Метод прямої капіталізації доходів

Капіталізація передбачає трансформацію доходів у ва­ртість.

Пряма капіталізація — визначення вартості об'єкта оці­нювання на підставі очікуваного доходу від його використання. На відміну від методів непрямої капіталізації (DCF, Discounted EVA), метод прямої капіталізації доходів застосовується тоді, ко­ли прогнозується постійний за величиною та рівний за проміж­ками періоду прогнозування чистий дохід, отримання якого не обмежується у часі.

Капіталізація може здійснюватися із застосуванням ставки ка­піталізації. Ставка капіталізації — коефіцієнт, що застосову­ється для визначення вартості об'єкта виходячи з очікуваного доходу від його використання за умови, що дохід передбачається незмінним протягом певного періоду в майбутньому.

Ставка капіталізації характеризує норму доходу на інвестова­ний капітал (власний та/або позичковий) і норму його повернен­ня. Природа та методика визначення ставки капіталізації в цілому є тією самою, що й ставки дисконтування. Однак для капіталіза­ції, як правило, береться ставка дисконту в частині вартості залу­чення власного капіталу: очікувана інвесторами ставка дохіднос­ті за вкладеннями у корпоративні права підприємства. Отже, для одного й того підприємства ставки капіталізації та дисконтування можуть бути різними.

Аналогічно до DCFметод капіталізації доходів передбачає використання брутто та нетто підходів. За нетто підходу (equity - approach) вартість підприємства визначається діленням доходів на ставку капіталізації. У разі стабільних доходів для оцінювання рекомендується використовувати формулу так званої довічної ренти:

де ВП_k— вартість підприємства за методом капіталізації доходу;

П — очікувані доходи підприємства, які підлягають капіталі­зації;

  к_bk— ставка капіталізації (дорівнює ставці вартості власного капіталу).

У контексті капіталізації доходів, під поняттям «доходи» ро­зуміють грошові доходи, які можуть отримати власники, що пла­нують інвестувати кошти в підприємство. У науково-практичній літературі немає єдності щодо того, який показник слід капіталі­зувати для проведення оцінювання. Серед наявних альтернатив здебільшого розглядаються такі: чистий прибуток після оподат­кування та сплати процентів, NОРАТ (прибуток до сплати про­центів та після оподаткування), величина розподіленого прибут­ку (дивіденди), сума Free Cash-flow. Цікаво, що її довгостроко­вому періоді результати оцінок з використанням різних парамет­рів фінансового стану будуть збігатися. Водночас автор дотриму­ється думки, що в практиці оцінювання для капіталізації най­більш виправданим с використання показника чистого прибутку. Прогнозні розрахунки цього показника є більш економічними.

За брутто-підходу вартість підприємства визначається вихо­дячи з прибутку підприємства після оподаткування та до сплати процентів (NОРАТ) або FCF, середньозваженої вартості капіталу та суми позичкового капіталу:

У формулі 9.12 ставка капіталізації збігається зі ставкою дис­контування. У разі коректного здійснення всіх розрахунків ре­зультати оцінок за брутто та нетто підходами мають збігатися.

 

ПРИКЛАД 9.4

Визначимо вартість підприємства методом капіталізації його доходів, якщо:

• фактична та прогнозна структура капіталу підприємства становить 3: 7;

• власний капітал—300 тис. грн;

• позичковий капітал — 700 тис. грн;

• стабільний прогнозований обсяг чистого прибутку — 57 тис. грн;

• плата за користування позичковим капіталом — 15 % річних = 105 тис. грн;

• власники готові вкладати кошти в корпоративні права під­приємства за мінімальної ставки дохідності 19 %.

Якщо абстрагуватись від впливу податкового фактора, то се­редньозважена вартість капіталу підприємства (WАСС) буде пе­ребувати на рівні 16,2 % (за формулою 9.1).

 

 

У разі використання методу DCF прогнозне збільшення варто­сті знаходить свій вираз у зростанні майбутніх грошових потоків. На відміну від цього в методі капіталізації доходів очікуване зро­стання доходів відображається в поправці до ставки капіталізації. Якщо передбачаються стабільні темпи приросту (g) доходів під­приємства, то суму капіталізації рекомендується розраховувати за такою формулою:

9.4.3. Швейцарський метод усередненої оцінки

 

З метою урахування вартості гудвілу в процесі оціню­вання вартості підприємства рекомендується використовувати комбінацію методів оцінювання за майновим підходом та методу капіталізації доходів. У теорії і на практиці такий метод оціню­вання дістав назву «швейцарський метод усередненої оцінки». Метод набув значного поширення починаючи з 70-х років мину­лого сторіччя в швейцарській практиці оцінювання вартості май­на. Згідно з цим підходом для оцінювання вартості підприємства пропонується використовувати такий алгоритм:

 

де ВП_С — вартість підприємства, розрахована за методом усеред­неної оцінки;

ВПК - вартість підприємства, розрахована за методом капіталізації

ВП_a — вартість підприємства, розрахована на базі майнового підходу.

Метод доцільно використовувати лише у тому разі, якщо оці­нки, отримані за методом капіталізації, перевищують вартість об'єкта, розраховану за майновим підходом. Він може бути вико­ристаний не тільки для визначення вартості підприємства в ціло­му, а й для оцінювання окремих майнових об'єктів. Залежно від специфіки об'єктів оцінювання у формулі (9.2) можуть братися різні співвідношення вартостей, отриманих за майновим підхо­дом та за методом капіталізації.

 

ПРИКЛАД 9.5

Визначимо вартість підприємства з використан­ням швейцарського методу оцінювання, застосо­вуючи брутто та нетто підходи. Для розрахунків використаємо таку інформацію щодо фінансового стану підприємства:

— відновна вартість виробничих активів підприємства — 2000 тис. грн;

— вартість активів невиробничого призначення — 90 тис. грн;

— фінансові зобов'язання, на які нараховуються проценти, — 1240 тис. грн;

— кредиторська заборгованість, на яку не нараховуються про­центи, — 20 тис. грн;

— проценти за кредит (середня ставка 21 %) — 260 тис. грн;

— податок на прибуток — 25 %;

— проценти за кредит з урахуванням податку на прибуток — 195 тис. грн;

— власний капітал — 660 тис. грн;

— чистий прибуток підприємства — 180 тис. грн;

— ставка вартості власного капіталу — 22 %;

— WАСС,—18%.

 

 

Значення вартості підприємства за брутто та нетто підходами майже збіглися. Отже, оцінка вартості здійснена правильно.

Різновидом швейцарського методу є так званий штутгартський метод усередненої оцінки:

До основних переваг швейцарського методу, оцінюваннямож­на віднести такі:

— інтегрує кілька методичних підходів;

— дає змогу згладити різницю в оцінках за застосування різ­них методичних підходів;

— виявляє можливі приховані резерви, які не відображені в балансі.

До недоліків методу можна віднести такі:  

— відсутність теоретичного обґрунтування;

— тенденційно показує занижену вартість;

— низький рівень транспарентності;

— недостатньо враховує вартість нематеріальних активів.