Формирование первичного портфеля облигаций

 

Формирование портфеля государственных облигаций осуществляется путем покупки облигаций на аукционах, при первичном размещении или на вторичных торгах. Для покупки облигаций инвестор составляет заявку-поручение дилеру, где указывает возможные цены покупки облигаций, количество бумаг и сумму денежных средств, которую предполагает затратить на покупку облигаций.

В заявке на аукцион указываются два вида покупок: конкурентные и неконкурентные.

Неконкурентные заявки выполняются по средневзвешенной цене аукциона, поскольку инвестор не может изменить цену. Облигации, включенные в неконкурентные заявки, оговариваются заранее в документах, публикуемых в официальных финансовых изданиях за 7 дней до проведения аукциона. Доля неконкурентных заявок как правило составляет 15-30% от общего объема средств, размещенных на аукционе.

Конкурентные заявки удовлетворяются по цене, которую указывает инвестор, но не ниже цены отсечения. Цена отсечения рассчитывается организаторами аукциона на основе анализа всех участвующих в аукционе заявок. При этом инвестору важно указать цену покупки, которую он может установить путем изучения спроса. Если же инвестор укажет в заявке неприемлемую для организаторов аукциона цену, то заявка не будет удовлетворена.

Необходимо отметить, что достоверный прогноз цены обеспечения весьма сложно получить. Кроме факторов спроса и предложения на цену влияют экономическая и политическая обстановка в стране, которые в каждом отрезке времени действуют по-разному, что в свою очередь отрицательно сказывается на точности прогноза.

При всех факторах неопределенности цены отсечения существуют ее предельные границы, которые базируются на представлениях инвестора о приемлемой для него норме доходности по инвестированию средств с учетом риска и альтернативных вариантов вложения капитала. В качестве отправной точки отсчета цены облигации является их стоимость на рынке и возможность альтернативного инвестирования, включая помещение средств в банк на депозит по определенной процентной ставке, превышающей иные варианты вложения средств. При этом будущая сумма, которую инвестор предполагает получить, составляет:

где C(t) — будущая сумма получения; PV — текущая сумма вложения; r_а — ставка доходности, % (ставка дисконтирования).

Полученная сумма может быть увеличена из-за инфляции, которая измеряется индексом цен определенной группы товаров.

Количественный уровень инфляции можно определить по следующей формуле:

 

 

где Δ С — величина, на которую надо увеличить ожидаемую сумму с тем, чтобы не уменьшить ее покупательную способность.

Индекс инфляции J_i рассчитывается как: J_i = 1 + τ _i.

Следовательно, для сохранения эффективности инвестиций необходимо ввести в указанную выше формулу индекс инфляции. Тогда:

 

 

Аналогично может быть дополнительно учтен риск:

 

 

где τ _p — дополнительная ставка, компенсирующая риск.

Поскольку при покупке облигации инвестор затрачивает сумму PV, а при погашении получает номинальную цену облигации N_i, то выражение (12.20) можно записать в следующем виде

откуда цена облигации за выбранный период времени равна

 

 

где r_a, τ _i — соответственно ставка альтернативного вложения, инфляции.

Ставку дисконтирования Е_d можно рассчитывать из уравнения:

 

 

В публикуемых официальных финансовых изданиях в качестве расчетного периода, как правило, рассматриваются месяц, квартал, год, что предопределяет расчетную ставку дисконтирования и реальную цену облигации, т.е. ту цену, которую инвестор готов заплатить на аукционе.

Цена облигации при неизменных во времени ставках рассчитывается по формуле:

 

 

где Р_i — цена i облигации; N_i — номинал i облигации; r_а — ставка дисконтирования; п — показатель кратности срока обращения облигации относительно базового периода

 

где T_g — период обращения облигации до погашения; 30 — месячный период.

 

 

где t₀ — дата аукциона; t_R — дата погашения облигации.

Если изменяются условия инвестирования, то для каждого периода времени вложений, к примеру месяца, можно отдельно ввести ставки дисконтирования. Тогда цена облигации может быть определена по формуле:

где E_{a l} ,... Е_an — ставки дисконтирования каждого месяца инвестиционного периода.

Зная возможную цену облигации, инвестор может указать ее в заявке на аукцион.

Цену облигации для оформления заявки на аукцион можно определить и на основе анализа конъюнктуры рынка.

Для этого по результатам вторичных торгов на фондовых биржах, предшествующих дню аукциона, определяется эффективная доходность D_e всех выпусков, обращающихся на рынке. Эффективная доходность рассчитывается на основе средневзвешенных цен облигаций на торгах. Затем выбираются выпуски, имеющие даты погашения, близкие к дате погашения нового (аукционного) выпуска. Из отобранных выпусков формируется ряд эффективных доходностей { D_e } и выбирается максимальная доходность этого ряда D_{e max}.

Полученная величина D_{e max} принимается в качестве исходного показателя для расчета аукционных цен нового выпуска. При этом в качестве базового периода принимается год (360 дней).

Эффективная доходность облигаций ряда выпусков определяется по следующей формуле:

 

 

где P_cj — средневзвешенная цена на вторичных торгах, предшествующих аукциону; T_i — период до погашения выпуска i; Е_е — эффективная ставка операции для выпуска.

Средневзвешенная цена облигации P_aj нового выпуска; определяется по формуле:

 

 

где Т_a — период обращения выпуска j; E_m — комплексный показатель.

Краткие выводы

 

1. Под инвестиционным портфелем понимается некая совокупность ценных бумаг, принадлежащих физическим или юридическим лицам и сформированных в сознательно определенной пропорции.

2. В зависимости от текущих и стратегических целей инвесторов инвестиционные портфели могут быть разными по доходности и риску.

3. Согласно теории Г. Марковица, для принятия решения об инвестировании в портфель ценных бумаг достаточно рассмотреть их эффективное множество.

4. Максимизация ожидаемой доходности ценных бумаг сопровождается желанием инвесторов уменьшить риск потери вложенных средств.

5. Согласно модели Г. Марковица, при обосновании инвестиционного портфеля инвестор должен руководствоваться ожидаемой доходностью и стандартным отклонением. Каждый из указанных показателей характеризует предпочтения инвестора при принятии решения о включении в портфель тех или иных по доходности и риску ценных бумаг.

6. Ожидаемая доходность ценных бумаг служит своего рода мерой потенциального вознаграждения, связанного с риском. Мера риска измеряется стандартным отклонением. Чем больше его значение, тем больше риск.

7. Существует ряд статистических показателей, отражающих меру взаимодействия случайных величин, в качестве которых выступает доходность ценных бумаг. К этим показателям относятся ковариация и корреляция.

8. Для выбора наиболее приемлемого для инвестора портфеля ценных бумаг рекомендуется использовать кривые безразличия, графически описывающие предпочтения инвестора в части полезности вложений в те или иные портфели.

9. Особое место в формировании портфеля ценных бумаг занимает рыночная модель, отражающая соотношение доходности ценной бумаги и доходности на индекс рынка.

10. Коэффициент наклона в рыночной модели, или «бета»-коэффициент, характеризует ее чувствительность к доходности на индекс рынка.

11. Общий риск ценной бумаги состоит из рыночного риска и собственного риска, каждый из которых имеет определенную дисперсию разброса случайной погрешности.

12. Общий риск инвестиционного портфеля состоит из общего риска отдельных ценных бумаг, который можно уменьшить за счет диверсификации.

13. Оптимальный портфель инвестора может быть сформирован с помощью определения точки касания кривых безразличия инвестора с эффективным множеством.

14. Состав портфеля из эффективного множества находится с помощью разработанного Г. Марковицем алгоритма, в основе которого лежит квадратическое программирование (метод критических линий).

15. Безрисковый актив имеет заранее известную доходность.

16. В ситуации, когда нужно исследовать большое количество акций, алгоритм Марковица-Тобина сложно реализовать.

17. Для составления арбитражного портфеля не требуется дополнительных ресурсов.

18. Для реализации арбитражного подхода требуется факторный анализ курса ценных бумаг.

19. При формировании первичного портфеля облигаций учитывается их стоимость на рынке, будущая доходность, риск и инфляция.

20. Для оформления заявки на участие в аукционе цену облигации можно определить на основе анализа конъюнктуры рынка.

21. Поскольку при прогнозировании цены облигаций существует значительная доля риска отклонения от реальной цены, то для его снижения при оформлении заявки на приобретение бумаг указывается несколько цен.

Рекомендуемая литература

1. Шарп У., Александер Г., Бэйли Дж. Инвестиции. Пер. с англ. - М.: Инфра-М, 1997. - 1024 с.

2. Рязанов Б. Теории портфельного инвестирования и их применение в условиях российского рынка//Рынок ценных бумаг, 1998. — № 2.