей на акцию и правом конвертации одной привилегированной акции в три обыкновенные. Рассчитайте базовую и разводненную прибыль на акцию.

 

EPS = =43,64 руб.

 

EPS =

 

8. Определите ЭФР и ЭПР, а также совокупный эффект двух рычагов, если деятельность компании характеризуется следующими данными:

Показатели	Значение
Объем реализованной продукции, ед.	20 000
Цена единицы, руб.
Удельные переменные издержки, руб.
Постоянные издержки, руб.	30 000
Сумма процентов, уплачиваемых за пользование кредитом, руб.	10 000

По условию задачи Q = 20000ед., FC = 30000 руб., I = 10000 руб., v = 7 руб., р = 10 руб.

Удельная маржинальная прибыль составит c = p – v = 10-7 = 3руб.

 

ЭФР = EBIT / (EBIT – I) = =1,5 (раз.)

 

ЭФПР = ЭПР*ЭФР = 2*1,5=3 (раз)

Таким образом, при увеличении объема реализации продукции на 1% чистая прибыль компании возрастет на 3%.

Задачи для самостоятельного решения

1. Оцените эффект финансового рычага и сделайте выводы о его влиянии на рентабельность собственных средств на основе следующих данных:

(тыс.руб.)

Показатели	Варианты
Средняя сумма активов
Средняя сумма собственных средств
Средняя сумма заемных средств	------------
Сумма прибыли до вычета процентов и налогов
Средняя расчетная ставка процента, %
Рентабельность активов, %
Сумма процентов, уплаченная за пользование заемными средствами	------------
Сумма налогооблагаемой прибыли
Ставка налога на прибыль, %
Сумма налога на прибыль
Сумма чистой прибыли
Рентабельность собственных средств, %
Эффект финансового рычага, %	----------

 

2. Определите и проанализируйте эффект производственного рычага на основании следующих данных:

Показатели	Предприятие 1	Предприятие 2	Предприятие 3
Условно-постоянные расходы, руб.	30 000	54 000
Цена единицы продукции, руб.	3,0	3,0	3,0
Переменные расходы на единицу продукции, руб.	2,0	1,5	1,2
Объем производства по вариантам, ед.	40 000	40 000	40 000
60 000	60 000	60 000
80 000	80 000	80 000

 

3. Для организации нового бизнеса компании требуется 200 000 рублей. Имеется два варианта:

1) выпуск необеспеченных долговых обязательств на сумму 100 000 рублей под 10% годовых, 100 000 обыкновенных акций номиналом 1 рубль,

2) выпуск необеспеченных долговых обязательств на сумму 20 000 рублей под 10% годовых, 180 000 обыкновенных акций номиналом 1 рубль.

Прибыль до выплаты процентов и налогов планируется в размере 60 000 рублей. Ставка налога на прибыль – 20%. Определите чистую прибыль на акцию по каждому из вариантов.

4. Имеются следующие данные о компании АВС:

№	Показатели	Рубли
	Выручка от реализации продукции	30 000
	Переменные расходы	10 000
	Постоянные расходы	5 000
	EBIT	15 000
	Сумма процентов, подлежащих уплате за пользование заемными средствами	7 000
	Ставка налога на прибыль, %

Определите ЭФР, ЭПР, а также совместный эффект от данных рычагов.

 

5. Компании требуется увеличить размер активов на 30 000 долларов. Возможна реализация следующих вариантов финансирования:

а) эмиссия обыкновенных акций номиналом 15 долларов,

б) привлечение банковского кредита под 10% годовых.

В настоящее время компания имеет акционерный капитал в размере 15 000 долларов (10 долларов за акцию), ЕВIT - 5000 долларов, выпущены облигации на сумму 10 000 долларов под 8% годовых. Ставка налога на прибыль – 20%. Определите величину EPS для каждого из вариантов финансирования.

 

 

Тестовые задания с ответами

 

1. Плечо финансового рычага представляет собой:

а) отношение заемных средств предприятия к его собственным средствам,

б) отношение собственных средств предприятия к заемным,

в) разность между собственными и заемными средствами,

г) верного ответа нет.

2. Налоговый корректор:

а) уменьшает эффект финансового рычага,

б) увеличивает эффект финансового рычага,

в) не влияет на эффект финансового рычага.

3. Риск, обусловленный структурой источников финансирования – это:

а) финансовый,

б) производственный,

в) инвестиционный,

г) отраслевой.

4. Эффект операционного рычага равен 3, что означает:

а) если предприятие увеличит (уменьшит) объем реализации на 5%, то прибыль возрастет (снизится) на 15%,

б) если предприятие увеличит (уменьшит) постоянные расходы на 5%, то выручка от реализации уменьшится (увеличится) на 15%,

в) если предприятие увеличит переменные затраты на 5%, то прибыль возрастет на 15%,

г) верного ответа нет.

5. Валовая маржа – это:

а) отношение собственных и заемных средств,

б) разница между выручкой от реализации и собственными средствами,

в) разница между выручкой и переменными расходами,

г) верного ответа нет.

6. Удельная маржинальная прибыль – это:

а) величина объема продаж, при котором операционная прибыль равна нулю,

б) удельные переменные расходы,

в) величина EBITDA, приходящейся на единицу продукции,

г) верного ответа нет.

7. Риск кредитора тем выше, чем:

а) выше значение дифференциала эффекта финансового рычага предприятия-заемщика,

б) ниже значение дифференциала эффекта финансового рычага предприятия-заемщика,

в) значение дифференциала эффекта финансового рычага предприятия-заемщика и риск кредитора прямо не связаны.

8. При расчете показателя рентабельность собственного капитала с его величиной соотносится:

а) чистая прибыль,

б) чистая прибыль плюс проценты, начисленные кредиторам,

в) чистая прибыль, уменьшенная на величину дивидендов по привилегированным акциям,

г) операционная прибыль, уменьшенная на величину дивидендов по привилегированным акциям.

9. Управление эффектом финансового левериджа означает прежде всего контроль за его динамикой и обеспечение комфортного резерва безопасности в части превышения EBIT над суммой условно-постоянных финансовых расходов:

а) утверждение верно,

б) утверждение неверно.

10. Верно ли данное утверждение: «Компания, имеющая значительную долю заемного капитала в общей сумме источников, называется компанией с высоким уровнем финансового левериджа или финансово зависимой компанией»:

а) да,

б) нет.

 

Ответы:

а	а	а	а	в	г	б	а	а	а

 

Тестовые задания для самостоятельной работы

 

1. При высоком уровне операционного рычага:

а) незначительное снижение объема продаж приводит к незначительному росту прибыли,

б) незначительный рост объема продаж приводит к незначительному росту прибыли,

в) незначительный рост объема продаж приводит к существенному увеличению прибыли,

г) верного ответа нет.

2. Определить эффект производственного рычага можно как:

а) отношение валовой маржи к выручке от реализации,

б) отношение темпа изменения прибыли до вычета процентов и налогов к темпу изменения объема реализации в натуральных единицах,

в) отношение чистой прибыли к постоянным производственным расходам,

г) верного ответа нет.

3. При увеличении выручки от реализации доля постоянных затрат в общей сумме затрат на реализованную продукцию:

а) увеличивается,

б) уменьшается,

в) не изменяется.

4. Оценить уровень финансового левериджа можно с помощью следующих показателей:

а) соотношение заемного капитала и выручки от реализации,

б) отношение темпа изменения валовой прибыли к темпу изменения прибыли до вычета процентов и налогов,

в) отношение чистой прибыли, доступной владельцам обыкновенных акций, к прибыли до вычета процентов и налогов,

г) все вышеперечисленные показатели могут быть использованы для оценки.

5. Выберите верное утверждение:

а) чем выше уровень финансового левериджа, тем меньше сумма чистой прибыли при условии, что EBIT не изменяется,

б) чем ниже уровень финансового левериджа, тем меньше сумма чистой прибыли при условии, что EBIT не изменяется,

в) чем выше уровень финансового левериджа, тем выше сумма чистой прибыли при условии, что EBIT не изменяется,

г) верного ответа нет.

6. Уровень операционного (производственного) рычага характеризует:

а) степень чувствительности прибыли к структуре капитала.

б) степень чувствительности прибыли к изменению налогообложения прибыли,

в) степень чувствительности прибыли к изменению объема производства,

г) все вышеперечисленное верно.

 

Дивидендная политика

Дивидендная политика представляет собой упорядоченную систему принципов и подходов, которыми руководствуются собственники компании при определении той доли имущества организации, которую они считают целесообразным распределить в виде дивидендов по окончании очередного отчетного периода.

Рис. 10.1. Теории дивидендной политики

 

Таблица 10.1

Теории дивидендной политики

Теория	Содержание
Теория Модильяни и Миллера – теория иррелевантности дивидендов (Dividend Irrelevance Theory).	По мнению авторов, величина дивидендов не влияет на изменение совокупного богатства акционеров. Совокупное богатство определяется способностью компании генерировать прибыль и в большей степени зависит от инвестиционной политики, нежели от пропорции распределения прибыли. Оптимальной дивидендной политики как фактора повышения стоимости не существует.
Теория Гордона и Линтнера – теория существенности дивидендной политики.	Увеличивая долю прибыли, направляемую на выплату дивидендов, можно способствовать повышению рыночной стоимости компании, т.е. повышению благосостояния ее акционеров.
Теория Литценбергера и Рамасвами – теория налоговой дифференциации.	Если две компании различаются в способах распределения прибыли, то акционеры компании, имеющей более высокий уровень дивидендов, должны Окончание табл. 10.1 требовать повышенный доход на акцию, чтобы компенсировать потери в связи с повышенным налогообложением. Компании невыгодно платить высокие дивиденды, а ее рыночная стоимость максимизируется при относительно низкой доле дивидендов в прибыли.

 

 

Рис.10.2. Основные этапы формирования дивидендной политики

 

Рис.10.3. Основные факторы, определяющие практическое проведение

дивидендной политики

 

 

Рис.10.5. Методы выплаты дивидендов

 

Таблица 10.2