Метод наименьшего общего кратного

Алгоритм метода:

 

1) определение наименьшего общего кратного для сроков реализации инвестиционных проектов:

 

 

где - сроки реализации проектов.

2) определение количества повторений проекта:

 

3) расчет суммарного значения чистого дисконтированного дохода повторяющегося инвестиционного проекта.

можно рассчитать:

а) по формуле для повторяющегося потока;

б) по формуле:

 

где - чистый дисконтированный доход исходного проекта; -

продолжительность исходного проекта; - число повторений.

4) выбор лучшего проекта по максимальному значению.

Метод эквивалентного аннуитета

Эквивалентный аннуитет – это аннуитет, который имеет те же

продолжительность, что и оцениваемый инвестиционный проект и ту же величину текущей стоимости, что и этого проекта.

Если PVA = NPV, тогда:

 

 

Тема 8. Оценка инвестиционных качеств и эффективности финансовых инвестиций

 

 

Оценка инвестиционных качеств ценных бумаг

Инвестиционные показатели оценки качеств ценных бумаг

Оценка эффективности инвестиций в ценные бумаги

Оценка облигаций и акций

 

 

1. Оценка инвестиционных качеств ценных бумаг начинается с пред- варительного отбора активов, которые инвестор, хотя бы потенциально, считает достойными своего внимания. При этом учитываются, например, следующие факторы: особенности выпуска и обращения отдельных видов ценных бумаг; уровень их безопасности; надежности и доходности; сте- пень ликвидности.

С позиций инвестора в настоящее время для финансовых инвестиций наибольший интерес представляют акции и облигации.

 

 

Акция - ценная бумага без установленного срока обращения, которая свидетельствует о долевом участии в уставном фонде акционерного обще- ства, подтверждает членство в этом акционерном обществе и право на уча- стие в управлении им, дает право ее владельцу на получение части прибы- ли в виде дивидендов, а также на участие в распределении имущества при ликвидации акционерного общества. Для определения инвестиционных качеств акций важна их классификация.

По характеру обязательств эмитента акции делят на обыкновенные и

привилегированные. Уровень безопасности инвестирования в привилеги- рованные акции значительно выше, чем в обыкновенные в связи с пре-

имущественным правом на получение заранее предусмотренного уровня

дивидендов и доли имущества в случае ликвидации акционерного общест- ва. По степени надежности вложений привилегированные акции занимают промежуточное положение между простыми акциями и корпоративными облигациями, поскольку в отличие от облигаций не имеют четкого срока погашения и столь надежного обеспечения имуществом акционерного об- щества при его ликвидации, как простые акции. По критерию доходности наиболее предпочтительными для инвестора являются обыкновенные ак- ции, которые лучше приспособлены к изменениям конъюнктуры фондово- го рынка и условий инфляционной экономики. Кроме того, владельцы обыкновенных акций могут принимать непосредственное участие в разра- ботке дивидендной политики акционерного общества.

При этом обыкновенные и привилегированные акции имеют свои достоинства и недостатки, которые определяют их инвестиционные каче-

ства.

По особенностям регистрации и обращения акции делят на именные и на предъявителя. С позиций инвестора именные акции менее ликвидны на фондовом рынке в связи со сложной процедурой их оформления и более жестким контролем за их обращением.

Облигации представляют собой ценную бумагу, свидетельству-

ющую о внесении ее владельцем денежных средств и подтверждающую обязанность эмитента возместить ему номинальную стоимость этой цен-

ной бумаги в предусмотренный в ней срок с выплатой фиксированного

процента (если иное не предусмотрено условиями выпуска).

По видам эмитентов облигации делятся на государственные, муни- ципальные (местных займов) и корпоративные, что имеет существенное значение для инвесторов прежде всего с позиции их рисков. Наименее

рискованными являются вложения в облигации внутреннего государствен- ного займа. Наибольшим уровнем риска обладают корпоративные облига- ции, хотя они все же менее рискованны, чем привилегированные акции. Дифференцируется и уровень доходности: наибольший доход обычно имеют корпоративные облигации, а наименьший - государственные.

 

По сроку погашения облигации делят на краткосрочные, средне- срочные и долгосрочные. По уровню риска предпочтительными для инве- стора являются краткосрочные облигации. С ростом срока погашения об- лигаций возрастает и уровень риска. Уровень доходности облигаций прямо пропорционален уровню риска (больший риск - больший доход).

По форме выплаты дохода облигации делят на процентные и бес- процентные (целевые). С позиций инвестора, стратегической целью кото- рого является приращение капитала в денежной форме, целесообразно ин- вестирование в процентные облигации, к тому же имеющие более высо-

кую текущую ликвидность на фондовой рынке.

На практике оценить инвестиционную привлекательность акций и облигаций можно либо с точки зрения их рыночной конъюнктуры, иссле-

дуя динамику курсов, либо давая инвестиционные характеристики кон-

кретной ценной бумаге, изучая при этом финансово-экономическое поло- жение предприятия-эмитента, отрасли, к которой оно принадлежит, и т.д. Так, исторически сложились два направления в анализе фондового рынка - технический и фундаментальный.

Фундаментальный анализ основывается на оценке эмитента: его

доходов, положения на рынке, активов и пассивов, а также различных по- казателей, характеризующих эффективность деятельности предприятия- эмитента. Выделяют следующие группы показателей:

- платежеспособности (ликвидности), дающие представление о спо- собности предприятия осуществлять текущие расчеты и оплачивать крат- косрочные обязательства;

- финансовой устойчивости, показывающие уровень привлечения за- емного капитала и способности предприятия обслуживать этот долг;

- деловой активности, говорящие об эффективности использования средств предприятия;

- рентабельности, позволяющие судить о прибыльности предпри-

ятия;

 

 

- инвестиционные, отражающие критерии, пороговый уровень, выше

которого ценные бумаги могут считаться инвестиционно качественными.

Базой анализа являются балансы, отчеты о прибылях и убытках, другие материалы, публикуемые предприятием. Кроме того, изучаются практика управления предприятием, его дивидендная и кадровая полити- ка и т.п.

Помимо анализа положения дел на предприятии анализируются

данные о состоянии дел в отрасли, в которой действует предприятие (на базе использования классификаторов отраслей по уровню деловой актив- ности и по стадиям развития, а также на основе качественного анализа развития отрасли и ее рынка).

Предметом изучения являются также факторы макроэкономи-

ческого характера. В поле зрения инвестора должны быть показатели

 

 

ВВП, уровня инфляции, безработицы, процентной ставки, объема экспор- та и импорта, валютный курс и т.п. Эти данные определяют общий эко- номический климат в стране и открывают инвестору понимание долго- срочной и среднесрочной конъюнктуры.

Результатом проведенного фундаментального анализа является

прогноз дохода, который определяет будущую стоимость ценной бумаги. При этом инвестор получает сигнал о целесообразности покупки или продажи ценной бумаги.

Технический анализ предполагает, что все бесчисленные фунда-

ментальные причины суммируются и отражаются в ценах фондового рын- ка. Основное положение данного анализа состоит в том, что в движении биржевых курсов уже отражена вся информация, которая лишь впоследст- вии публикуется в отчетах предприятия и становится объектом фундамен- тального анализа. Главными объектами технического анализа являются спрос и предложение ценных бумаг, динамика объемов операций их куп- ли-продажи, динамика курсов. Другая теоретическая посылка техническо- го анализа состоит в том, что прошлые состояния рынка периодически по- вторяются. В связи этим задачи инвестора - определить на основе изуче- ния прошлой динамики рынка, какой она будет в следующий момент, и принять решение о том, когда следует купить или продать ценную бумагу.

Для определения инвестиционных качеств ценных бумаг широко ис- пользуется методика рейтинговой оценки. Рейтинг - это мнение (сужде- ние) эксперта об объективных показателях рынка относительно вероятно- сти оплаты основной суммы долга и процента, о качестве того или иного

фондового инструмента. Рейтинг не означает конкретной рекомендации к покупке или продаже ценных бумаг, это шить информация, которую могут использовать инвесторы в качестве критериев при осуществлении опера- ции с ценными бумагами. Он выступает как ориентир доходности и на-

дежности фондовых инструментов. Рейтинг позволяет обеспечивать бес- пристрастное сравнение ценных бумаг как объектов инвестирования.

 

 

2. Инвестиционные показатели служат для оценки инвестиционных качеств ценных бумаг и являются минимальным стандартом обозначения их качества и надежности. Инвестиционные показатели отражают крите- рии, пороговый уровень, выше которого ценные бумаги могут считаться инвестиционно качественными.

Финансовый рычаг - отношение заемных средств (капитала) к соб-

ственному капиталу. Заемный капитал складывается в основном из долго- срочных кредитов банков и облигационных займов. Иногда и расчет заем- ного капитала принимается не только долгосрочная задолженность, но и сумма долгосрочных и краткосрочных обязательств. Собственный (акцио- нерный) капитал рассчитывается как гумма выпусков обыкновенных и привилегированных акций и нераспределенной прибыли за минусом стои-

 

 

мости акций, выкупленных предприятием-эмитентом. Собственный капи- тал может приниматься в расчет за минусом нематериальных активов.

Нормой показателя финансового рычага считается 50% и ниже. Уве- личение показателя свидетельствует о росте риска для акционеров и кре- диторов.

Доходность (рентабельность) собственного капитала - отноше- ние чистой прибыли к собственному капиталу. Доходность собственного капитала обычно означает доход на обыкновенные акции. Если предпри- ятие выпускало привилегированные акции, возможен расчет двух показа-

телей: дохода на весь собственный капитал и дохода на обыкновенные ак- ции. При анализе данного показателя важным является вопрос, на какой

момент времени учитывать собственный капитал. Наиболее распростра- ненный способ расчета - это деление чистой прибыли за год на среднюю величину собственного капитала на начало и конец года.

Процентное покрытие - отношение прибыли предприятия (до вы- чета налогов и процентных платежей) к сумме процентов по облигациям. Этот показатель предназначен для оценки способности предприятия вы- плачивать проценты по облигациям. Значительный избыток прибыли

предприятия сверх суммы, необходимой для выплаты процентов, считает- ся обязательным условием защиты инвесторов от возможных финансовых

потрясений в будущем. Чем больше этот избыток, тем выше безопасность инвестиций. Большинство аналитиков считают, что облигации промыш- ленных предприятий могут рассматриваться в качестве надежного объекта инвестирования, если прибыль в 3 - 4 раза превышает сумму, предназна-

ченную для уплаты процентов по облигациям. Предприятия, продемон- стрировавшие способность получать стабильные прибыли на протяжении многих лет независимо от макроэкономических изменений, могут позво- лить себе более низкое процентное покрытие.

Процентное покрытие должно быть относительно стабильным в те- чение последних пяти лет, при этом важно учитывать и внутригодовые изменения. Предпочтительным является повышательный тренд, означаю-

щий, что предприятие наращивает процентное покрытие.

Покрытие дивидендов по привилегированным акциям - отношение прибыли предприятия к сумме дивидендов по привилегированным акциям и процентов по облигациям. Покрытие дивидендов по при- вилегированным акциям показывает, насколько прибыли предприятия достаточно для покрытия дивидендов по привилегированным акциям.

Большинство аналитиков считают, что при расчете данного коэффициента помимо дивидендов по привилегированным акциям должны учитываться и выплаты процентов по облигациям. Поскольку дивиденды должны вы- плачиваться из прибыли после уплаты налогов, то налоговые требования необходимо также принимать в расчет.

 

Покрытие дивидендов по обыкновенным акциям - отношение при- были на одну обыкновенную акцию к дивиденду на одну обыкновенную акцию. Более высокий коэффициент покрытия означает, что доходы пред- приятия могут сократиться на большую величину, прежде чем ему при- дется снизить дивиденды.

Коэффициент выплаты дивидендов - отношение дивиденда на од- ну обыкновенную акцию к прибыли на одну обыкновенную акцию. Пока- затель, обратный коэффициенту покрытия дивидендов по обыкновенным акциям, характеризующий долю прибыли, которая выплачивается в виде

дивидендов.

Дивиденд на одну обыкновенную акцию - отношение суммы вы- плаченных дивидендов по обыкновенным акциям к количеству обыкно-

венных акций.

Прибыль на одну обыкновенную акцию - отношение чистой прибы- ли предприятия за минусом дивидендов, выплаченных по приви- легированным акциям, к количеству обыкновенных акций. Показатель прибыли в расчете на одну акцию широко распространен, публикуется и оказывает воздействие па рыночные цены акции.

Дивидендный доход - отношение дивиденда на одну обыкновенную акцию к рыночной цене одной акции. Этот показатель является мерой те-

кущего дохода, т.е. дохода без учета прироста капитала. Если предприятие удерживает часть прибыли, направляя ее на развитие бизнеса и реализа- цию будущих планов, то в перспективе дивидендный доход должен вырас- ти.

Отношение рыночной цены акции к прибыли на одну обыкновен- ную акцию (Р/Е) - один из наиболее часто публикуемых показателей, от- ражающих цену, которую инвесторы готовы платить за единицу доходов. Показатель зависит от ожиданий инвесторов относительно будущего пред- приятия. Если инвесторы прогнозируют в перспективе улучшение резуль- татов деятельности предприятия, то цена акций возрастет.

Стоимость активов, приходящихся на одну облигацию, - отно- шение чистых материальных (физических) активов к количеству выпу- щенных облигаций (или общей сумме облигационной задолженности). Данное отношение показывает, сколько активов стоит за облигациями предприятия. Для расчета показателя используются чистые материальные активы, представляющие собой все активы предприятия по балансу, за вы- четом нематериальных активов и текущей задолженности (краткосрочных обязательств).

Стоимость активов, приходящихся на одну привилегированную акцию, - отношение чистых материальных (физических) активов к количе- ству привилегированных акций. Чистые материальные (физические) акти- вы определяются исходя из общей балансовой стоимости активов за мину-

 

сом нематериальных активов, краткосрочной и долгосрочной задолженно- стей.

Стоимость активов, приходящихся на одну обыкновенную ак- цию, - отношение чистых материальных (физических) активов к количе- ству обыкновенных акций. Данное отношение показывает, сколько полу- чил бы владелец одной обыкновенной акции в случае ликвидации пред- приятия. При расчете показателя учитывается, что имущественные претен- зии держателей облигаций и привилегированных акций удовлетворяются в первоочередном порядке по сравнению с акционерами - владельцами обыкновенных акций. Поэтому стоимость чистых материальных (физиче- ских) активов определяется как общая балансовая сумма активов за мину- сом нематериальных активов, краткосрочной и долгосрочной задолженно- стей и стоимости выпусков привилегированных акций.

 

 

3. Оценка эффективности инвестиций в ценные бумаги является не- обходимой предпосылкой принятия инвестиционного решения. При этом учитываются основные характеристики инвестиций - доходность и риск.

Полный доход от инвестирования в ценные бумаги складывается из

текущего дохода, который получает инвестор в виде регулярных платежей процентов по облигациям и дивидендов по акциям, и курсового дохода, который образуется от изменения цены, возрастания стоимости (прирост капитала).

Полный доход - важная характеристика, но она ничего не говорит об эффективности инвестиций. Для характеристики эффективности исполь-

зуют относительную величину, равную отношению полного дохода к на- чальной стоимости ценной бумаги. Эта величина называется доходностью за данный промежуток времени. Доходность представляет собой количест- венную характеристику ценной бумаги, и по своему определению она тес-

но связана со временем. Учет фактора времени имеет огромное значение, поскольку дает возможность сделать реальные вычисления доходности.

Ожидаемая доходность () определяется по формуле средней арифметической взвешенной:

 

 

где - норма дохода при i -ом состоянии рынка; – вероятность на- ступления i -ого состояния рынка; - число вероятных результатов.

Для расчета ожидаемой доходности составляется распределение ве- роятностей доходов в зависимости от состояния рынка. Вероятности могут

определяться экспертным, статистическим или комбинированным спосо-

бами.

 

Инвестор стремится вложить средства в наиболее доходные активы. Но неопределенность будущего значения доходности требует учета риска, связанного с инвестированием в данный вид ценной бумаги.

Учет фактора риска - сложная задача, поскольку трудно дать количе- ственную меру риска, которая позволила бы сравнивать ценные бумаги. В

большинстве практических ситуаций приходится говорить лишь о качест- венной мере риска. Такая качественная характеристика риска основывает- ся на экономическом анализе и мнениях экспертов. Она позволяет срав- нить одну ценную бумагу с другой по степени риска.

Измерение риска основано на построении вероятного распределения значений доходности и исчислении стандартного отклонения от средней

доходности. Стандартное отклонение () является мерой риска:

 

 

Современный подход к инвестированию в ценные бумаги пре- дусматривает оптимизацию процесса, т.е. наиболее выгодное размещение капитала с учетом оптимального соотношения доходности и риска.

 

 

4. Оценка инвестором облигаций и акций в рамках анализа инве- стиционных качеств ценных бумаг заключается в определении их текущей рыночной стоимости (Р):

 

где - ожидаемый денежный поток в n -ом периоде; - дисконтная ставка.

Эта формула универсальна и может использоваться для решения различных задач. Первая задача предполагает собственно рас чет текущей

цены, когда инвестор хочет приобрести определенный вид ценной бумаги, имея альтернативу размещения капитала в другие виды ценных бумаг. За-

давая приемлемую норму дохода, он может рассчитать устраивающую его цену и сравнить ее с рыночной.

Вторая задача заключается в расчете нормы дохода и сравнении ее с приемлемым для инвестора вариантом.

Ожидаемый денежный поток () по отдельным видам ценных бумаг формируется по-разному.

По облигациям сумма ожидаемого денежного потока складывается из поступлений процентов и стоимости самой облигации на момент пога- шения. При этом возможны различные варианты формирования ожидаемо-

го потока: без выплаты процентов (нулевой купон); с периодической вы- платой процентов и погашением облигации в конце срока обращения; с

 

выплатой всей суммы процентов при погашении облигации в конце преду- смотренного срока обращения.

По акциям сумма ожидаемого денежного потока формируется ис- ключительно за счет начисляемых дивидендов. Различают акции: со ста- бильным уровнем дивидендов (привилегированные); с постоянно возрас-

тающим уровнем дивидендов (постоянный темп прироста); с изменяю- щимся уровнем дивидендов (изменяющийся темп прироста).

Дисконтная ставка (i) называется нормой текущей доходности,

приемлемой для инвестора. Она определяется как сумма нормы текущей доходности по безрисковым ценным бумагам и нормы премии за риск. При

этом в норме текущей доходности по безрисковым ценным бумагам учи-

тывается и предполагаемый темп инфляции.

Облигация имеет нарицательную (номинальную), выкупную и ры- ночную цены. Номинальная цена напечатана на бланке облигации и обо- значает сумму, которая берется взаймы и подлежит возврату по истечении срока облигационного займа. Выкупная цена, которая может совпадать с номинальной (определяется условиями займа) –это цена, по которой эми- тент выкупает облигацию у инвестора по истечении срока займа. По рос-

сийскому законодательству выкупная цена всегда должна совпадать с но- минальной. Рыночная цена - по цена, по которой облигация продается и

покупается на рынке. Значение рыночной цены, выраженное в процентах к ее номиналу, называется курсом облигации.

Общая формула для определения текущей рыночной цены облига-

ций с позиции инвестора () имеет следующий вид:

 

где - сумма, выплачиваемая при погашении облигации; – еже- годные процентные выплаты; – требуемая инвестором норма дохода; - конкретный период времени (год); - число лет до момента погашения облигации.

Акция имеет номинальную, балансовую, ликвидационную, рыноч-

ную цены.

Номинальная цена напечатана на бланке акции или установлена при ее выпуске. Она показывает, какая доля уставного капитала приходилась

на одну акцию на момент создания АО.

Балансовая цена - стоимость чистых активов АО, приходящаяся на одну акцию по балансу.

Ликвидационная цена - стоимость реализуемого имущества АО в фактических ценах, приходящаяся на одну акцию.

Рыночная (курсовая) цена - это цена, по которой акция продается или покупается на рынке. Отношение рыночной цены к номинальной, вы- раженное в процентах, называется курсом акции.

 

 

Для анализа эффективности вложений инвестора в покупку акций могут быть использованы следующие виды доходности: ставка дивиденда, текущая доходность акции для инвестора, текущая рыночная доходность, конечная и совокупная доходность.

Ставка дивиденда () определяется по формуле

 

где – величина выплачиваемых годовых дивидендов; – номи- нальная цена акции.

В российской практике ставка дивиденда обычно используется при объявлении годовых дивидендов.

Текущая доходность акции для инвестора (рендит) ()рассчиты- вается по формуле:

 

 

где - цена приобретения акции.

Текущая рыночная доходность () определяется отношением ве- личины выплачиваемых дивидендов к текущей рыночной цене акции:

 

где - текущая рыночная цена акции.

Обобщающим показателем эффективности вложений инвестора в покупку акций является совокупная доходность ():

 

 

где - величина выплаченных дивидендов.