Отдача и доходность инвестиций

Отдача и доходность инвестиций

 

Под отдачей инвестиций обычно понимают прирост денежных средств инвестора вследствие проведения инвестиционной деятельности. Так, если инвестор инвестировал 100 тыс. руб. и по прошествии холдингового периода получил 108 тыс. руб., то можно сказать, что отдача инвестиций (т. е. увеличение денежных средств) в этом случае составляет 8 тыс. руб.

Суммы, направляемые инвестором в различные инвестиционные объекты, и отдача этих вложений отличаются друг от друга. Зачастую поэтому сравнение абсолютных величин инвестиционных затрат и отдачи инвестиций не дает четкого представления о степени выгодности инвестиций.

В этой связи для принятия инвестиционного решения целесообразно оперировать не абсолютными, а относительными величинами и ввести понятие доходности (нормы отдачи) инвестиций:

Если рассматриваются инвестиции в ценные бумаги, то следует иметь ввиду, что ряд ЦБ увеличивают денежные средства на только вследствие повышения их стоимости в холдинговом периоде, но и путем периодической выплаты дополнительных денежных сумм.

Доходность можно задать двумя способами — либо как относительную величину, либо в виде процента.

В общем случае на требуемую доходность оказывают воздействие три фактора:

• временной;

• фактор инфляции;

• фактор риска.

Воздействие временного фактора свидетельствует о том, что когда инвестор вкладывает средства в инвестиционный объект, то он отказывается от возможности потратить свои средства на потребление в текущий момент ради получения более высокого дохода в будущем.

Оценка фактора инфляции. Если инвестор ожидает рост общего уровня цен, то требуемая им номинальная безрисковая ставка должна компенсировать и будущие потери из-за инфля­ции. Значит, вторая составляющая требуемой доходности учитывает фактор инфляции (формула Фишера).

Оценка фактора риска. Вкладывая деньги в тот или иной инвестиционный объект, инвестор может лишь с определенной долей уверенности прогнозиро­вать его будущую отдачу. Значит требуемая доходность является случайной величиной и для ее исследования необходимо использовать аппарат теории вероятности и математической статистики.

Следует иметь в виду, что любая требуемая доходность (процентная ставка, доходность конкретной ценной бумаги) содержит упомянутые три составляющие.

 

Фазы инвестиционного цикла

Разработка и реализация конкретного инвестиционного проекта осуществляется в несколько этапов (фаз): предынвестиционный (1), инвестиционный (2), эксплуатационный (операционный, производственный) (3), ликвидационно-аналитический (4).

Период времени между началом осуществления проекта и его ликвидаци­ей называется инвестиционным циклом.

 

Предынвестиционная фаза (1) включает несколько стадий:

а) определение инвестиционных возможностей — отправная точка всего ин­вестиционного проекта. На этой стадии инвестор должен оценить мобилизуе­мые инвестиционные средства — природные ресурсы, будущий спрос на опре­деленные товары, возможные взаимосвязи с другими отраслями, возможности расширения существующих производственных мощностей, общий инвестици­онный климат, промышленную политику, наличие и стоимость производствен­ных факторов, импортные и экспортные возможности;

б) анализ с помощью специальных методов альтернативных вариантов проектов и выбор проекта;

в) заключение по проекту;

г) принятие решения об инвестировании.

 

Стадия способствует предотвращению возможных рисков на последующих стадиях, связана с поиском самых экономичных путей достижения заданных результатов, с оценкой эффективности инвестиционного проекта и разработке его бизнес-плана.

В индустриально развитых странах при нормальном стечении обстоятельств затраты на выполнение предыинвестиционной фазы проекта составляют 1,5-5,5 % от стоимости проекта.

Нормативно не установлен перечень документов, которые необходимо подготавливать на предынвестиционной фазе. Примерно необходимо следующее:

1. Формулируется инвестиционный замысел, который отражается в — Декларации о намерениях. В Декларации содержатся сведения об инициаторе проекта, местоположении будущего объекта, технических и технологических характеристиках инвестиционного проекта, потребности в различных ресур­сах (трудовых, сырьевых, водных, земельных, энергетических), источниках финансирования, воздействии объекта на окружающую среду, сбыте готовой продукции. Декларация обычно предназначается для инвесторов.

2. Важным документом яв­ляется Обоснование инвестиций (инвестиционное предложение). В Обоснованиях инвестиций отражаются общая характеристика отрасли и предприятия, цели и задачи проекта, характеристика объектов и сооружений, обеспечение ресур­сами, текущее состояние и прогноз рынка продукции,.

Данный доку­мент предназначен для решения специфической задачи — организации финан­сирования инвестиционного проекта. В нем же рассматривается вопрос о жиз­неспособности проекта. Жизнеспособность проекта оценивают с точки зрения стоимости, срока реализации и доходности. Она означает его способность ге­нерировать денежные потоки не только для компенсации вложенных средств и риска, но и для получения прибыли. Оценка позволяет выявить надежность, окупаемость и результативность проекта и, как правило, осуществляется с по­мощью методов анализа эффективности проектов.

3. Экспертиза — оценка проекта в целях предотвращения создания объектов, использование которых нарушает интере­сы государства, права физических и юридических лиц или не отвечает уста­новленным требованиям стандартов, а также для определения эффективности осуществляемых вложений.

Инвестиционные проекты, которые осуществляют­ся за счет или с участием бюджета различного уровня и которые требуют госу­дарственной поддержки или гарантии, подлежат государственной комплексной экспертизе.

4. Завершающим этапом предынвестиционных исследований является разработка технико-экономического обоснования (ТЭО) и бизнес-плана.

ТЭО — это комплект расчетно-аналитических документов, отражающих исходные дан­ные по проекту, основные технические, технологические, расчетно-сметные, оценочные, конструкторские, природоохранные решения, на основе которых возможно определить эффективность и социальные последствия проекта.

Разработка ТЭО осуществляется юридическими и физическими лицами, получившими лицензию на выполнение соответству­ющих видов проектных работ. В основном ТЭО проекта предназначается для заказчиков и подрядчиков.

Бизнес-план является комплексным документом, разрабатывается для менеджеров и владельцев компа­нии. Он детально характеризует все основные аспекты будущего предприятия, анализирует проблемы, с которыми оно может столкнуться, а также определяет способы решения этих проблем. Общая структура бизнес-плана: краткое содержание (резюме), характеристика отрасли, описание компании, исследование рынка, производственный и финансовый планы, оценка рисков.

Инвестиционная фаза

На втором этапе осуществляются капитальные вложения, определяется оптимальное соотношение по структуре активов (производственные мощности, производственные запасы, денежные средства и др.), уточняются график и целесообразная очередность ввода мощностей, устанавливаются связи и заключаются договоры с поставщиками сырья, материалов и полуфабрикатов, определяются способы текущего финансирования предусматриваемой проектом деятельности, осуществляется подбор кадров, заключаются договоры поставки производимой по проекту продукции. Безусловно, ключевой пункт данного этапа — возведение производственных мощностей в соответствии с утвержденным графиком. Она заканчивается моментом ввода объекта в эксплуатацию Т_в.

Операционная (производственная) фаза

Третий этап — самый продолжительный во времени. В ходе эксплуатации проекта формируются планировавшиеся результаты, а также осуществляется их оценка с позиции целесообразности продолжения или прекращения проекта. Основные проблемы на этом этапе - традиционны и заключаются в обеспечении ритмичности производства продукции, ее сбыта и финансирования текущих затрат. Поскольку заранее (т.е. на предынвестиционном этапе) невозможно, а иногда и не требуется учитывать все детали проекта, при необходимости в него могут вноситься отдельные изменения, т. е. осуществляется текущее регулирование отдельных сторон базового технологического процесса, вводятся дополнительные технологические процедуры, делается их перегруппировка, имеющая целью повысить общую эффективность проекта, и др. Не исключена и необходимость или целесообразность дополнительных, заранее непредусмотренных, но некритических по объему и срокам инвестиций.

В этот период могут быть и инвести­ционные затраты (рост производства, износ оборудования), но дохо­ды от реализации продукции намного их превышают. Затем проект начинает постепенно устаревать, спрос на продукцию падает, доходность проекта снижается. В то же время основные фонды проекта устаревают морально и физически, т.е. жизненный цикл инвестиционного проекта завершается.

Ликвидационная фаза

Четвертый этап является исключительно важным и должен в обязательном порядке предусматриваться в инвестиционных программах. На этом этапе решаются три базовые задачи.

Во-первых, ликвидируются возможные негативные последствия закончившегося или прекращаемого проекта. Главным образом, речь идет о последствиях экологического характера, при этом основной принцип таков — по завершении проекта окружающей среде не должен быть нанесен ущерб и она должна быть по возможности облагорожена. В зависимости от сути и масштабов проекта решение этой задачи может быть сопряжено со значительными финансовыми затратами, которые, по возможности, должны учитываться на предынвестиционном этапе.

Во-вторых, высвобождаются оборотные средства и переориентируются производственные мощности. Как уже отмечалось, долгосрочная инвестиционная программа обычно представляет собой цепь пересекающихся и сменяющих друг друга проектов. Любой проект требует не только единовременных инвестиций, но и оборотных средств, немалая часть которых высвобождается по завершении проекта и, соответственно, может быть использована для текущего финансирования нового или расширения другого, действующего проекта. То же самое относится и к материально-технической базе.

В-третьих, осуществляется оценка и анализ соответствия поставленных и достигнутых целей завершенного проекта, его результативности и эффективности, формулируются позитивные и негативные моменты, характерные для всех фаз его развития, оценивается степень достоверности и вариабельности прогнозов и надежности использованных методов прогнозирования. Данная задача является исключительно важной по той простой причине, что именно в процессе пост-аудита систематизируется и выкристаллизовывается методика экономического обоснования проектов, технология и культура надлежащего администрирования инвестиционной деятельностью.

 

 

Бизнес-план инвестиционного проекта

Бизнес-план собственно инвестиционного проекта представляет собой документ, в котором обосновывается привлекательность, выгодность, жизнеспособность инвестиционного проекта, его направленность, количественные и качественные показатели его эффективности.

При составлении бизнес-плана инвестиционного проекта руководствуются следующими принципами:

- объективность и надежность входной и выходной информации;

- необходимость и достаточность параметров, выходных и промежуточных данных для принятия обоснованных решений по инвестиционному про­екту на всех фазах и циклах его реализации;

- комплексность и системность рассмотрения влияния всех факторов и ус­ловий на ход и результаты осуществления инвестиционного проекта;

- отсутствие общих и неконкретных формулировок, выделение привлека­тельных, конкретных, бесспорных преимуществ анализируемого проек­та;

- отсутствие приукрашиваний и искаженной интерпретации выходных и других данных, влияющих на принятие решений по инвестиционному проекту.

Бизнес-план должен быть убедительным, лаконичным, понятным широко­му кругу людей, а не только специалистам, пробуждать интерес у партнера и не изобиловать техническими подробностями.

Бизнес-план инвестиционного проекта предполагает:

- четкое определение конкретных количественных показателей их реализации и сроков дости­жения;

- разработка взаимоувязанных производственных, маркетинговых и орга­низационных программ, обеспечивающих достижение поставленных це­лей;

- определение необходимых объемов финансирования инвестиционного проекта и поиск источников финансовых средств;

- выявление трудностей и проблем, с которыми придется столкнуться в ходе реализации проекта;

- организация системы контроля над ходом осуществления проекта.

 

Структура бизнес-плана.

Существуют различные формы представления бизнес-плана. Примеры и образцы этих форм можно найти в соответствующей литературе, на тематиче­ских сайтах глобальной сети Интернет (www.bishelp.ru, www.cfin.ru (продукты компании Альт-Инвест), www.openbusiness.ru и др.), официальных и нормативно-правовых документах. Для по­лучения бюджетного финансирования может потребоваться использование макета бизнес-плана, утвержденного постановлением Правительства РФ от 22 ноября 1997 г. № 1470. Данный макет также рекомендован к применению Российским агентством поддержки малого и среднего бизнеса (www.siora.ru).

Ниже приведены наиболее важные разделы бизнес-плана с краткой харак­теристикой раскрываемой информации.

1. Резюме (обзорный раздел).

2. Общее описание компании.

3. Продукция и услуги.

4. План маркетинга.

5. Производственный план.

6. Управление и организация.

7. Капитал и юридическая форма компании.

8. Финансовый план.

9. Оценка рисков.

10. Приложения.

 

В настоящее время при разработке бизнес-планов инвестиционных проек­тов широко используются современные информационные технологии и ком­пьютеры. К числу наиболее популярных программных средств, предназначенных для автоматизации процессов инвестиционного анализа и проектирова­ния, следует отнести такие продукты, как COM FAR III Expert, Project Expert, «Альт-Инвест» и др.

 

 

Логика и содержание решений инвестиционного характера

Принято выделять три блока (группы) решений инвестиционного характера: (а) отбор и ранжирование; (б) оптимизация эксплуатации проекта; (в) формирование инвестиционной программы (см. рис.).

 

Рисунок. Классификация решений инвестиционного характера

 

Приведенная классификация не является единственно возможной; кроме того, названия инвестиционных решений третьего блока являются достаточно условными. Дадим краткую характеристику выделенных блоков и решений.

1. Отбор и ранжирование

Условия осуществления инвестиционной деятельности могут быть различными. Чаще всего инвестор, например предприятие, имеет несколько инвестиционных возможностей — в этом случае и возникает проблема выбора. Как правило, при этом имеет место одна из двух ситуаций.

Выбор проекта. Первая ситуация возникает в том случае, если доступные к реализации проекты являются альтернативными, т. е. реализация одного из них автоматически означает отказ от реализации других. Например, решается вопрос об организации бухгалтерского учета на предприятии. Возможны два варианта решения проблемы: (а) организация собственной бухгалтерской службы; (б) привлечение сторонней специализированной фирмы. Очевидно, что выбор любого из упомянутых вариантов предполагает отказ от другого варианта. Более предпочтительный проект отбирается с помощью некоторого критерия оценки, например, по максимуму чистой приведенной стоимости (NPV).

Ранжирование проектов. Вторая ситуация появляется тогда, когда проекты не являются альтернативными, но компания не может реализовать их немедленно, например, в силу ограниченности источников финансирования; поэтому по мере появления источника очередной проект может быть принят к реализации. В этом случае с помощью критериев количественной оценки проекты ранжируются по степени их предпочтительности.

Задачи этого блока достаточно очевидны по своей логике: (а) выбирается критерий оценки, (б) рассчитывается его значение для каждого проекта, (в) выбирается проект с максимальным (минимальным) значением критерия или значением, удовлетворяющим заданному в фирме пограничному его значению; либо проекты ранжируются по возрастанию (убыванию) значений критерия. Основная сложность здесь лишь в том, что критериев оценки достаточно много и они не являются «единодушными» при установлении предпочтительности того или иного проекта. Иными словами, решающую роль в этом случае играет субъективный фактор.

2. Оптимизация эксплуатации проекта

Суть инвестиционных решений этого типа заключается в определении оптимального срока использования проекта. В рамках данного блока обычно решается одна из двух задач. Первая задача предполагает однократную реализацию проекта в течение некоторого времени с последующим высвобождением связанных финансовых ресурсов и вложением их в принципиально новый проект. Здесь основным становится вопрос о том, когда следует «свернуть» проект, т. е. ликвидировать его производственные мощности. Вторая задача предполагает долгосрочную эксплуатацию проекта с возможной периодической заменой основных производственных мощностей. В этом случае главный вопрос — в выборе момента замены базовых активов.

Обоснование продолжительности действия проекта. Логика аналитического обоснования управленческого решения в этом случае такова. После того как производственные мощности по данному инвестиционному проекту введены в действие, т. е. имела место инвестиция IС, относимая условно к «нулевому» году, с этим проектом можно олицетворять два денежных потока:

- первый поток С_к, k = 1,2,... ,Т представляет собой последовательность регулярных текущих доходов (например, ежегодные денежные поступления от реализации продукции, произведенной на производственных мощностях в рамках данного проекта); в общем случае не отрицается ситуация, когда для отдельных значений k значения С_к < 0; этот поток нередко называют возвратным;

- второй поток RV_k, k = 1,2,... ,Т - это последовательные оценки ликвидационной стоимости активов в предположении, что проект будет прекращен по истечении очередного базового периода, а его производственные мощности и неденежные оборотные активы будут проданы (дезинвестиция).

Таким образом, полагая условно, что проект будет продолжаться ровно k лет, можно для каждого k построить совокупный денежный поток, учитывающий регулярные поступления по годам и ликвидационную стоимость активов последнего года, и рассчитать значения чистой приведенной стоимости NPV (таблица). В качестве оптимального выбирается то значение k, при котором достигается максимальное значение NPV.

Именно k лет будет эксплуатироваться про­ект, после чего производственные мощности будут ликвидированы и высвобожденные средства использованы для других целей.

Таблица

Построение совокупного денежного потока с учетом ликвидационных стоимостей

В табл. приведен наиболее общий подход к оценке единично­го инвестиционного проекта; на практике рассмотренную схему чаще всего очень сильно упрощают — срок эксплуатации проекта задается максимально возможным, т.е. Т лет, а ликвидационную стоимость активов по истечении последнего года (RV_Т,) предполагают равной нулю.

Решение о замене. В ходе реализации проекта возникает вопрос о том, стоит ли заменять действующие активы на новые и если да, то когда? Логика обоснования управленческого решения в этом случае следующая: нужно по годам собрать все притоки и оттоки, предполагая, что в очередном k-м году будет осуществлена замена, и выбрать периодичность циклической замены, которой соответствует максимальное значение NPV.

Рассмотренные задачи имеют определенные сложности в реализации. К числу основных проблем относится оценка возвратного потока, оценка ликвидационных стоимостей активов по годам и т.д..

3. Формирование инвестиционной программы

В данном случае речь может идти о различных вариантах оптимизации: пространственной, временной и пространственно-временной. Смысл оптимизационных программ заключается в следующем. Любое инвестиционное решение сопровождается многими ограничениями и дополнительными эффектами. Если инвестор пытается учесть и увязать в единое целое подобные факторы и обстоятельства, то в этом случае как раз и появляется необходимость в разработке инвестиционной программы.

В общем виде инвестиционную программу можно трактовать как комбинацию ссудо-заемных операций.

- ссудная операция представляет собой собственно инвестиционное решение, когда инвестор вкладывает свой капитал в проект, как бы «ссужает средства проекту», в надежде получить в дальнейшем компенсирующие доходы; в данном случае за оттоком средств последуют распределенные во времени их притоки;

- заемная операция (операция заимствования) представляет собой решение по привлечению средств с последующим их постепенным возвратом; в данном случае за притоком средств последуют распределенные во времени их оттоки; смысл операции понятен — восполнить недостаток собственного капитала для финансирования инвестиционного проекта; иногда эту операцию в увязке с инвестиционными проектами называют операцией (проектом) финансирования.

Необходимость в составлении инвестиционной программы может возникать с очевидностью в том случае, когда инвестору в условиях ряда ограничений доступны к реализации множество проектов, различающихся объемом инвестиций и отдачей на вложенный капитал. В этом случае последовательность действий инвестора весьма схожа с последовательностью действий при ранжировании проектов. Более сложный вариант возникает в том случае, если анализу подвергается несколько проектов, которые поддаются пространственно-временной взаимоувязке, при этом используются возможности так называемых дополняющих инвестиций и финансирований. Дополняющими называются варианты ссудо-заемных операций, не являющиеся основными в инвестиционной программе, но позволяющие оптимизировать основной денежный поток по программе.

Как известно, одним из ключевых параметров любой финансовой операции является процентная ставка; соответственно, в ссудо-заемных операциях с позиции инвестора возникает два вида ставок: ставка заимствования, т. е. процентная ставка, под которую можно привлечь финансовые ресурсы, и ставка инвестирования (инвестиционная доходность), т.е. процентная ставка, характеризующая эффективность инвестирования или отдачу на вложенный капитал. Для инвестора ставка заимствования дает характеристику относительной величины расходов, связанных с финансированием проекта, а ставка инвестирования — доходность проекта. На практике ставка, по которой можно привлекать финансовые ресурсы, и ставка, по которой их можно инвестировать, естественно, не совпадают; в теории финансов анализируются различные варианты их сочетания, а в условиях определенных предпосылок разработаны методы принятия решений, оптимизирующие поведение инвестора.

Пространственная оптимизация. В данном случае имеется в виду следующая ситуация:

- общая сумма финансовых ресурсов на конкретный период (допустим, год) ограничена сверху, причем желательно эти средства использовать в максимально возможной степени; неиспользованный остаток средств в приложении к данной инвестиционной программе не оценивается, точнее, молчаливо предполагается, что эти средства будут использованы предприятием с нормой прибыли, являющейся для него средней (например, распылены по уже действующим проектам);

- доступны к реализации несколько взаимно независимых инвестиционных проектов с суммарным объемом требуемых инвестиций, превышающим имеющиеся у предприятия ресурсы;

- требуется составить инвестиционный портфель, максимизирующий суммарный эффект от вложения капитала.

В описанных условиях речь идет о том, чтобы максимально эффективно использовать имеющиеся у предприятия свободные денежные средства, причем не предполагается, что оцениваемые проекты можно «переносить» в реализации на последующие годы. Точнее, считается, что обстоятельства в отношении как проектов, так и источников их финансирования в последующие годы могут измениться настолько существенно, что делать временное упорядочение в рамках инвестиционной программы не представляется целесообразным.

Рекомендуется следующая последовательность действий инвестора:

- в качестве базового выбирается критерий максимизации суммарной чистой приведенной стоимости NPV;

- проекты упорядочиваются по убыванию критерия «индекс рентабельности» PI;

- в программу последовательно включаются проекты с наивысшими значениями PI, пока существуют возможности их финансирования, т. е. не превышен лимит по источникам финансирования;

- проект, включаемый в программу последним, т. е. исчерпывающий остаток источников финансирования, подвергается дополнительному анализу на предмет того, не является ли более выгодным включить в программу вместо этого проекта несколько следующих за ним.

Временная оптимизация имеет место при следующей ситуации:

- общая сумма финансовых ресурсов, доступных для финансирования в течение нескольких последовательных лет, ограничена сверху в рамках каждого года;

- имеется несколько доступных независимых инвестиционных проектов, которые ввиду ограниченности финансовых ресурсов не могут быть реализованы в планируемом году одновременно, однако в последующие годы оставшиеся проекты либо их части могут быть реализованы;

- требуется оптимальным образом распределить проекты по временному параметру.

В основу методики составления оптимального портфеля в этом случае заложена идея минимизации суммарных потерь, обусловленных тем обстоятельством, что отдельные проекты откладываются в реализации, а последовательность аналитических процедур может быть такой:

- по каждому проекту рассчитываются значения NPV при условии, что требуемая инвестиция осуществлена в нулевом, первом, втором и т. д. году;

- для каждого проекта рассчитываются значения потери в связи с откладыванием проекта (например, разница между значениями NPV при реализации проекта не в нулевом, в k -ом году);

- рассчитанные значения дисконтируются к началу момента анализа;

- рассчитываются значения индекса возможных потерь (отношение дисконтированной потери к величине инвестиции по проекту);

- в портфель проектов первоочередной реализации, т. е. удовлетворяющих ограничению по объему источников инвестирования нулевого года, не включаются проекты с минимальным значением индекса возможных потерь;

- после укомплектования первого инвестиционного портфеля процесс оценки целесообразности откладывания проектов по той же схеме повторяется для первого, второго и последующих лет — откладываются в реализации проекты с минимальным значением индекса возможных потерь.

Безусловно, рассмотренная методика не свободна от многих условностей, в частности, здесь предполагается неизменность денежных потоков по проекту при откладывании его в реализации. Поэтому практически она может быть реализована лишь на весьма ограниченную перспективу — два—три года, хотя с позиции теории никаких ограничений нет и речь идет об одной из задач оптимального программирования.

Пространственно-временная оптимизация. Необходимость в подобной оптимизации возникает в наиболее общей ситуации, когда предполагается, что инвестор может увязать во времени доступные проекты инвестирования и финансирования. Общая постановка задачи в этом случае такова.

- горизонт планирования составляет Т лет;

- инвестору доступны п независимых проектов инвестирования, при этом каждый проект представляет собой денежный поток, состоящий из единовременного оттока средств (инвестиция), сменяющегося серией притоков (-, +, +, +,...). Каждый проект имеет собственную ставку инвестирования, т. е. инвестиционную доходность;

- инвестору доступны т проектов финансирования, при этом каждый проект представляет собой денежный поток, состоящий из единовременного притока средств (получаемое финансирование), сменяющегося серией оттоков, погашающих полученные по проекту средства (+, -, -, -,...). Каждый проект имеет собственную ставку заимствования, т. е. ставку, по которой возвращается полученный кредит;

- каждый проект инвестирования (финансирования) бесконечно делим и доступен к реализации начиная с любого года горизонта планирования.

- по каждому инвестиционному проекту можно оценить поток ликвидационных стоимостей в предположении, что проект будет прекращен в i-ом году;

- поступления по каждому инвестиционному проекту могут быть использованы как для изъятия средств собственниками, так и для инвестирования в другие проекты инвестиционной программы;

- требуется составить оптимальную инвестиционную программу, максимизирующую некоторую целевую функцию, в качестве которой могут выступать: (а) поток текущих изъятий средств собственниками при заданной величине конечного имущества; (б) конечное имущество собственников по завершении инвестиционной программы при заданном потоке текущих изъятий.

Таким образом, имеет место типичная задача линейного программирования. В реальной жизни задачу составления оптимальной инвестиционной программы существенно упрощают, а многие инвестиционные расчеты в ходе составления бюджета капиталовложений делают путем простого перебора. Один из достаточно распространенных и практически реализуемых вариантов действий в этом случае заключается в построении графика инвестиционных возможностей и графика предельной стоимости капитала.

График инвестиционных возможностей (Investment Opportunity Schedule, IOS) представляет собой графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли IRR. Этот график по определению является убывающим. График предельной стоимости капитала (Marginal Cost of Capital Schedule, MCC) — графическое изображение средневзвешенной стоимости капитала как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов. Этот график является возрастающим, поскольку увеличение объема инвестиций с неизбежностью приводит к необходимости привлечения заемного капитала; увеличение доли последнего в общей сумме источников приводит к повышению финансового риска и, как следствие, к росту значения средневзвешенной стоимости капитала. Предельная стоимость капитала определяется точкой пересечения графиков IOS и МСС. Значение этого показателя используется в качестве оценки минимально допустимой доходности по инвестициям в проекты средней (т.е. стабильно устраивающей руководство предприятия) степени риска. Кроме того, точка пересечения графиков характеризует и предельную величину допустимых инвестиций, а действия инвестора таковы в инвестиционный портфель включаются все проекты, инвестиционная доходность которых превышает предельную стоимость капитала.

 

Исходные понятия и алгоритмы, используемые для разработки критериев оценки инвестиционных проектов

Учет временной ценности денег

Решения финансового характера в подавляющем большинстве случаев не являются одномоментными в плане проявления вызывае­мых ими последствий. Иными словами, здесь весьма важную, если не решающую, роль играет фактор времени.

Ключевыми моментами методов оценки эффективности финансо­вых операций, определяющими их логику, являются следующие утверждения:

- в подавляющем большинстве случаев собственно операции или их последствия «растянуты» во времени;

- с каждой операцией можно увязать некоторый денежный поток;

- денежные средства должны эффективно оборачиваться, т.е. с течением времени приносить определенный доход;

- элементы денежного потока, относящиеся к разным моментам времени, без определенных преобразований не сопоставимы;

- преобразования элементов денежного потока осуществляются путем применения операций наращения и дисконтирования;

- наращение и дисконтирование могут выполняться по различным схемам и с различными параметрами.

 

Логика построения основных алгоритмов достаточно проста и основана на двух операциях — наращении и дисконтировании. В пер­вом случае движутся от «настоящего» к будущему, во втором — наоборот. В обоих случаях с помощью схемы сложных процентов удается получить оценку денежного потока с позиции будущего или «настоящего».

Наращенная сумма потока платежей представляет собой сумму всех выплат с начисленными на них сложными процентами к концу срока ренты. Логика финансовой операции наращения представлена на рис.

 

 

Рис. Логика финансовой операции наращения

 

Расчет наращенной (FV) величины осу­ществляется соответственно по формуле:

где FV — наращенная сумма, т. е. доход, планируемый к получению в п-ом году; PV — инвестируемая сумма; r — ставка наращения.

Множитель FM1(r,n) называется мультиплицирующим множите­лем для единичного платежа, а его экономический смысл состоит в следующем: он показывает, чему будет равна одна денежная еди­ница (один рубль, один доллар, одна иена и т. п.) через п периодов при заданной процентной ставке r. Подчеркнем, что при пользова­нии финансовыми таблицами необходимо следить за соответствием длины периода и процентной ставки. Так, если базисным периодом начисления процентов является квартал, то в расчетах должна ис­пользоваться квартальная ставка.

 

Текущая стоимость потока платежей (капита­лизированная или приведённая величина) — это сумма плате­жей, дисконтированных на момент начала ренты по ставке сложных процентов. Логика финансовой операции определения теку­щего потока платежей представлена на рис.

 

 

 

Рис. Логика финансовой операции определения текущего потока платежей

 

Расчет дисконтированной (PV) величины осу­ществляется соответственно по формуле:

где: FV — доход, планируемый к получению в п-ом году; РV — приве­денная (сегодняшняя, текущая) стоимость, т. е. оценка величины FV с позиции текущего момента или момента, на который осуществля­ется дисконтирование; r — ставка дисконтирования.

Множитель FM2(r,n) называется дисконтирующим множителем для единичного платежа, а его экономический смысл заключается в следующем: он показывает «сегодняшнюю» цену одной денежной единицы будущего, т е чему с позиции текущего момента равна одна денежная единица (например, один рубль), циркулирующая в сфере бизнеса п периодов спустя от