Долговые кризисы их урегулирование

 

Долговой кризис наступает там и тогда, где и когда страна-должник либо не в состоянии из-за финансовых трудностей, либо не хочет из-за иных, например политических проблем выполнять обязательства по возврату ранее привлеченных зарубежных кредитов. При этом в первом случае речь идет (или может идти) либо о кризисе ликвидности, то есть о трудностях временного характера, либо о трудностях, носящих системный (структурный) характер. Чаще всего долговой кризис - результат финансовых проблем, прежде всего в сфере государственного бюджета.

В принципе, у страны, переживающей долговой кризис, точнее у суверенного должника, имеется в наличии один-единственный способ выйти из создавшегося положения - ей необходимо договариваться с кредиторами об изменении условий (форм, графика, порядка) погашения и обслуживания задолженности. Без наличия такой договоренности дальнейший анализ не имеет практического значения.

Кредиторы как правило исходят из того, что от государства-должника едва ли можно чего-то добиться, объявив его банкротом: нет такого суда, который принял бы решение о "реструктуризации" суверенного государства, то есть о продаже его активов, о замене руководителей, о перепрофилировании производства и т. п., как это происходит при банкротстве коммерческого должника. Поэтому переговоры - единственная альтернатива и для должника, и для его кредиторов. Только после того, как переговорный процесс запущен, у государства-должника появляются определенные возможности в смысле использования различных схем (форм, методов и т.п.) решения его долговых проблем.

В мировой практике выделяют три группы мер, имеющих целью урегулирования задолженности государства.

Первая группа включает в себя меры, веками традиционно используемые для урегулирования финансовых отношений между должником и его кредитором вне зависимости от их юридического статуса. К просроченным и срочным задолженностям применяются такие меры, как

1) предоставление отсрочки по текущим (срочным) платежам;

2) предоставление промежуточного (нового) кредита (bridge loan) для рефинансирования, то есть погашения "старого" долга и "замещения" его новым;

3) реструктуризация, то есть изменение условий возврата кредитов, просроченной или всей суммы накопленной задолженности.

Все перечисленные выше меры направлены на решение проблемы "ликвидности", то есть, говоря языком кредиторов, на обеспечение исполнения должником текущих финансовых обязательств или исключение появления ситуации, при которой накапливаются просроченные платежи. Однако, с точки зрения интересов должника, эти меры редко когда приводят к коренному улучшению его финансового положения.

Вторая группа мер, потенциально доступных государству-должнику, включает в себя неденежные, точнее невалютные, схемы урегулирования государственного внешнего долга, принимаемые либо после, либо в пакете с мерами, относящимися к первой группе. К ним относятся:

1) товарная схема погашения госдолга;

2) переуступка прав требований/обязательств по задолженности;

3) зачет взаимных финансовых требований и обязательств;

4) схема "долг в обмен на собственность и/или инвестиции";

5) списание части накопленного долга;

6) схема "долг в обмен на помощь";

7) погашение задолженности за счет использования внешних финансовых активов;

8) новация или обмен задолженности.

 

Необходимо оговориться, что на практике очень редки случаи, когда одна из упомянутых выше схем применяется в "чистом" виде. Как правило, каждая из них является частью пакета межправительственных договоренностей об урегулировании задолженности, а иногда и взаимных финансовых требований и обязательств. Использование "нетрадиционных" схем возможно лишь после того, как были применены традиционные меры, в первую очередь осуществлена реструктуризация части накопленного, и чаще всего просроченного, на дату урегулирования основного долга, а также неоплаченных процентов.

 

Третья группа мер предполагает комплексное или "всеобъемлющее" урегулирование, когда одновременно используются меры (схемы) долговой политики. При этом разрабатывается и затем реализуется комплексная экономическая программа преодоления долгового кризиса, как правило, предусматривающая участие МВФ (новые "стабилизационные" кредиты), всех (большинства) кредиторов и обязательно - новое финансирование, направленное на создание стимулов для экономического роста страны-должника. Эта программа направлена на создание предпосылок для выхода должника из состояния долговой неустойчивости и преодоления долгового кризиса как за счет усилий кредиторов, так и в результате специальных мер экономической политики самого должника.

 

Первая группа мер (традиционные меры)

 

Прекращение обслуживание долга всегда (или почти всегда) воспринимается как стихийное бедствие. Поэтому задача номер один - ее решение касается и должника и кредиторов - не поддаться панике, пережить именно первый удар рыночной стихии, сопровождающейся бегством капитала (выводом горячих денег). Поэтому отсрочка платежей, срок которых уже наступил/или наступит в ближайшие полгода, является первой и естественной реакцией кредиторов. (Особенно типична эта мера для банков-кредиторов, которым, как рыночным институтам, крайне нежелательно показывать в квартальных отчетах наличие "проблемных", а тем более "безнадежных" кредитов и говорить об угрозах убытков. Отсрочка позволяет выдержать паузу с точки зрения отчетности по балансам, то есть не выглядеть "проблемно" в глазах инвесторов, акционеров, биржи, на которой обращаются (котируются) акции этого кредитора.).

Государства-кредиторы также прибегают к схеме отсрочки платежей, хотя делают это скорее по политическим, чем по финансовым причинам. (Бывший СССР осенью 1991 года получил полугодовую отсрочку по срочным платежам в пользу стран-членов Парижского клуба до марта 1992 года, а затем уже Россия получила годичную отсрочку на период до подготовки первой консолидации Парижского клуба в апреле 1993 года.).

При урегулировании задолженности перед банками, как правило, отсрочка дополняется предоставлением суверенному должнику промежуточного кредита (bridge loan). Название этой ссуды несет серьезную смысловую нагрузку: бридж (мост) в данном случае означает создание предпосылок для перехода от неуправляемого к управляемому долгу (активам). Предполагается, что за время действия соответствующего соглашения должник и его кредиторы договорятся о применении схемы реструктуризации части или всей накопленной задолженности.

Среди названных выше трех традиционных схем урегулирования кризиса государственного долга основную роль играет реструктуризация части (Парижский клуб) или всей (Лондонский клуб) накопленной задолженности. Реструктуризация - это пересмотр государством-должником и его кредиторами всех условий возврата предоставленных/полученных кредитов. Достижение соглашения ореструктуризации - это раздел экономико-математического и финансового моделирования. В ходе его достижения должник и его кредиторы оценивают платежеспособность государства в реальных и прогнозируемых макроэкономических условиях. При этом рассчитывается так называемый "финансовый разрыв" ("financial gap"), представляющий разницу между платежными возможностями (речь идет о сумме денег) страны-должника и суммой срочных (в конкретный период) платежей по задолженности.

Расчет суммы разрыва - важнейший элемент подготовки к реструктуризации внешнего долга. Переговоры в отношении оценки его величины часто бывают сложнее и жарче, чем последующие переговоры о периоде погашения и иных условиях возврата привлеченных кредитов. Именно здесь, как правило, выявляются наиболее глубокие противоречия между должником и его кредиторами. Должник предполагает рассчитывать "финансовый разрыв" на основе прогноза состояния государственного бюджета, что и понятно. Доходы бюджета - единственный законный источник средств для расчета с кредиторами в данной ситуации. Кредиторы, в свою очередь, настаивают на применении для расчета "финансового разрыва" прогноза состояния платежного баланса как естественного источника притока а страну валюты, необходимой для выплат внешним кредиторам. У каждой из сторон есть свои весомые аргументы. У государства-должника очевидный ограничитель - доходы бюджета и социальные расходы. Позиция кредиторов, напротив, сводится к тому, что показатели государственного бюджета могут искажать величину "финансового разрыва" из-за, например, необоснованного размера социальных выплат и/или оборонных расходов. Именно по этим причинам договоренности в части оценки величины "финансового разрыва" всегда являются результатам сложного компромисса. При этом чем мощней экономика должника, чем более независимую внешнюю и внутреннюю политику он проводит, тем труднее достигается консенсус.

Только после того, как соответствующая цифра фиксируется в качестве компромиссной гипотезы "финансового разрыва" на период нескольких ближайших лет, должник и его кредиторы начинают работать над параметрами реструктуризации. В ходе работы определяются: 1) льготный период, 2) период возврата основной суммы долга (график платежей), 3) величина процентной ставки, взимаемой по новому реструктурированному кредиту (Лондонский клуб) или 4) методология расчета этой ставки (Парижский клуб). Неотъемлемой частью соглашения о реструктуризации являются дополнительные "особые" условия. Для Парижского клуба - это наличие у должника действующей и согласованной с МВФ программы выхода из экономического и финансового кризиса, а также принятие им обязательства об урегулировании задолженности перед другими его кредиторами, включая банки и инвесторов, на "сопоставимых условиях". Для Лондонского клуба - это разного рода "оговорки", а также "прецеденты", то есть условия договоренностей, ранее достигнутых с иными государствами-должниками.

 

Нетрадиционные схемы

Согласовав с кредиторами новые графики погашения долга, государство-должник может попытаться найти способы дополнительного уменьшения текущей долговой нагрузки на государственный бюджет. В мире накоплен большой опыт в данной сфере МВФ, но именно наша страна его существенно обогатила, разработав и применив ряд уникальных схем погашения внешнего долга.

 

Товарная схема

 

С методологической точки зрения, использование товарной, то есть невалютной формы возврата привлеченных кредитов считается "плохим тоном" в поведении государства. Такое поведение - один из признаков нахождения страны в стадии обострения финансовых проблем. Рынок реагирует на этот признак плохо. Однако товарные схемы, являясь вынужденной мерой преодоления долгового кризиса, могут играть и зачастую играют заметную роль в уменьшении долговой нагрузки на государственный бюджет должника.

В чем "достоинство" товарных схем по сравнению с валютной, то есть обычной формой погашения и обслуживания государственного внешнего долга?

Во-первых, экономится дефицитная для страны валюта. Финансирование производства товаров, используемых в таких схемах, осуществляется в национальной валюте должника.

Во-вторых, страна-должник получает возможность вернуться с национальными товарами на прежние рынки сбыта, либо попытаться проникнуть на новые для нее рынки.

В-третьих, обеспечивается загрузка производственных мощностей национальных предприятий, решаются социальные вопросы.

Наконец, иногда удается за счет использования товарных схем погашения длга обеспечить приток в страну дополнительной валюты. Это случается тогда, когда кредитор (ОАЭ, Республика Корея) соглашаются использовать так называемую комбинированную схему погашения госдолга, при которой часть поставки оплачивается должником в счет долга, а часть - самим кредитором (его заказчиком) как поставка по коммерческому кредиту.

(Применительно к России, из 18-ти стран-членов Парижского клуба только Финляндия и Италия согласились на товарную схему погашения госдолга. В отношениях с неклубными кредиторами прогресс был более значительным. В счет госдолга были осуществлены поставки в Республику Корея, Уругвай, ОАЭ, Кувейт, Китай, Оман, Таиланд, Турцию, а также в ряд стран Восточной Европы, таких как Болгария, Венгрия, Польша, Румыния, Чехия, Словакия, Словения, Сербия, Босния и Герцеговина, Македония, Хорватия. Перед данными кредиторами долг образовался не в связи с исполнением кредитных соглашений, а из-за возникшего в результате изменения мировой экономической конъюнктуры положительного в пользу перечисленных выше государств сальдо во взаимной торговле. Вполне логично, что позже многие из суверенных кредиторов, бывших социалистических стран, организовали "рынок" по переуступке прав требований на Россию, покупателями на котором выступали частные финансовые институты, включая иностранные. Далеко не все поставки российских товаров направлялись на рынки стран-кредиторов и использовались для удовлетворения их государственных нужд. Однако часть поставок в счет советского долга носила для этих кредиторов финансовый характер, то есть использовалась для пополнения казны.)

При использовании товарных схем погашения суверенного долга ключевую роль играет выбор той продукции, того товара, который будет поставляться во исполнение соответствующих соглашений. И здесь интересы должника и его кредиторов не совпадают. Должники не хотят использовать товары традиционного национального экспорта, кредиторы, напротив, к этому стремятся, так как для это - валютный товар, почти равносильный платежам в конвертируемой валюте.

В целом можно утверждать, что товарные схемы хотя и не играют решающей роли в преодолении долгового кризиса, могут существенно облегчить выход государства-должника на уровень долговой устойчивости. [ Применительно к России их использование в 1994 - 1999гг. позволило уменьшить текущую нагрузку на федеральный бюджет, поскольку нередко поставки шли их "запасов". К тому же в этот период внутренние цены на российскую экспортную продукцию все еще были ниже мировых. Только в 2000-х годах это конкурентное преимущество товарных схем перед другими схемами (мерами) погашения госдолга было утрачено: Россия стала частью глобального рынка со всеми вытекающими последствиями. За годы использования товарной схемы общая сумма погашенного на ее основе госдолга превысила 6.0 млрд. долл.].

 

Уступка прав долговых требований

 

Вторыми по масштабам урегулирования (погашенных) сумм суверенного долга, но первыми по бюджетной эффективности, являются схемы, предусматривающие уступку "оригинальным" кредитором - с согласия должника (России) - прав долговых требований в пользу других (другого) заинтересованных лиц при одновременном выполнении ряда условий, означающих переход к применению качественно новой схемы погашения госдолга. Как правило, эти условия включают в себя следующие моменты: 1) уменьшение (дисконтирование) суммы погашаемой задолженности, 2) изменение (сокращение) графика (периода) платежей по этому долгу, 3) осуществление посредником (новым кредитором) крупных разовых выплат в пользу "старого" кредитора.

Всего в ходе погашения внешнего долга правительство России реализовало четыре подобные схемы, кредиторами в которых выступали Чехия, Словакия (две) и Венгрия. Общая сумма списанного долга составила 3.3 млрд. долл.

Для России значение этих схем определялось не только чисто финансовыми результатами, но и рядом других факторов.

Во-первых, при их применении были использованы элементы новации государственного внешнего долга, то есть превращение первичных (неторгуемых) долговых обязательств в аналоги рыночных инструментов. Были выпущены сертификаты долговых обязательств, ставшие квазирыночным долгом нашей страны. Это объективно улучшает возможности должника по активному управлению задолженностью.

Во-вторых, выпущенные сертификаты были использованы в качестве финансовых инструментов политики государства в сфере повышения возвратности "связанных" государственных экспортных кредитов, привлеченных Россией после 1992 года. Предприятия-бенефициары по этим ссудам получили возможность рассчитаться с государством путем покупки у самого государства указанных сертификатов, становясь на время его кредитором и затем осуществляя зачет взаимных требований и обязательств. Был создан эффективный, но в тоже время парадоксальный механизм управления госдолгом: внешний долг государства с "плановой" экономикой послужил делу развития типично рыночных отношений, правда, уже в экономике другого государства.

Почему стали возможны упомянутые выше четыре операции переуступки прав долговых требований? Помимо всего прочего в них имеются все признаки применения схемы досрочного погашения части реструктурированного долга со значительной скидкой. Однако они выделяются в качестве самостоятельной "неденежной" схемы погашения долга. Причина состоит в том, что указанные кредиторы сами подняли вопрос о резком сокращении периода возврата предоставленных ими кредитов (погашения Россией накопленного долга), сами предложили такие условия завершения расчетов по задолженности, которые отвечали как их собственным бюджетным интересам, так и интересам России как должника и плательщика. Отсюда и согласие предоставить значительную скидку с фактически досрочно погашаемой задолженности. Правда, во всех случаях стороны использовали посредников - фирмы, которым государства доверили решать ценовые вопросы с учетом правил и требований финансового рынка, а также национальных бюджетных законодательств.

 

Схема зачета финансовых требований и долговых обязательств

 

Несмотря на то, что географическая структура государственных внешних активов не совпадала с географической структурой долговых обязательств России, в нескольких случаях правительству удалось применить схему зачета суверенных требований и обязательств. [ Крупнейшими в российской истории оказались зачетные схемы, согласованные с Польшей, а также странами-правопреемницами бывшей СФРЮ. С обеих сторон было задействовано по несколько категорий долгов (активов) на общую сумму почти в 16 млрд. долл. Кроме того, Россия осуществила три подобных зачета с Чехией (на сумму 201.6 млн.долл.), а также с Египтом (по 500 млн. долл. с каждой из сторон) и Словакией.

Основное достоинство этой схемы состоит в полном отсутствии бюджетных расходов. С другой стороны, практически ничтожными были шансы России вернуть кредитные средства, предоставленные бывшим СССР указанным странам.

 

Использование внешних активов для погашения суверенного долга

 

В какой-то степени эта схема является частным случаем рассмотренной выше зачетной схемы. Однако между ними имеется и весьма существенное различие. Если при взаимозачете урегулируемые суммы списываются по номиналу, то при использовании финансовых внешних активов государства для погашения его же суверенного долга применяется иная модель, поскольку "географии" финансовых активов и суверенного долга не совпадают. [ Например, приходилось использовать финансовые требования к суверенному должнику, находящемуся в Азии или Африке, для выполнения финансовых обязательств перед европейским соседом и кредитором. По этой причине, а также в силу того, что и "качество", и "графики" финансовых потоков в обоих случаях существенно различаются, глобальный зачет был попросту невозможен. В каждом отдельном случае сторонам приходилось искать компромисс, решая трудные задачи по определению "справедливой" цены тех финансовых активов/обязательств, которые потенциально можно было использовать в данной схеме.

Ежегодные поступления от внешних финансовых активов в 90-е годы составляли 500 - 800 млн. долл. Почти все эти средства использовались для погашения и обслуживания государственного внешнего долга.

 

 

Схема обмена (новация)

 

Новация - это схема, при которой один вид долговых обязательств обменивается суверенным должником на другой их вид (категорию). Данный способ управления долгом является достаточно распространенным явлением, особенно для стран, находящихся в состоянии финансового кризиса.

Различается два типа таких схем.

Первый тип предусматривает "добровольный" обмен, когда должник и его кредиторы согласовывают параметры "новации", то есть обмена.

Второй тип новации - "принудительный". При этом государство-должник объявляет кредиторам (инвесторам) параметры обмена и фактически не проводит каких-либо согласований.

Россия в своей долговой политике применяла оба типа новации.

"Принудительная" схема была использована при обмене в 1999 году ОВГВЗ третьей серии на ОГЗ. Почти принудительная схема была применена также в 1999 году, когда держатели ГКО-ОФЗ сначала были поставлены перед фактом того, что их финансовые требования более не обслуживаются и подлежат обмену на облигации России с иными сроками погашения, но затем с ними было проведено несколько раундов согласований.

"Добровольна" (переговорная) схема обмена была первый раз применена до финансового кризиса в 1998 году, при обмене ГКО-ОФЗ на еврооблигации России, а затем в 2000 году при обмене обязательств Внешэкономбанка (фактически суверенных векселей - нот) на облигации внешних облигационных займов РФ с конечными сроками погашения в 2010 2030 гг.

 

Списание всего или части госдолга

 

В силу различных политических и иных обстоятельств и причин Россия не добилась от внешних кредиторов распространения на государственный долг таких схем урегулирования, которые предусматривали бы прямое (полное или хотя бы частичное) списание долговых обязательств бывшего СССР (как этого добились, например, Польша, Болгария, Египет, Сербия и Черногория).

 

Другие "неденежные" схемы погашения реструктурированного долга

 

Помимо перечисленных выше "неденежных" схем погашения госзадолженности, в мировой практике используются и некоторые другие схемы, относящиеся к категории конверсионно-обменных операций:

1) долг в обмен на инвестиции;

2) долг в обмен на помощь;

3) долг в обмен на экологические проекты и др.

Реализация указанных схем предполагает весьма активную роль частного сектора и страны-должника и государства-кредитора. Перечисленные схемы в силу различных причин реализованы не были. Важнейшая из них - значительные организационные издержки, которые не компенсируются выгодами финансового и коммерческого характера.

Практика показывает, что полного перехода государства к применению "неденежных" схем и конструкций не бывает. Чем ближе страна к состоянию долговой устойчивости, тем меньше ее внешние кредиторы склонны к использованию в долговой политике неденежных схем урегулирования.

Трудности применения неденежных схем.

1) Они трудно поддаются тиражированию. Каждый случай практически уникален. Отсюда - значительные трудозатраты (в том числе из-за наличия большого числа участников), сопровождающие использование этих схем от начала реализации до завершения.

2) Очень большие административные издержки. Если в стандартных схемах участвуют министерства финансов и уполномоченные банки государства и его кредиторов, то при использовании неденежных схем круг участников резко расширяется. Это - не только экспортер и импортер, но и, помимо Минфина, многие иные органы государственной власти должника и его кредитора, включая посольства и торгпредства. Как следствие, резко увеличиваются трудозатраты на координацию деятельности всех заинтересованных участников.

3) Необходимость осуществления ряда действий, в том числе проведения финансовых операций, в режиме конфиденциальности, что противоречит стремлению суверенного должника на финансовых рынках, участники которых в своей кредитно-долговой политике ориентированы на транспарентность и открытость.

4) Как правило, недостаточно развитое и в стране-должнике, и в государствах - его кредиторах законодательное (нормативное) обеспечение/сопровождение данного направления долговой политике.

5) Наконец, и это, может быть самое главное - использование неденежных схем, особенно если они не носят рыночного характера, является одним из признаков наличия проблем у должника с погашением и обслуживанием государственного долга. По этой причине лучше, обслуживание государственного долга обеспечивается обычными финансовыми инструментами, которые используют платежеспособные государства-заемщики.