Негативные последствия, ошибки и причины неудач большинства слияний и поглощений

Тезис: При слияниях и поглощениях продуманное проведение интеграционного процесса – залог достижения поставленных целей.

Компании, стремящиеся к быстрому росту, укрупняются именно за счет слияний, ожидая грядущей экономии на издержках и увеличения оборотов. Синергетический эффект, означающий чаще всего, что стоимость объединенной компании будет выше, чем сумма стоимостей компаний до объединения, декларируется в качестве основной цели в сделках слияния/поглощении в подавляющем большинстве случаев [8]. Синергетический эффект может возникать по различным причинам: экономия, обусловленная масштабами деятельности; комбинирование взаимодополняющих ресурсов; увеличение рыночной доли; экономия на издержках и т.д. [35]. Однако в большинстве случаев планируемый синергетический эффект не достигается или является отрицательным. Зачастую вместо этого получают одни проблемы. И тогда приходится спасать бизнес от катастрофических последствий объединения.

Исследования результатов деятельности вновь образованных организаций показывают, что:

• 61% слияний не окупает вложенных в них средств (Mergers & Acquisitions Journal, 2000);
• 57% объединившихся компаний отстают в своем развитии от других субъектов данного рынка и вновь разделяются на самостоятельные корпоративные единицы (PriceWaterhouse, исследование 300 слияний за 1993–2003);
• менее 20% объединившихся компаний достигают желаемых финансовых или стратегических целей (Marks, Mirvis, исследование 50 интеграционных процессов, 1995–2003);
• 53% крупнейших слияний и поглощений приводят к снижению акционерной стоимости компании, 30% – практически на нее не влияют и только 17% – ее создают (Zweig, 2003).

Часть причин неудач кроется в ошибочных финансовых расчетах и рыночных оценках или в неверном стратегическом выборе партнера для слияния или поглощения. Другая же часть неудач объясняется недочетами самого процесса проведения интеграции и недостаточным вниманием к проблемам, возникающим с человеческими ресурсами объединяющихся организаций [49]. То есть объединение потенциально все же приносит некую выгоду, однако административные проблемы, сопровождающие интеграционный процесс, сводят эту прибыль на нет.

Ежегодно в России заключаются тысячи сделок по слияниям или поглощениям компаний. Однако, как показывает статистика гораздо большее количество сделок так и не доходит до своего завершения. Одни разваливаются на начальном этапе, другие – в процессе переговоров, а третьи – тогда, когда, казалось бы, новый собственник уже стал полноправным хозяином.

Попытаемся разобраться в том, почему это происходит. Самый главный вопрос – с какого момента сделка начинает оказывать влияние на деятельность компаний, вступивших на путь интеграции. Теоретически, если две компании выражают намерения о слиянии или о поглощении, это совсем не означает, что сделка будет продвигаться. Если стороны подписали соглашение о намерении, то в этом случае мы считаем, что сделка началась. Однако на практике порядка 50–70% сделок срываются после того, как соглашения о намерениях подписаны.

После соглашения сделка переходит в следующую стадию – due diligence (юридические и финансовые, комплексные проверки предприятия) [Процедура юридической проверки предприятия на этапе подготовки сделки]. Именно этот этап принято считать самой критической точкой, несмотря на то, что реально сделка может сорваться на любом этапе, даже тогда, когда уже пройдено три четверти пути и достигнута стадия структурирования и согласования условий.

Что касается отраслей с наибольшим количеством срывающихся сделок, то здесь показатели распределяются пропорционально общей ситуации на рынке слияний и поглощений. Традиционно, большинство сделок проводится в нефтяной отрасли, машиностроении и телекоммуникациях; соответственно, именно там наиболее велик и процент незавершенных по разным причинам сделок [48].

Если попытаться оценить объем сорвавшихся сделок на рынке слияний и поглощений, то, без учета ЮКОС-"Сибнефти", в России он составляет приблизительно $3,5–4 млрд. в год. Однако следует иметь в виду, что если сделка между двумя сторонами сорвалась из-за вмешательства извне, впоследствии она может быть реализована третьей стороной [Adlanta Consulting Group Александра Лугачева, консультант группы в интервью журналу "Секрет фирмы" №1 2005 г.].

Причины, ведущие к срыву сделок М&А, могут быть самые разнообразные – например, внезапные изменения в действующем законодательстве, ставящие под сомнение расчетные показатели проекта. Чаще всего это касается вопросов налогообложения и лицензирования. Срыв сделки может произойти под влиянием местных органов власти, изменивших свою позицию по отношению к предполагаемой сделке, если проект затрагивает интересы региона.

Кроме того, может иметь место переоценка покупателем своих финансовых возможностей – не удалось в нужный срок аккумулировать необходимое количество средств [33]. Когда стороны уже прошли многомесячный путь, реализации проекта до составления договора купли-продажи, бывает, что по каким-то причинам одна из сторон отказывается от продолжения проекта. Почти всегда это односторонний отказ, влекущий крайнее неудовольствие другой стороны. Значительно страдает при этом и репутация брокеров и консультантов, ведь именно с ними зачастую ассоциируется у предпринимателя образ несостоявшегося партнера по сделке.

Формальные поводы для срыва сделок бывают совершенно разные, но основная причина – это закрытость российских компаний. Либо потенциальный покупатель не имеет достаточно информации, либо продавец не готов делиться нужными данными в процессе сделки.

За рубежом установлены четкие требования к аудиторской отчетности и ее опубликованию (если компания публичная), ко всем корпоративным действиям и т.д. [11]. Это дает возможность более-менее разобраться в том, что из себя представляет компания и каково ее финансовое положение. У стороннего инвестора есть возможность сделать приблизительную оценку стоимости компании, ее деятельности и на этом базировать свои предложения по цене [53]. Что касается России, то здесь, предприятия очень редко публикуют достоверную отчетность, за исключением только лишь публичных компаний. Это приводит к тому, что потенциальный покупатель вынужден довольствоваться лишь минимумом проверенной информации. В условиях такого неведения стороны договариваются об условиях сделки, покупатель переходит к процессу due diligence, после чего очень часто либо сделка расстраивается окончательно, либо покупатель выступает против установленной ранее цены. В то же время и продавец не всегда может обосновать свои позиции, потому что он оценивает компанию с учетом одному ему известных сведений.

В процессе переговоров может выясниться, что стратегии развития и цели компаний (если, в частности, речь идет о слияниях) совершенно различны. Причем на уровне декларации это может быть не так очевидно. Одна компания планирует расти через завоевание доли рынка за счет низкой цены на свою продукцию, другая, наоборот, планирует иметь стабильную долю на рынке, но при этом повышать свою доходность. Все это требует разных стратегий развития бизнеса, и если они изначально не определены или не совпадают после слияния, то это приводит к проблемам в процессе интеграции.

Различия компаний в корпоративной культуре по отношению к сотрудникам, по системе управления, по структуре – это тоже ключевой фактор. Как правило, проводится due diligence двух вариантов: финансовый, который проверяет, насколько декларированная финансовая деятельность соответствует действительности, и юридический, проверяющий правомерность принадлежности активов компании, законность ранее осуществленных корпоративных действий и т. д. Вопрос совместимости корпоративных культур на сегодняшний день практически отсутствует в российском due diligence. При этом на вопрос: "Почему компании, которые прошли через слияния, признаны неудачными?" – около 70% менеджеров из 230 опрошенных журналом "Секрет фирмы", ответили, что причина заключалась именно в несовпадении корпоративных культур, а не в финансовых и не в юридических проблемах. [Журнал "Слияния и поглощения" № 9 (19) 2004] В России это особенно актуально, потому что многие владельцы компаний создавали бизнес с нуля, и не все из них готовы мириться с тем, что у них появляется партнер.

Систематизировав основные причины неэффективности сделок М&А на современном этапе развития отечественного бизнеса, можно сказать, что они заключаются в следующем:

1) установление приоритета самого процесса М&А над получением результата в виде синергетического эффекта (финансового, технологического, маркетингового и т.п.) – желание топ-менеджеров и крупнейших акционеров участвовать в публичной, общественно значимой, крупной сделке, получить положительный РR и удовлетворение личных амбиций;

2) отсутствие четкий целевых ориентиров М&А;

3) ошибка в определении потенциальных интеграционных эффектов на всех горизонтах планирования (чаще в стратегическом аспекте);

4) неверный выбор конкретных объектов в сделке (несоответствие фактических характеристик компаний-участников планируемым);

5) изменение целевых ориентиров и ресурсной обеспеченности участников сделки в процессе ее реализации;

6) изменение макроэкономической ситуации;

7) недостаточная компетенция специалистов, организующих и исполняющих сделку, в том числе на этапе интеграции объектов.

На этапе интеграции причинами снижения эффективности сделки являются:

а) отсутствие необходимой динамики в формировании новой структуры управления и команды объединенного бизнеса;

б) приоритет сокращения издержек над использованием совместных ресурсов в области НИОКР, маркетинга;

в) несовместимость корпоративных культур и коммуникационных каналов.

Среди причин срыва сделок М&А также можно выделить:

1) рассогласованность подходов к анализу и оценке объектов, определению параметров сделки различными ее участниками на этапе переговоров;

2) отсутствие поддержки предлагаемой инициативы со стороны топ-менеджмента и/или необходимого количества акционеров участников сделки;

3) нарушение порядка и условий осуществления сделки со стороны одного или нескольких участников сделки.

Говоря о воздействии третьей стороны, можно отметить, что непосредственно государственные регулирующие органы редко становятся причиной срыва сделок М&А. Единственная причина, по которой судебные или государственные органы, кроме Федеральной антимонопольной службы (ФАС), могут признать сделку ничтожной, – это нелегитимность принятия решений о слиянии или поглощении. Однако в последнее время таких прецедентов не было. Если компании пришли к какому-либо соглашению, то все делается в соответствии с требованиями закона.

На сегодняшний день по законодательству требуется получение предварительного одобрения ФАС на каждую сделку, если суммарная стоимость активов по последнему балансу лиц, участвующих в сделке, превышают 30 млн. МРОТ, или одно из них имеет долю на рынке определенного товара более 35%, а приобретается более 20% от уставного капитала.

Самым оптимальным для всех сторон является постепенное вхождение в сделку [36]. На определенных условиях приобретается блокирующий пакет с правом обратной продажи по определенным причинам. Компания-покупатель или партнер начинают смотреть на совместный бизнес, участвовать в принятии решений, входят в совет директоров, получают более четкое представление о бизнесе, о менеджменте, системе управления и через какое-то время (например, через год) докупают пакет до контрольного или выкупают полностью. Если компания не достигает заданных изначально показателей, покупатель реализует опцион по продаже своего пакета за цену приобретения или чуть большую, с учетом минимального процентного дохода. Здесь может быть примером сделка по приобретению Внешторгбанком питерского ПСБ.

Акционеры ОАО "Промышленно-строительный банки (ПСБ) и ОАО "Внешторгбанк" подписали меморандум о приобретении акций ОАО "ПСБ". Подписанный Документ в качестве первого этапа предусматривает приобретение Внешторгбанком пакета акций ОАО "ПСБ" в размере 25%+1 акция, которое состоится после получения соответствующих разрешений российский надзорных и регулирующих органов. После завершения первого этапа стороны совместно рассмотрели возможность и условия покупки второго пакета акций ОАО "ПСБ" в размере 51%-1 акция. Данная сделка будет реализована не позднее чем через два года с даты приобретения Внешторгбанком первого пакета акций ОАО "ПСБ" в размере 25% + 1 акция. В соответствии с условиями меморандума в этот период будет действовать соглашение акционеров ОАО "ПСБ", защищающее интересы Внешторгбанка как миноритарного акционера и, в частности, определяющее порядок назначения и деятельности органов управления ОАО "ПСБ", включая вопросы, по которым у Внешторгбанка будет право вето. Сделка разбита на два этапа, в том числе для дополнительного изучения финансового состояния банка. Банки подпишут соглашение, которое определит права ВТБ на переходный период. В частности, ВТБ получил право вето по вопросам о ключевых кадровых назначениях и крупных сделках ПСБ Внешторгбанк планирует ввести своих представителей в руководство питерского банка.