Модель дисконтированного денежного потока

Сущность дисконтирования заключается в приведении величины будущих денеж­ных потоков к их текущей стоимости. Осуществляется данный процесс при помо­щи ставки дисконтирования, отражающей совокупную премию инвестора за рис­ки вложения в оцениваемый объект (в данном случае это бизнес). Таким образом, дисконтированный денежный поток выражает текущую стоимость совокупного де­нежного потока, который предприятие может получить на протяжении рассматри­ваемого прогнозного и постпрогнозного периодов.

Модель дисконтированного денежного потока (ДДП) имеет следующий в ид:

PV =	n ∑ t=1	CFt	+TV	,
(1+R)^t

где:

PV (Present Value) – текущая стоимость ДП;

CF (Cash Flow) – денежный поток;

CFt – ДП в период времени t (t = 1, 2..., n);

R – ставка дисконтирования;

TV (Terminal Value) – остаточная стоимость.

Для расчета прогнозной величины ДП рекомендуется два способа:

1. расчет бездолгового денежного потока (ДП на инвестированный капитал);

2. расчет денежного потока к акционерам (ДП на собственный капитал).

 

Расчет бездолгового денежного потока осуществляется по формуле:

ДПик = Пп*(1-Н) + А - ΔЧОК - ΔКВ,

где:

ДПик - бездолговой денежный поток (CF1 = ДПик); Пп - прибыль до уплаты процентов (прибыль от реализации); Н - ставка налога на прибыль, долях; А - сумма амортизационных отчислений;

ΔЧОК - изменение величины чистого оборотного капитала (ЧОК = оборотный капитал - краткосрочные обязательства);

ΔКВ - изменение величины капитальных вложений.

Расчет денежного потока к акционерам осуществляется по формуле:

ДПак = Пп*(1-Н) + А + ΔДКиЗ - ΔЧОК - ΔКВ,

где:

ДПак - денежный поток к акционерам (CF, = ДПак);

ΔДКиЗ - изменение величины задолженности компании по долгосрочным кредитам и займам.

Каждый способ расчета величины ДП требует применения соответствующего метода расчета ставки дисконтирования.

• для бездолгового ДП следует применять метод средневзвешенной стоимости капитала;

• для ДП к акционерам:

а) метод Шарпа;

б) метод кумулятивного построения.

Что касается остаточной стоимости, в целях реструктуризации, как правило, величина данного показателя рассчитывается с использованием модели Гордона:

TV =	CFn * (1+g)	,
R - g

где:

CF_n - величина ДП в последний прогнозный год;

g - долгосрочный темп прироста ДП.

 

Следует также отметить, что при расчете ставки дисконтирования для формулы Гордона следует использовать либо метод Шарпа, либо метод кумулятивного построения.

Существует несколько методик расчета денежного потока: ежегодный ожидаемый денежный поток прогнозного периода, в зависимости от источника финансовых средств, упрощенный и др.

Например, ежегодный ожидаемый денежный поток прогнозного периода формируется, как правило, при разработке перспективного финансового плана предприятия, когда после соответствующих маркетинговых исследований определяются будущие оптовые и розничные цены на продукцию предприятия, величина выручки от реализации этой продукции, анализируются все основные статьи себестоимости и рассчитывается себестоимость реализации продукции, коммерческие, управленческие расходы и другие расходы и доходы, вплоть до получения годовой валовой прибыли предприятия (превышения доходов над расходами). Величина этой годовой валовой прибыли и принимается за основу расчета будущего денежного потока. В составе расходов на производство продукции необходимо учесть суммы, идущие на прирост оборотных средств, вследствие увеличения объемов выпуска продукции (в том числе производственных запасов и дебиторской задолженности). В составе доходов необходимо учесть суммы, полученные от уменьшения дебиторской задолженности и производственных запасов, а также от продажи.

В этом расчете не учитывается движение краткосрочной задолженности, так как считается, что оно учитывалось ранее, при формировании себестоимости производства продукции предприятия в каждый будущий рассматриваемый период (например, проценты по краткосрочной задолженности учитываются в калькуляции себестоимости производства продукции).

Представители администрации оцениваемого предприятия формулируют по каждому прогнозному году три уровня денежного потока: оптимистический (максимальный), средний (наиболее вероятный) и пессимистический (минимальный). Далее полученные данные обрабатываются и полученная одна сводная оценка трех уровней годового денежного потока, которым придают соответствующие веса, и определяется взвешенная величина годового денежного потока.

Одним из подходов к созданию стоимости компании является подход Дамодарана. В соответствии с данным подходом выделяют че­тыре способа создания стоимости:

1. увеличить денежные потоки, генерируемые имеющимися в наличии активами (либо по­средством увеличения посленалоговых доходов, либо посредством уменьшения потреб­ностей в инвестировании);

2. увеличить темпы роста денежных потоков (за счет увеличения доли реинвестированной прибыли либо за счет повышения эффективности инвестиций);

3. увеличить продолжительности периода высоких темпов роста ДП;

4. принять меры по снижению стоимости капитала (за счет уменьшения операционного риска инвестирования капитала либо за счет пропорций долгового финансирования, либо за счет изменения финансовых условий привлечения кредитов).

Несколько иначе представляется другой подход создания стоимости бизнеса - подход Коупленда-Мурина-Коллера. В соответствии с этим подходом, ориентированным непосредст­венно на создание стоимости бизнеса в процедуре реструктуризации, рекомендуется выделять следующие этапы создания стоимости:

1. Исследование текущей рыночной стоимости бизнеса (стоимость бизнеса на открытом рынке определяется при помощи методов сравнительного подхода);

2. Оценка фактической стоимости бизнеса (желательно на основе доходного подхода для обеспечения дальнейшей сопоставимости оценок) с целью установления величины «разрыва восприятия». В данном случае происходит сопоставление внешней (рыночной) и внутренней («как есть») стоимостей бизнеса и фактически оценивается потенциал компании;

3. Моделирование стоимости бизнеса, основанное на предположении осуществления внутренних преобразований в компании (например, изменения стратегии развития, ре­структуризации управления, оптимизации использования имущественного комплекса);

4. Моделирование стоимости бизнеса на основе стоимости, созданной на 3-ем этапе, и с учетом внешних преобразований (например, реорганизации);

5. Моделирование оптимальной реструктурированной стоимости на основе стоимости, созданной на 4-м этапе, и с учетом реализации возможностей финансового конструи­рования (например, реструктуризации капитала).

Смысл этого процесса заключается в последующем сопоставлении оптимальной рест­руктурированной стоимости и текущей рыночной стоимости бизнеса. Таким образом, устанав­ливается целесообразность реструктуризации и определяются возможности улучшения бизнеса за счет реализации структурных преобразований.

Стоимость, создаваемая на 3-м этапе, отражает результат при­менения внутренней стратегии создания стоимости бизнеса. Стоимость бизнеса, создаваемая на 4-м этапе, является результатом при­менения внешней стратегии создания стоимости.

 

Тема 4. Создание стоимости организации

Основные факторы, влияющие на стоимость предприятия

Все меры, направленные на создание стоимости предприятия можно разделить на четыре категории:

1. Меры по увеличению денежных потоков от тех активов, которые есть в наличии;

2. Меры по увеличению роста денежных потоков в будущем;

3.Меры по увеличению временной протяженности периода, когда рост денежных потоков превышает среднерыночный;

4. Меры по снижению стоимости капитала (снижение издержек финансирования).

Рассмотрим их белее подробно.