Глава 6. Основы инвестиционного

Глава 6. ОСНОВЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО

МОДЕЛИРОВАНИЯ

 

Понятие инвестиций,

Их роль и место в микроэкономике

В экономической литературе встречаются различные определения понятия «инвестиции» применительно к микроэкономике. Самое узкое трактует инвестиции как финансовые вложения в основной капитал, самое широкое — как сегодняшние затраты ради будущих выгод.

Разумеется, любые затраты всегда предшествуют моменту получения результата от них. Однако не всякие затраты являются инвестициями. В микроэкономике принято отделять текущие затраты от инвестиционных (инвестиций).

Текущие затраты учитываются как себестоимость произведенной продукции или как расходы отчетного периода (месяц, квартал, год) на счете прибылей и убытков. Они являются платежами за ресурсы, использованные на производство продукции в отчетном периоде. Текущие затраты носят краткосрочный характер, т. е. период между моментом их совершения и моментом отдачи от них не превышает одного года.

Инвестиционные затраты (инвестиции) не связаны с прибылями и убытками отчетного периода. Они представляют собой капитализированную стоимость, т. е. учитываются как активы, а не как расходы. Инвестиционные затраты носят перспективный характер, но могут быть как долгосрочными (инвестиции в основные средства), так и краткосрочными (инвестиции в оборотный капитал). Инвестиции финансируются либо из чистой прибыли предприятия, либо из других источников, которые будут рассмотрены в п. 6.5.

В микроэкономике нет абсолютных критериев, разграничивающих текущие затраты и инвестиции. Основным подходом для такого разграничения является то, что первые служат необходимым условием нормального функционирования производства на сложившемся техническом, технологическом и организационном уровнях, а инвестиции поднимают этот уровень на новую ступень. Этот подход более или менее адекватно отражается в принятых системах бухгалтерского учета затрат.

Инвестор — это субъект инвестиционной деятельности, использующий собственные или заемные средства для инвестиций и отвечающий за результаты этой деятельности.

Цель инвестиций заключается в росте благосостояния инвестора. Более подробно она будет рассмотрена в следующей главе.

В зависимости от объекта инвестиционной деятельности различают производственные (реальные) и финансовые инвестиции.

Объектами производственных инвестиций являются реальные активы (основные фонды и материальные оборотные средства) и другие материальные и интеллектуальные ценности, приобретение и использование которых способствует достижению инвестиционных целей. Эти объекты предназначены для развития производственной базы непосредственно предприятия-инвестора.

Объектами финансовых инвестиций являются различные финансовые инструменты, главным образом, ценные бумаги. Целью таких инвестиций является доход по данным финансовым инструментам.

В зависимости от масштабов деятельности инвестиции делят на стратегические и тактические.

Стратегические инвестиционные решения предполагают использование больших объемов ресурсов и характеризуются высоким уровнем неопределенности и риска. Они требуют от инвестора смелости и хорошо развитой интуиции. Реализация стратегических инвестиционных проектов может привести к полной или частичной переориентации предприятия на новое направление деятельности.

Тактические инвестиционные решения, в отличие от стратегических, предполагают вложение относительно небольших средств в мероприятия, не меняющие в принципе вид деятельности предприятия-инвестора. К тактическим инвестициям, в частности, относятся инвестиции в оборотные средства и другие краткосрочные инвестиции.

На рис. 6.1 схематично показано место инвестиций в экономике предприятия. Само предприятие здесь фигурирует как микросреда. Параметры микросреды отражают состояние предприятия и его производственные возможности.

Экономическая обстановка в стране, регионе, отрасли или на рынке сбыта продукции обозначена на рис. 6.1 как макросреда. На основе анализа состояния макросреды, т. е. внешних для предприятия факторов, формируются экономические прогнозы развитий макросреды: долгосрочные и краткосрочные.

 

 

ТАБЛИЦА

Рис. 6.1. Место инвестиций в экономике предприятия

Опираясь на долгосрочный прогноз экономической ситуации и исходя из анализа состояния микросреды, предприятие разрабатывает стратегический (долгосрочный) план своей хозяйственной деятельности. Главной частью этого плана является инвестиционная программа. В соответствии с инвестиционной программой реализуются долгосрочные инвестиционные проекты. Ориентируясь на стратегический план, предприятие планирует свою текущую производственную деятельность. При этом важную роль играют краткосрочные прогнозы развития макросреды. Текущая производственная деятельность включает в себя управление текущими затратами, а также планирование и реализацию краткосрочных инвестиций.

Инвестиции меняют состояние микросреды (предприятия). Вследствие неопределенности, объективно присущей макросреде, и связанному с этим вероятностному характеру прогнозов развитие предприятия не всегда идет в полном соответствии со стратегическим планом, поэтому стратегический план развития время от времени нуждается в корректировке, исходя из уточненного долгосрочного прогноза и реального текущего состояния микросреды.

 

Содержание инвестиционного моделирования

Использование моделей при планировании инвестиций позволяет уменьшить неопределенность и риск, связанные с инвестиционной деятельностью.

Суть инвестиционного моделирования заключается в создании целостной системы подходов, методов и моделей, на основе которой конкретное предприятие, осуществляющее свою деятельность в неопределенных условиях внешней среды, может сформировать оптимальный инвестиционный портфель.

Создание системы предполагает решение следующих основных задач инвестиционного моделирования:

1.Выявление целей инвестиционной деятельности и построение системы критериев, оценивающих степень достижения этих целей.

2. Создание модели внешней среды, включающей в себя основные характеристики среды, их взаимосвязь и возможные будущие состояния.

3. Разработка модели обобщенного инвестиционного проекта, описывающей основные характеристики проектов, их взаимосвязь, а также связь с внешней средой и с системой целевых критериев.

4. Разработка системы ранжирования и отбора проектов для инвестиционного портфеля предприятия в условиях ресурсных ограничений.

На основе решения этих задач формируется оптимальный инвестиционный портфель предприятия. Конкретная модель формирования инвестиционного портфеля может иметь различные формы. Наиболее наглядной является матричная форма модели. Рассмотрим основные этапы, из которых состоит процедура построения матричной модели.

На первом этапе строится вектор-прогноз вероятных состояний внешней среды:

Е = { },

где = { } — j-й вариант из m возможных значений параметров внешней среды;

= { } — значение i-го параметра в j-м варианте.

На втором этапе строится вектор инвестиционных возможностей предприятия:

X = { },

 

где – i-й инвестиционный проект.

В начале этого этапа определяются возможные направления инвестиционной деятельности. Затем разрабатываются параллельные и альтернативные варианты инвестиционных проектов по каждому направлению. После этого рассчитываются характеристики каждого проекта, отбрасываются заведомо неэффективные проекты, а число альтернативных проектов сводится до минимума.

Сокращение числа альтернатив предполагает использование процедур отбора наилучших проектов в рамках поставленной задачи при ограничениях на финансовые, трудовые, временные и прочие ресурсы.

На третьем этапе строится матрица предполагаемых результатов реализации проектов размерностью n×m:

Y = ׀ ׀,

где - оценка результата реализации проекта при значениях параметров внешней среды .

 

Результаты реализации проектов могут оцениваться либо по одному, либо по нескольким критериям эффективности. Как правило, при оценке по нескольким критериям один из них является главным, а все другие — вспомогательными. Подробно эти вопросы рассмотрены в главе 7.

На четвертом этапе проводится анализ доступных предприятию внутренних и внешних инвестиционных ресурсов. С учетом этих ограничений осуществляется отбор проектов, суммарная эффективность которых с точки зрения выбранной системы критериев оценивается как максимальная.

В общем случае проекты { могут быть взаимозависимы. Это обстоятельство учитывается с помощью матрицы взаимосвязей результатов, которая используется в процедуре отбора проектов.

 

Глава 7. ЦЕЛИ ИНВЕСТИЦИЙ

 

Отчет о прибылях и убытках

Знак операции	Наименование показателя	Сумма, руб.
=	Выручка от реализации продукции
-	НДС и другие налоги из выручки
=	Чистая выручка от реализации продукции
-	Затраты на производство продукции, всего в том числе: сырье и материалы амортизационные отчисления заработная плата прочие производственные расходы
-	Затраты на реализацию продукции
=	Прибыль от реализации продукции
+	Внереализационные доходы
-	Внереализационные расходы
=	Балансовая прибыль
-	Налог на прибыль
=	Чистая прибыль

 

На основе анализа прибылей и затрат за ряд прошлых периодов времени определяют:

1) темпы роста (прироста) прибылей;

2) изменение роли отдельных статей затрат в формировании чистой прибыли;

Важно отметить, что сама структура производственных затрат заметно влияет на уровень производственного риска. По структурному признаку различают следующие типы производств:

а) фондоемкие — преобладают амортизационные отчисления;

б) материалоемкие — преобладают затраты на сырье и материалы;

в) трудоемкие — преобладают расходы на оплату труда.

Негативное влияние инфляции сильнее всего сказывается на материалоемких и трудоемких производствах и играет незначительную роль в фондоемких производствах.

Налог на добавленную стоимость (НДС) более всего снижает прибыль на фондоемких и трудоемких производствах, повышая минимальный требуемый уровень рентабельности продукции и, следовательно, повышая производственный риск.

Анализ отчета о прибылях и убытках полезно дополнить анализом прибыли по специальной методике, которую называют факторным анализом. Факторный анализ выявляет роль отдельных факторов в изменении прибыли за определенный период времени. Обычно рассматривают следующие факторы:

· изменение физического объема реализации продукции;

· изменение цен на продукцию;

· изменение структуры продукции;

· изменение цен на различные источники затрат.

Важнейшую роль при оценке производственного риска играет анализ постоянных и переменных издержек. При этом все затраты предприятия делятся на постоянные и переменные по степени их зависимости от изменения объема производства. Совокупные постоянные издержки практически не зависят от объема производства, а совокупные переменные издержки растут с ростом объема производства. На основании этого анализа рассчитывается уравнение затрат и определяется такое значение объема производства и реализации продукции, при котором прибыль от операционной деятельности равна нулю.

В простейшем случае имеет место линейная форма зависимости выручки и затрат от объема производства:

В = Ц × , (7.17)

 

3 = , (7.18)

 

где В — выручка;

Ц — цена единицы продукции;

— объем производства;

3 — общие затраты;

— совокупные постоянные затраты;

— переменные затраты на единицу продукции.

 

Точка безубыточности соответствует такому объему производства продукции (), при котором выручка равна затратам (В = 3), т. е. прибыль равна нулю. Отсюда:

 

= (7.19)

 

Уровень выручки в точке безубыточности называют порогом рентабельности. Чем выше этот уровень, тем труднее предприятию своевременно отреагировать на изменение конъюнктуры рынка и другие перемены в экономическом окружении, тем выше производственный риск предприятия.

Анализ эффективности использования активов и капитала включает исследование двух групп коэффициентов — рентабельности и оборачиваемости.

Важнейшим коэффициентом первой группы является коэффициент рентабельности продукции:

 

, (7.20)

 

где — прибыль от реализации продукции;

— выручка от реализации продукции.

Данный коэффициент отражает степень эффективности управления. Его снижение может быть связано со снижением конкурентоспособности продукции, с перебоями в производственном процессе, в снабжении, сбыте или с непропорциональным ростом себестоимости. Рентабельность продукции может быть рассчитана также по балансовой и по чистой прибыли.

Коэффициенты оборачиваемости характеризуют скорость оборота различных средств предприятия. Они могут быть рассчитаны в количестве оборотов или в днях. В первом случае расчет производится по формуле:

 

, (7.21)

 

где — годовая выручка от реализации продукции;

— среднегодовая сумма i-го вида средств предприятия.

 

Обычно исследуется оборачиваемость следующих видов средств предприятия:

· все активы;

· материально-производственные запасы;

· основные фонды;

· оборотные средства;

· все производственные фонды (основные фонды и материально-производственные запасы);

· собственный капитал;

· собственные оборотные средства.

Коэффициенты оборачиваемости в днях рассчитывают по формуле:

 

365/ . (7.22)

 

Коэффициенты оборачиваемости предприятия сравнивают с нормативными отраслевыми коэффициентами, а также со значениями за предыдущий период. Это сравнение дает наглядное представление о росте или снижении эффективности использования средств предприятия и соответственно о росте или снижении производственного риска.

Анализ финансового риска предприятия включает в себя анализ его финансовой устойчивости и платежеспособности, т. е. способности предприятия своевременно и в полном объеме погашать свои долги. Рассмотрим способы оценки этой стороны деятельности предприятия.

Финансовая устойчивость предприятия - это определенная структура его активов и пассивов,1 гарантирующая его постоянную платежеспособность. Сущность финансовой устойчивости выражается в требовании, чтобы наименее ликвидная часть имущества предприятия (внеоборотные активы и материальные запасы) покрывалась источниками их формирования. Внеоборотные активы должны покрываться перманентным капиталом (собственный капитал и долгосрочный кредит), а материальные запасы собственным оборотным капиталом и краткосрочными кредитами. Это условие отражается в следующем неравенстве:

 

BA + МОС ≤ СК+ДЗС + КЗ, (7.23)

 

где ВА — внеоборотные активы (основные средства и другие вне-оборотные активы);

МОС — материальные оборотные средства (запасы сырья, материалов, готовой продукции и незавершенного производства);

СК — собственный капитал предприятия;

ДЗС — долгосрочные заемные средства;

КЗ — краткосрочные заемные средства и кредиторская задолженность.

 

Из этой формулы следует, в частности, условие:

 

МОС ≤ (СК + ДЗС - ВА) + КЗ. (7.24)

 

Выражение в скобках представляет собой собственный оборотный капитал предприятия:

 

СОК = СК + ДЗС - ВА. (7.25)

 

С точки зрения надежности и полноты покрытия материальных оборотных средств источниками их формирования различают следующие типы финансовой устойчивости предприятия:

1. Абсолютная устойчивость: МОС ≤ СОК.

2. Нормальная устойчивость: МОС ≤ СОК + КЗ.

3. Кризисная устойчивость: МОС > СОК + КЗ.

При анализе финансовой устойчивости предприятия необходимо учесть степень иммобилизации оборотных средств. Иммобилизованные оборотные средства состоят из неликвидных материальных запасов, безнадежной дебиторской задолженности и неликвидных ценных бумаг. Эти средства необходимо вычесть из собственных оборотных средств предприятия и добавить к внеоборотным активам.

Выявление типа финансовой устойчивости предприятия должно быть дополнено расчетом ряда специальных коэффициентов рыночной устойчивости для сравнения их с теми же коэффициентами за предыдущие периоды времени и с нормативами.

Рассмотрим наиболее важные из них:

Коэффициент автономии:

= СК/ПК, (7.26)

 

где ПК — полный капитал предприятия.

 

Коэффициент автономии характеризует финансовую независимость предприятия от заемных источников средств.

Коэффициент соотношения мобильных и иммобильных средств:

 

= МА/ИА, (7.27)

 

где МА — мобильные активы, включающие в себя все оборотные средства за вычетом иммобилизованной доли;

ИА — иммобильные активы, состоящие из внеоборотных активов и иммобилизованной доли оборотных средств.

 

Коэффициент маневренности показывает, какая доля собственного капитала предприятия находится в мобильной форме:

 

= СОК/СК. (7.28)

 

Коэффициент обеспеченности собственными средствами:

 

= СОК/МОС. (7.29)

 

Капитальное финансирование

Для финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов внутренних источников, как правило, бывает недостаточно. В этом случае предприятие может использовать капитальное финансирование, увеличивая акционерный капитал предприятия за счет дополнительной эмиссии акций. Дополнительный акционерный капитал классифицируется как внешний источник финансирования инвестиций. Различают акционерные общества закрытого и открытого типа.

В обществе закрытого типа акционерный капитал состоит из паев его владельцев. Такое общество не выпускает свои акции на фондовый рынок, а владельцы паев не могут продавать их в другие руки без согласия остальных акционеров. Привлечение дополнительного акционерного капитала общества закрытого типа может быть достигнуто либо за счет увеличения паев существующих акционеров, либо за счет расширения общества путем принятия новых членов. Никаких сколько-нибудь существенных дополнительных расходов общество при этом не несет. В современной России преобладает именно такой тип акционерных обществ.

Акции общества открытого типа могут свободно переходить от одного лица к другому,' т. е. иметь вторичное обращение на рынке ценных бумаг. Благодаря этому такие общества имеют возможность привлекать капитал как крупных, так и мелких и средних инвесторов. В дальнейшем, говоря о капитальном финансировании инвестиций, мы будем иметь в виду акционерный капитал обществ открытого типа, если иное не будет оговорено особо.

Владельцы обыкновенных акций могут получать доход по ним в форме дивидендов и в форме увеличения рыночной стоимости акций. Главное требование капитального финансирования состоит в том, что дополнительная эмиссия акций не должна ухудшать благосостояние существующих акционеров, т. е. снижать рыночную стоимость и доходность старых акций.

Выпуск и размещение новой партии акций сопряжены с определенными формальностями и дополнительными расходами, формальности заключаются в контроле за выпуском ценных бумаг предприятия со стороны соответствующих государственных органов. Получение разрешения на выпуск акций, а также размер партии акций, разрешенной к выпуску, зависит от финансового положения предприятия и от надежности инвестиционного проекта.

Общая сумма денежных средств, полученных предприятием в результате эмиссии, зависит также от способа размещения акций среди вкладчиков. Максимальный доход можно получить, продавая акции по их рыночной стоимости на фондовом рынке. В этом случае расходы предприятия состоят лишь из небольших операционных издержек. Существенным минусом данного способа является неопределенность сроков реализации всей партии акций. Для ускорения срока реализации акций предприятие может пойти на реализацию нового выпуска по цене ниже рыночной.

При выпуске крупной партии акций предприятие обычно использует другой способ размещения акций. Он заключается в поиске посредника, который согласится закупить по договорной цене весь новый выпуск акций под предполагаемый инвестиционный проект. Такими посредниками могут быть организации (банки, фонды), занимающиеся финансовыми инвестициями. Прежде чем заключить договор на закупку партии акций, данная организация тщательно изучает информацию о финансовом положении предприятия', его репутации и перспективах. Столь же тщательно изучается бизнес-план инвестиционного проекта. В результате данного способа размещения акций предприятие сразу получает всю необходимую сумму средств от их реализации. Однако при этом предприятие несет расходы в виде комиссионного сбора — платы за размещение акций.

Таким образом, подобное ускорение размещения акций связано со снижением эмиссионного дохода, что увеличивает цену акционерного капитала. Различают две разновидности капитального финансирования, которым соответствуют два вида акций: обыкновенные акции и привилегированные акции.

Владельцы обыкновенных акций традиционно рассматриваются как собственники предприятия. Обыкновенная акция дает право на получение дивидендного дохода, на участие в управлении предприятием и на получение части имущества предприятия при его ликвидации. В соответствии с дивидендной моделью оценки рыночной стоимости акции, рассмотренной в п. 7.5 (формула (7.42)), цена акционерного капитала при неизменных в течение достаточно длительного времени дивидендах может быть рассчитана следующим образом:

 

k= Д/ . (8.3)

 

А цена акционерного капитала при постоянном темпе роста дивидендных выплат может быть получена из формулы (7.43):

 

k= / + g. (8.4)

 

При эмиссии новой партии акций цена капитала, как правило, выше той цены, которая рассчитывается по формулам (8.3) и (8.4) из-за дополнительных расходов предприятия на размещение новых акций. При условии сохранения прежней доходности по акциям, когда дивиденды постоянны, цену нового акционерного капитала можно определить по формуле:

 

, или , (8.5)

 

где k — цена старого акционерного капитала;

— индекс затрат, связанных с размещением новых акций.

 

Если темп роста дивидендов g, то:

 

, (8.6)

 

Индекс затрат определяется по формуле:

 

, (8.7)

 

где — затраты предприятия на размещение одной акции.

 

Пример 8.1. Акционерное предприятие заплатило своим акционерам по итогам года дивиденды в размере 400 руб. за 1 акцию. Рыночная стоимость одной акции составляет 4 тыс. руб. Ожидается, что темп прироста дивидендов будет постоянным на уровне 5% в год. Определить цену акционерного капитала предприятия.

Решение. Для расчета цены капитала воспользуемся формулой (8.4):

 

k= / + g.= 400 • (1+0,05) /4000 + 0,05 = 0,155 (15,5%).

 

Обратите внимание, что = × (1 + g) — дивиденды не текущего, а следующего года.

 

Пример 8.2. Акционерное предприятие выплачивает постоянный дивиденд по акциям. Их доходность при этом равна 20%. Планируется новая эмиссия акций. Для размещения новых акций предприятие собирается воспользоваться услугами инвестиционного банка, который берет плату за размещение в размере 6% от стоимости акций. Определить цену нового акционерного капитала.

Решение. Поскольку дивиденды постоянны, то можно воспользоваться следующим вариантом формулы (8.5):

 

= k/ (1 = 0,2/(1 - 0,06) = 0,213 (21, 3%).

 

Держатели привилегированных акций, в отличие от обыкновенных акционеров, практически не участвуют в управлении предприятием. Зато они имеют привилегии в получении дивидендов, которые заключаются в обязательствах предприятия о регулярной выплате дивидендов в заранее известных размерах. Привилегированные акции сходны с долговыми обязательствами, поскольку в случае невыплаты дивидендов, держатели этих акций обладают теми же юридическими правами, что и кредиторы. Однако риск, связанный с привилегированными акциями, все же выше кредитного. Поэтому прибыльность по ним должна быть выше кредитной ставки, но в среднем ниже, чем по обыкновенным акциям.

Поскольку по привилегированным акциям выплачивается фиксированный дивиденд, то цена капитала, обеспеченного привилегированными акциями, определяется по формуле:

 

k = Д/ (8.8)

 

где Д — фиксированный дивиденд на акцию;

— стоимость одной акции.

 

С учетом затрат на размещение привилегированных акций, цена капитала корректируется в соответствии с формулами (8.5) и (8.7).

Дивидендный подход к моделированию рыночной стоимости акций предприятия на сегодняшний день является самым популярным и теоретически обоснованным. Однако при его использовании возникает необходимость рассмотреть вопрос об оптимальной дивидендной политике предприятия. Следует заметить, что на сегодняшний день не существует общепринятого взгляда на роль дивидендной политики. Поэтому мы приведем здесь лишь ряд соображений общего характера.

Дивидендная политика предприятия заключается в определении им оптимального значения коэффициента выплат в данный период времени. С одной стороны, доля удерживаемой предприятием прибыли должна определяться наличием у него соответствующих инвестиционных возможностей. С другой стороны, нестабильность в дивидендной политике затрудняет оценку рыночной стоимости акций предприятия фондовым рынком, который часто судит о будущих дивидендах на основании прежних данных. К тому же такая нестабильность создает у инвесторов ощущение повышенного риска, что ведет к недооценке акций предприятия.

Если существует оптимальное значение , т. е. оптимальная дивидендная политика, то следование этой политике предполагает увеличение или постоянство рыночной стоимости акций предприятия в долгосрочном аспекте. Согласно правилу Портерфилда это означает, что:

 

, (8.9)

 

где — рыночная стоимость акции до объявления о выплате дивидендов;

— объявленный к выплате дивиденд;

— рыночная стоимость акции после объявления о выплате дивидендов.

 

Сложность оценки значения , совпадающей с оценкой фондового рынка, не позволяет непосредственно использовать это со-отношение для определения . Однако можно предположить, что предприятие методом проб и ошибок в конце концов находит оптимальное соотношение дивиденда и нераспределенной прибыли либо привлекает тех акционеров, которых устраивает проводимая дивидендная политика. Но, скорее всего, здесь имеют место оба этих момента.

До сих пор мы не учитывали в нашей модели влияние налогов. Налоговое окружение может существенно повлиять на дивидендную политику предприятия. Реально в большинстве стран дивиденды частных лиц облагаются подоходным налогом. Налогом может облагаться также прирост капитала (прирост рыночной стоимости акций) предприятия. Если ставка налога на дивиденды больше ставки налога на прирост капитала, то большинство акционеров предпочло бы, чтобы прибыли предприятия не распределялись, а аккумулировались в приросте рыночной стоимости акций. Однако инвестиционные возможности предприятия не безграничны, и оно не всегда может реинвестировать нераспределенную прибыль с приемлемой нормой доходности. К тому же акционеры могут облагаться налогом по разным ставкам, и это усложняет решение вопроса об оптимальной дивидендной политике.

Многие экономисты считают, что самое лучшее для предприятия — это следовать своей известной дивидендной политике, сложившейся на основе эвристических походов, а те акционеры, которых эта политика не устраивает, всегда могут найти другие объекты для инвестиций.

Статистика показывает, что дивидендная политика зависит от стадии развития предприятия. Как правило, любое предприятие с момента возникновения проходит в своем развитии три стадии: рост, стабилизация, зрелость.

Эти стадии различаются двумя основными показателями:

· темпом прироста прибыли — ;

· коэффициентом выплат — , показывающим, какова доля прибыли, выплачиваемой в качестве дивидендов.

Дивиденды в период времени t рассчитываются по формуле:

 

(8.10)

 

где — прибыль в предыдущий период времени;

—темп прироста прибыли за период времени t;

— коэффициент выплат в период времени t.

Приведем простейшие подходы к оценке параметров дивидендной модели для разных стадий развития предприятия.

Стадия роста, в случае успешного развития предприятия, характеризуется высоким постоянным или ускоренным темпом прироста прибыли при невысоком постоянном коэффициенте выплат:

 

= const,

причем > 0; ≥ 0.

 

Стадия стабилизации характеризуется замедлением темпа прироста прибыли и линейным увеличением коэффициента выплат:

 

,

причем > 0; ≥ 0; > 0; > 0.

 

К концу данной стадии предприятие достигает определенного положения на рынке сбыта.

 

Стадия зрелости характеризуется постоянными небольшими темпами роста прибыли и постоянным коэффициентом выплат:

 

= - const,

 

= const.

 

На основании этих подходов можно построить модель оценки рыночной стоимости акций с учетом стадии развития предприятия. В общем случае аналитические выражения для определения и могут иметь более сложный вид, особенно в переломные периоды времени при переходе из одной стадии развития в другую.

 

Заемное финансирование

Рассмотрим три разновидности заемного финансирования: кредиты, облигации, лизинг.

Кредитное финансирование предприятия заключается в предоставлении ему ссуды другим предприятием или кредитным учреждением. В качестве кредитора здесь чаще всего выступает банк. Услуга, заключающаяся в предоставлении займа, имеет определенную цену. Этой ценой является взимание банком процентов по займу. Взятую у банка ссуду вместе с процентами по ней предприятие обязано выплатить банку в точно установленные сроки в соответствии со схемой выплат, указанной в договоре. В этом и заключается финансовый риск, т. е. риск неуплаты в срок.'

Для того чтобы уменьшить риск кредитования, банки практикуют выдачу гарантированных ссуд, т. е. ссуд, обеспеченных залогом или гарантийным письмом. Негарантированные ссуды выдаются только особо надежным клиентам. Однако при прочих равных условиях проценты, взимаемые по негарантированным ссудам, выше, чем по гарантированным. Для полностью обеспеченных легко реализуемым залогом ссуд размер ссуды может быть на 50—100% выше, чем по негарантированным.

Для того чтобы иметь возможность сравнивать кредиты, отличающиеся друг от друга схемами выплат, рассчитывается (если она не задана явно ) годовая процентная ставка. Эта ставка предполагает, что процентные выплаты за кредит начисляются на используемую сумму кредита и уплачиваются один раз в конце года. Если срок пользования кредитом меньше года, т