Оптимальная структура капитала

2 основных подхода к теории цены и структуры капитала:

1. Теория Модильяни и Миллера
2. Традиционный подход – теория компромисса

 

1. Теория Модильяни и Миллера

Теория стоимости капитала, финансы компании.

Рынки капитала – совершенны, налогов не существует.

Совершенный рынок – это рынок, на котором отсутствуют затраты по совершению операций и имеется свободный доступ к информации.

При различной структуре капитала стоимость фирмы не меняется (не зависит от ее финансирования).

Стоимость акций – постоянна при высоком уровне задолженности, следовательно цена капитала не зависит от его структуры и ее нельзя оптимизировать.

 

	«А», тыс.	«Б», тыс.
СС
ЗС	-
ПДПН
%	-
ЧП
Денежный поток инвесторов		150(100-акционерам, 50 – в банк)

Ограниченное значение теории Модильяни и Миллера состоит в том, что ранее теории структуры капитала не существовало и не было системного анализа эффектов заемного финансирования.

 

2. Традиционный подход – теория компромисса

В результате дальнейших исследований была создана теория компромисса: налоговые выгоды и финансовые затруднения.

В связи с тем, что расходы по % уменьшали базу налогооблажения, использование механизма задолженности влияет на увеличение стоимости акций компании, но чрезмерная задолженность увеличивает риск банкротства. Расходы по задолженности остаются постоянными до тех пор, пока уровень ЗК ниже определенного показателя. Затем они растут. Подходит момент, когда риск банкротства становится высоким, что исчезает фискальное преимущество финансирования предприятия через задолженность, следовательно предельные затраты и выгоды заемного финансирования балансируются и оптимальная структура капитала находится между 0 и 100% долей ЗК.

После налогов:

Д / V – соответствует наибольшей высокой доле ЗК (27,3%), которую может позволить себе предприятие без увеличения стоимости капитала. Выше этой точки цена капитала увеличивается, цена акций должна падать.

Величина Д (ЗК) в т. Д / V = уровню задолженности, при которой цена капитала (WACC) min, а стоимость фирмы max.

 

Табличный вариант

РАСЧЕТ ОПТИМАЛЬНОЙ СТРУКТУРЫ КАПИТАЛА

Вариант	Доля СК	Доля ЗК	Цена СК	Цена ЗК	WACC
	100 %	0 %	13 %	7 %
			13,3		12,67
				7,1	12,64
				7,5	12,75
5…					дальше ↑

 

Оптимум 80/20 (WACC = 12,64) цена капитала – min.

Не все теоретики признают оптимальную структуру капитала.

На практике предприятия поддерживают сложившуюся структуру, приемлемую для соответствующей отрасли или фиксируют для себя уровень задолженности, который стараются не превышать.

Брикхем считает, что структура капитала должна оцениваться в рыночной стоимости, что при принятии решений фирмы должны отдавать приоритеты рыночной оценке. На практике менеджеры чаще используют выражение оптимальной структуры капитала в балансовой оценке.

 

Цена предприятия как субъекта на рынке капиталов

 

Если предприятие генерирует один и тот же доход по годам, не развивается, чистая прибыль распределяется между акционерами, то весь доход будет использован на покрытие расходов по обслуживанию источников капитала.

V = S + Д

Выручка от продаж:

- затраты

- ПДПН:

-- налог на прибыль

-- доход к распределению:

--- проценты

--- дивиденды

 

Доход к распределению составляет общую сумму средств в год, затраченную на обслуживание СК и ЗК. Численно = Σ% + Σдивидендов + Σреинвестированной прибыли.

Обобщающей характеристикой расходов является показатель взвешенной цены капитала.

Цена предприятия:

Цпр = ДР/WACC = денежный поток инвестора/ WACC

Цена предприятия и цена капитала количественно связаны между собой. Если предприятие участвует в инвестиционном проекте, доходность которого меньше цены капитала, цена предприятия по завершении этого проекта уменьшится.

 

С 13 стр.

Эффект финансового рычага

1. Первая концепция

Западно-европейская школа финансового менеджмента.

Предприятие А Предприятие В

А П А П

1000 т. р. 1000 т.р – СК 1000 т. р 1000 т.р

500 т.р СК

500 т.р ЗК

Прибыли равны по 200 т.р

	А	В
ПДПН	200 т.р	200 т.р
ЭР	20 %	20 %
Выплата, 15 %	-	75 т.р
НОБ	200 т.р	125 т.р
РСК	20 %	25 %
Налог на прибыль	70 т.р	43,75 т.р
ЧП	130 т.р	87,5 т.р
ЧП, %	130/1000 = 13 %	16,25 %

 

РСК (ROE) = ЧП / СК

 

При одинаковой экономической рентабельности в 20 % получается различная рентабельность СК в результате различной структуры источников.

Эффект финансового рычага (ЭФР) = приращение рентабельности СК, получаемое благодаря использованию ЗК несмотря на платность последнего.

 

ЭФР=(1 – Т)*ЭР

ЭФР= (1 – Т)*(ЭР – СРСП)*(ЗК/СК)

СРСП= Сумма %(уплаченных)/ЗК – среднерасчитанная ставка процента.

ЭР – СРСП= дифференциал

ЗК/СК= плечо финансового рычага

 

ЭФР возникает в результате расхождения между ЭР и ценой ЗК. Предприятие должно иметь такую ЭР, чтобы хватило для уплаты процентов за кредит.

ЭФР позволяет определить безопасный объем ЗК и рассчитать допустимые условия кредитования.

 

При ЭФР соблюдаются 2 правила:

1- если новое заимствование приводит к повышению ЭФР, то такое заимствование выгодно, но при наращивании плеча финансового рычага может повыситься цена ЗК за счет повышения риска.

2- риск кредитора выражен величиной дифференциала. Чем он выше, тем больше риск.

Задача финансового менеджера принять разумные риски в пределах дифференциала. При расчете ЭФР необходимо исключить кредиторскую задолженность.

Ключевые различия между различными видами источников средств

Признак	Тип капитала
СК	ЗК
1. Право на участие в УП	дает	нет
2. Право на получение части прибыли и им-ва	по остаточному принципу	первоочередное
3. Срок возврата	не установлен	устан-н договором
4. Льготы по налогу	нет	есть