Рефлексивность на финансовых рынках

 

До сих пор в моем повествовании я погружался в область абстрактных утверждений. Согласно моему предположе­нию, между мышлением и реальностью существует дву­сторонняя связь, которая, одновременно работая в обоих направлениях, вносит элемент неуверенности в мышление участника ситуации и элемент неопределенности в ход собы­тий. Назвав такую двустороннюю связь рефлексивностью, я выдвинул гипотезу, что именно рефлексивность способна отличить уникальные изменения исторического объема от ежедневного «шума». Теперь мне хотелось бы предложить вам несколько практических свидетельств того, что рефлек­сивные события существуют и являются важными с исто­рической точки зрения.

Я начну не с политической истории, а обращусь к фи­нансовым рынкам. Финансовые рынки служат идеальной лабораторией, потому что основной объем значений цен и других данных, описывающих эти рынки, остается обще­доступным и позволяет делать количественную оценку. Разумеется, рефлексивных процессов много и в полити­ческой истории, и других формах истории, но их сложнее определять и анализировать. Основное преимущество фи­нансовых рынков как лаборатории состоит в том, что моя теория рефлексивности прямо противоречит широко рас­пространенной теории, согласно которой финансовые рын­ки движутся к равновесию. Если теория равновесия верна, то рефлексивность не может существовать в природе. И на­оборот, если верна теория рефлексивности, то неверна тео­рия равновесия. Поведение финансовых рынков должно рассматриваться как достаточно непредсказуемый истори­ческий процесс, а не процесс, определяемый раз и навсегда установленными законами. И если это будет справедливо для финансовых рынков, то такой ход рассуждений может применяться и для анализа других исторических процес­сов, где рефлексивность не столь заметна.

Впервые я заговорил о своей теории финансовых рынков в книге «Алхимия финансов», однако концепция рефлек­сивности не получила серьезного внимания. Но времена меняются. Экономисты начинают понимать, что их основ­ная парадигма не столь безупречна, вместе с тем развить другую они пока не успели. Пузырь ипотечных кредитов в сегменте субстандартных займов, лопнувший в августе 2007 года и вызвавший широкомасштабное финансовое потрясение, требует своего объяснения. Я верю, что реф­лексивность как явление в скором времени получит более широкое признание, ведь моя теория позволяет глубже по­нимать причины произошедшего. Разворачивающиеся на финансовых рынках рефлексивные процессы представляют собой важный элемент реальности, противостоящий в на­стоящее время процессам развития глобальной экономики. Велика опасность, что это противостояние не будет оценено правильным образом. Это еще один пример того, как важно поставить когнитивную функцию (то есть познание) перед манипулятивной, чтобы избежать негативных последствий. Ниже я расскажу об общих положениях своей теории и во второй части книги применю их к анализу нынешней си­туации.

 

Теория равновесия

 

Экономическая теория склонна к имитации естественных наук. Она нацелена на создание вечно действующих обоб­щений, способных как оценивать, так и предсказывать экономические события. В частности, модель совершен­ной конкуренции была выстроена по канонам физики Ньютона и определяла некое равновесие между спросом и предложением, к которому стремятся рыночные цены. Теория базировалась на аксиомах, подобно евклидовой геометрии: в основе лежат постулаты, из них путем ло­гических рассуждений или математических вычислений выводятся заключения. Постулаты описывают идеаль­ные условия, однако заключения должны иметь смысл для реального мира. Теория предполагает, что при нали­чии особых условий неограниченное желание удовлетво­рять собственные потребности приведет к оптимальному распределению ресурсов. Точка равновесия достигается, когда каждая фирма производит товар на уровне, при ко­тором ее предельные издержки соответствуют рыночным ценам, а каждый покупатель приобретает товар при усло­вии, что предельная полезность покупки соответствует рыночным ценам. С точки зрения математических рас­четов равновесие приводит к максимизации полезности для всех участников. Именно такая аргументация по­зволила обеспечить теоретическую поддержку политики laissez-faire, характерной для XIX века. Кроме того, она послужила фундаментом для веры в «магию рынка», ши­роко распространенной в годы президентства Рональда Рейгана.

Один из ключевых постулатов теории в ее классическом виде сводится к совершенному знанию. Другими постула­тами являются однородный характер товаров и делимость товарных партий, а также большое количество участни­ков, не позволяющее отдельно взятому покупателю или продавцу влиять на рыночную цену. Предположение о со­вершенном знании находилось в прямом противоречии не только с рефлексивностью, но и с идеей несовершенного понимания, горячо защищаемой Карлом Поппером. Все это заставляло меня сомневаться в теории совершенной конкуренции еще во времена моего студенчества. Класси­ческие экономисты применяли концепцию совершенного знания в том виде, которому противился Поппер. Они действовали в рамках образа мыслей, названного мною ошибкой Просвещения. Как только на поверхность стали подниматься эпистемологические (связанные с теорией познания) проблемы, сторонники теории совершенной конкуренции поняли, что должны использовать не кон­цепцию знания, а более простую концепцию информации. В современном виде теория как раз и говорит о совершен­ной информации.

К сожалению, этого предположения недостаточно для поддержания выводов теории. В попытках избежать яв­ных недостатков системы современные экономисты приня­лись настаивать на том, что кривые спроса и предложения должны рассматриваться независимо друг от друга. Это заявление не постулировалось, а скорее преподносилось как методологическая идея. Экономисты стали подвергать сомнению прежний тезис о том, что задача экономики со­стоит в изучении связи между спросом и предложением. Спрос может быть объектом изучения психологов, а вопро­сы предложения могут рассматриваться с инженерной точ­ки зрения или в рамках изучения теории управления (обе сферы изучения находятся вне пределов экономической науки). Следовательно, экономисты должны рассматри­вать их как данность. Вот такую теорию я изучал, когда был студентом.

Но давайте остановимся на мысли о том, что условия из­менения спроса и предложения не зависят друг от друга. Очевидно, что в данном случае было сделано еще одно пред­положение. Иначе откуда бы вообще взялись эти кривые? Речь идет о том, что предположение вновь используется в качестве методологического инструмента. Предполагается, что участники должны выбирать из нескольких альтерна­тивных предложений, основываясь на собственной шкале предпочтений. Согласно невысказанному предположению, участники знают, какие имеются альтернативы и в чем со­стоят предпочтения.

Я постараюсь доказать, что это предположение доста­точно непрочно. Кривые спроса и предложения нельзя рас­ценивать как независимые параметры, потому что и та и другая отражают ожидания участников относительно со­бытий, которые могут произойти вследствие их ожиданий. На финансовых рынках роль ожиданий видна лучше, чем где-либо еще. Решения о покупке и продаже принимаются на основе ожиданий относительно будущих цен, которые, в свою очередь, определяются сегодняшними решениями о покупке и продаже.

Ошибочно полагать, что предложение и спрос опре­деляются некими силами, не зависящими от ожиданий участников рынка. Кривые спроса и предложения нарисо­ваны в учебниках так, как если бы имели под собой какое-либо эмпирическое основание. Однако такого основания для существования независимых кривых спроса и пред­ложения нет. Любой, кто работает на рынках с постоянно изменяющимися ценами, знает, что участники рынка в большой степени подвержены влиянию событий, проис­ходящих на рынке. Растущие цены привлекают покупа­телей, и наоборот. Как можно объяснить развитие само­развивающихся трендов на рынке, считая при этом, что кривые предложения и спроса не зависят от рыночных цен? Посмотрите на товарные, фондовые или валютные рынки, и вы заметите, что тренды являются скорее пра­вилом, чем исключением.

Идея, что рыночная ситуация способна повлиять на фор­му кривых спроса и предложения, не согласуется с точкой зрения сторонников классической экономики. Предпола­гается, что именно кривые спроса и предложения обуслов­ливают рыночную цену. И если они подвержены влиянию рыночных событий, то однозначное определение цены ста­новится невозможным. Вместо равновесия мы получаем колебания цен. Это приводит к тому, что все заключения экономической теории теряют какой-либо практический смысл. Именно поэтому и был придуман методологический инструмент, позволяющий рассматривать кривые предло­жения и спроса как независимые величины. Но, помоему, есть что-то странное в применении методологического ин­струмента, против которого есть серьезное возражение, способное доказать его неприменимость.

Экономисты пытаются объединить ожидания участни­ков рынка с теорией совершенной конкуренции еще с тех времен, когда я был студентом. Они создали теорию рацио­нальных ожиданий. Не могу сказать, что полностью пони­маю эту теорию, — я никогда ее не изучал. Но если я пони­маю правильно, теория предполагает следующее: участники рынка, действующие в своих интересах, основывают свои решения на предположении о том, что другие участники бу­дут делать так же. Это звучит разумно, однако разумным не является. Люди поступают так или иначе не в соответствии со своими интересами, а в соответствии с собственным восприятием своих интересов — что неоднократно под­тверждалось экспериментами в области бихевиористской экономики. Участники рынка действуют в условиях несо­вершенного понимания, что нередко приводит к непредска­зуемым последствиям. Существует некоторое несоответ­ствие между ожиданиями и результатами — то есть между состояниями ех аnte и ех роst; и было бы нерациональным действовать, предполагая, что между этими состояниями нет различий.

Теория рациональных ожиданий пытается преодолеть это препятствие, заявляя о том, что рынок в целом всег­да знает больше, чем любой из его участников, — и этого достаточно для того, чтобы рынки всегда вели себя правильно. Люди могут ошибаться, и их ошибки могут приводить к случайным колебаниям. Однако в целом все участники рынка используют единую модель пони­мания мира, а если нет, то они учатся на своем опыте и в конце концов приходят к единой модели. Полагая, что эта модель слишком сильно оторвана от реальности, я даже не тратил времени на ее изучение. Я применял дру­гую модель, и тот факт, что мне удалось с ней преуспеть, не оставляет камня на камне от теории рациональных ожиданий: ведь мои результаты гораздо лучше, чем допу­стимые отклонения в рамках теории «случайных блуж­даний».

 

Противоречивая теория

 

Я утверждаю, что финансовые рынки ведут себя непра­вильно (в том смысле, что они подвержены тем или иным предубеждениям), однако при нормальном ходе событий склонны откатываться от предельных значений. Время от времени превалирующие на рынке предубеждения способ­ны повлиять не только на текущие показатели цен, но и на фундаментальные основы, которые, как предполагается, рыночные цены и должны отражать. И вот это положение дел сторонники господствующей парадигмы объяснить не могут. Многие критики рефлексивности говорили о том, что эта теория лишь подтверждает очевидные факты, а именно, что предвзятые мнения участников рынка влияют на рыночные цены. Но смысл теории рефлексивности не так очевиден. Иллюзия правоты рынков опирается на их способность поколебать фундаментальные основы, на кото­рых и базируются рынки. Но изменение фундаментальных основ вкупе с искаженными представлениями может при­вести к саморазвивающемуся, а впоследствии саморазру­шающемуся процессу. Разумеется, такие ситуации подъема и спада не возникают постоянно. Отказ от неверных пред­ставлений чаще всего происходит раньше, чем начинают затрагиваться фундаментальные основы рынка. Однако сам факт того, что фундаментальные основы могут быть затронуты, делает неверной теорию рациональных ожида­ний. В случае изменения фундаментальных основ процессы подъема и спада приобретают историческое значение. Это случилось во времена Великой депрессии, и это происходит сейчас, хотя и в другой форме.

В книге «Алхимия финансов» я приводил множество при­меров процессов подъема и спада (ситуаций, когда пузыри возникали, росли и впоследствии лопались), возникавших на финансовых рынках. В каждом случае присутствовала двусторонняя рефлексивная связь между оценкой состоя­ния рынка и его фундаментальными основами, приводив­шая к некоему короткому замыканию: оценки рынка влия­ли на те самые фундаментальные основы, которые должны были лишь отражать. Короткое замыкание могло прини­мать форму дополнительного выпуска акций по завышен­ным ценам, но чаще — применения заемных средств для обеспечения долга. В большинстве случаев такая ситуация возникает в области коммерческой или жилой недвижимо­сти, когда готовность давать взаймы влияет на стоимость обеспечения займа. В ходе международного долгового кри­зиса 1980-х годов короткое замыкание возникло в сфере су­веренных займов (sovereign borrowing). Хотя в той ситуации и не существовало обеспечения как такового, желание бан­ков ссужать повлияло на так называемые кредитные рей­тинги, определявшие возможности той или иной страны прибегать к займам.