Логика и основные принципы оценки эффективности инвестиционных проектов

В финансовых решениях, связанных с оценкой инвестиционных проектов, превалируют соображения стратегического характера.

Проекты характеризуются следующими особенностями:

1) значительные объемы затрат и ожидаемых выгод;

2) соответствующие затраты/выгоды «растянуты» во времени, т. е. они охватывают продолжительный пе­риод, и потому при их оценке должен учитываться фактор времени;

3) как правило, в крупном инвестиционном проекте должны прини­маться во внимание выгоды не только э кономические, но и социаль­ные, причем соотношение между подобными выгодами, т. е. превали­рование экономического аспекта над социальным или наоборот зави­сит от сути собственно инвестиционного проекта;

4) любой инвестиционный проект, как правило, имеет существенное значение для организации (фирмы) в целом — иными словами, проект должен вписываться в рамки глобальной стратегии фирмы;

5) необходим учет риска.

Критерии, используемые для финансовой оценки подоб­ных решений, должны по возможности отражать указанные особенности. Прежде всего, заметим, что любой инвестиционный проект представляет собой весьма сложное и многогранное явление, поэтому какого-либо единственного критерия, не может существовать в принципе.

Тем не менее, говоря о критериях количественной оценки, можно выделить ключевой принцип, которым следует руководствоваться при формировании суждения о целесообразности проекта,— это принцип генерирования достаточной прибыли в долгосрочном периоде.

Однако инвести­ционные решения следует рассматривать не только и не столько с позиции критериев, основывающихся на стоимостных оценках и показателях рентабельности, но также и с той точки зрения, на­сколько эти решения:

во-первых, способствуют выполнению страте­гических задач, стоящих перед фирмой

во-вторых, вписываются в общефирменную стратегию ее развития.

Таким образом, оценка любого инвестиционного проекта имеет, как правило, комплексный характер, т. е. подразумевает не только количественные, но и качественные критерии. Тем не менее количе­ственные критерии все же исключительно важны, поскольку они поддаются более четкой интерпретации, имеют более высокую сте­пень определенности, являются сравнимыми в пространстве и време­ни и др.

В основе количественного обоснования процесса принятия управленческих решений инвестиционного характера лежит оценка и срав­нение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных по­ступлений. Общая логика анализа с использованием формализованных критериев в принципе достаточно очевидна — необходимо некоторым образом сравнить величину требуемых инвестиций с про­гнозируемыми доходами. Поскольку сравниваемые показатели отно­сятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является проблема их сопоставимости. Относиться к ней можно по-разному в зависимости от существующих объективных и субъек­тивных условий: темпа инфляции, размера инвестиций и генерируемых поступлений, горизонта прогнозирования, уровня квалификации аналитика и т. п.

К критическим моментам в процессе оценки единичного проекта или составления бюджета капиталовложений относятся:

(а) прогнози­рование объемов реализации с учетом возможного спроса на продук­цию (поскольку большинство проектов связано с дополнительным вы­пуском продукции);

(б) оценка притока денежных средств по годам;

(в) оценка доступности требуемых источников финансирования;

(г) оценка приемлемого значения показателя «стоимость капитала», используемого в том числе и в качестве ставки дисконтирования.

 

Наглядным инструментом в анализе инвестиционных про­ектов является графическое представление соответствующего денеж­ного потока (рис.).

 

а) с ординарным денежным потоком б) с неординарным денежным потоком

Рис. Графическое представление инвестиционного проекта

 

Стрелка, направленная вверх, характеризует приток денежных средств; стрелка, направленная вниз,— их отток. В наиболее общем виде инвестиционный проект IP представляет собой следующую модель:

IP={IC_j, CF_k, n, r}

где IC_j инвестиции вj –ом году, j=1,2, ….m, CF_k приток (отток) денежных средств в k–ом году (Cash Flow - возвратный поток – это днежный поток, генерируемый инвестиционным проектом после запуска его в эксплуатацию), k= 1,2, …..n, n – продолжительность проекта, r – ставка дисконтирования.

 

Логика отбора заключается в том, что с помощью некоторого критерия исходная инвестиция сравнивается с потоком ожидаемых поступлений.

Логика рассмотрения инвестиционных проектов:

Во-первых, с каждым инвестиционным проектом принято связы­вать денежный поток, элементы которого представляют собой либо чистые оттоки, либо чистые притоки денежных средств; в данном случае под чистым оттоком денежных средств в k -м году понимается превышение текущих денежных расходов по проекту над текущими денежными поступлениями (соответственно, при обратном соотноше­нии имеет место чистый приток); иногда в анализе используется не денежный поток, а последовательность прогнозных значений чистой годовой прибыли, генерируемой проектом.

Во-вторых, чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограни­чение не является безусловным или обязательным; иными словами, анализ можно проводить по равным базовым периодам любой про­должительности (месяц, квартал, год, пятилетка и др.), необходимо лишь помнить об увязке величин элементов денежного потока, про­центной ставки и длины этого периода.

В-третьих, предполагается, что весь объем инвестиций совершает­ся в конце года, предшествующего первому году генерируемого проектом притока денежных средств, хотя в принципе инвестиции мо­гут делаться в течение ряда последовательных лет.

В-четвертых, приток (отток) денежных средств имеет место в конце очередного года (подобная логика вполне понятна и оправ­данна, поскольку, например, именно так считается прибыль — нарас­тающим итогом на конец отчетного периода).

В-пятых, ставка дисконтирования, используемая для оценки про­ектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оцен­ках, должна соответствовать длине периода, заложенного в основу инвестиционного проекта (например, годовая ставка берется только в том случае, если длина периода — год).

Эффективность проекта – синтетическая категория, отражающая соответствие проекта целям и интересам участников. В Методических рекомендациях выделяют следующие виды эффективности: проекта в целом и участия в проекте. Соответственно и оценка эффективности проводится в два этапа.

Первый этап — оценка эффективности проекта в целом. Целью данного этапа является получение агрегированной экономической оценки проектных решений и создание необходимых условий для поиска инвесторов.

В случае общественно значимых проектов данный этап будет включать две составляющие. В первую очередь должна быть прове­дена оценка общественной эффективности данного проекта. В слу­чае если проект будет признан неэффективным, он не рекомен­дуется к реализации и, следовательно, не может рассчитывать на государственную поддержку. При признании проекта обществен­но эффективным переходят к оценке его коммерческой эффек­тивности.

 

 

Общая схема оценки эффективности проектов приведена на рис

 

 

Рис. Концептуальная схема оценки эффективности инвестиционного проекта

Если коммерческая эффективность оказывается приемлемой, рекомендуется переходить к следующему этапу — оценке эффек­тивности участия в проекте.

При недостаточной коммерческой эффективности обществен­но значимого проекта целесообразно рассмотреть возможность при­менения различных вариантов его поддержки, которые позволи­ли бы повысить коммерческую эффективность данного проекта до приемлемого уровня. После этого проводится оценка коммер­ческой эффективности с учетом поддержки. Если и с учетом воз­можной поддержки проект остается неэффективным, то он не рекомендуется к реализации. Если же благодаря поддержке уда­лось достичь приемлемой эффективности, переходят ко второму этапу.

Если источники и условия финансирования уже известны, оценку коммерческой эффективности проекта можно не произ­водить.

Иначе обстоит дело с локальными проектами. Оценка обще­ственной эффективности таких проектов не проводится. На пер­вом этапе ограничиваются оценкой их коммерческой эффектив­ности. Ко второму этапу переходят только если коммерческая эф­фективность проекта признана приемлемой. В случае признания коммерческой эффективности локального проекта недостаточной он не рекомендуется к реализации и рассчитывать на государ­ственную поддержку не может.

Второй этап оценки осуществляется после выработки схемы финансирования. На этом этапе уточняется состав участников, финансовая реализуемость и эффективность учас­тия в проекте каждого из них, за исключением кредиторов, эф­фективность для которых определяется ставкой уплачиваемых про­центов по кредиту. Здесь оценивается региональная и отраслевая эффективность, эффективность участия в проекте отдельных пред­приятий и акционеров, бюджетная эффективность и т.д.

Проект является финансово реализуемым, если на каждом шаге расчета алгебраическая (с учетом знака) сумма потоков и оттоков всех участников и денежного потока проекта является неотрицательной.

В соответствии с Методическими рекомендациями к основным принципам, положенным в основу оценок эффективности инве­стиционных проектов, относятся:

- рассмотрение проекта на протяжении всего его жизненного цикла;

- моделирование денежных потоков, включающих все связан­ные с осуществлением проекта денежные поступления и расходы за расчетный период с учетом возможности использования раз­личных валют;

- сопоставимость условий сравнения различных проектов (ва­риантов проекта);

- принцип положительности и максимума эффекта (для того чтобы инвестиционный проект, с точки зрения инвестора, был признан эффективным, необходимо, чтобы эффект реализации порождающего его проекта был положительным; при сравнении альтернативных инвестиционных проектов предпочтение должно отдаваться проекту с наибольшим значением эффекта реализа­ции);

- учет различных аспектов фактора времени;

- учет только предстоящих затрат и поступлений. Ранее создан­ные ресурсы, используемые в проекте, оцениваются не затратами на их создание, а альтернативной стоимостью, отражающей мак­симальное значение упущенной выгоды, связанной с их наилуч­шим возможным альтернативным использованием. Прошлые, уже осуществленные затраты, не обеспечивающие возможности полу­чения альтернативных (т.е. получаемых вне данного проекта) дохо­дов в перспективе (невозвратные затраты), в денежных потоках не учитываются и на значение показателей эффективности не влияют. В других случаях, например при определении доли в составе капи­тала, учет прошлых затрат может оказаться необходимым;

- сравнение «с проектом» и «без проекта». Оценка эффектив­ности инвестиционных проектов должна производиться сопостав­лением ситуаций не «до проекта» и «после проекта», а «без про­екта» и «с проектом»;

- учет всех наиболее существенных последствий проекта. При определении эффективности инвестиционного проекта должны учитываться все последствия его реализации, как непосредствен­но экономические, так и внеэкономические внешние эффекты, общественные блага;

- учет наличия разных участников проекта, несовпадения их интересов и различных оценок стоимости капитала, выражающихся в индивидуальных значениях нормы дисконта;

- многоэтапность оценки. На различных стадиях разработки и осуществления проекта (обоснование инвестиций, технико-эко­номическое обоснование, выбор схемы финансирования, эконо­мической мониторинг) его эффективность определяется заново, с различной глубиной проработки;

- учет влияния на эффективность инвестиционных проектов потребности в оборотном капитале, необходимом для функцио­нирования создаваемых в ходе реализации проекта производствен­ных фондов;

- учет влияния инфляции и возможности использования при реализации проекта нескольких валют;

- учет (в количественной форме) влияния неопределенностей и рисков, сопровождающих реализацию проекта.