Оценка доходности вложений в ценные бумагами

 

Акции представляют собой имущественные ценные бумаги, которые удостоверяют права их владельцев на часть чистой прибыли акционерного общества в виде дивидендов, участие в управлении и на долю в имуществе акционерного общества в случае его ликвидации. Акции делятся на 2 категории:

обыкновенные – дают право голоса на общем собрании акционеров и право на получение части прибыли общества в виде дивидендов после выплаты дивидендов по привилегированным акциям;

привилегированные – не дают права голоса на общем собрании акционеров (кроме случаев, определенных уставом общества), приносят фиксированные дивиденды, дают преимущественные права на распределение имущества при ликвидации акционерного общества.

Номинальная стоимость размещенных привилегированных акций не должна превышать 25% от уставного капитала общества.

Акционеры – владельцы привилегированных акций, размер дивиденда по которым определен в уставе общества, за исключением акционеров – владельцев кумулятивных привилегированных акций, имеют право участвовать в общем собрании акционеров с правом голоса по всем вопросам его компетенции, начиная с собрания, следующего за годовым общим собранием акционеров, на котором не было принято решение о выплате дивидендов или было принято решение о неполной выплате дивидендов по привилегированным акциям.

Кумулятивные привилегированные акции – это акции, по которым уставом определено, что невыплаченный или не полностью выплаченный дивиденд по привилегированным акциям может накапливаться и выплачиваться впоследствии. Для их владельцев аналогичные права наступают после собрания, где не было принято решение о выплате всех накопленных дивидендов в полной сумме.

Акционерным обществам предоставлено право самостоятельно определять методику и очередность дивидендных выплат по отдельным типам акций, зафиксировав в уставе размеры дивидендов по привилегированным акциям в твердой сумме либо в процентах от их номинальной стоимости.

Алгоритм дивидендных выплат может быть представлен в следующем виде:

Размер дивиденда по обыкновенной акции	=	Чистая прибыль к распределению минус Сумма дивидендов по привилегированным акциям минус Реинвестируемая прибыль	.
Число обыкновенных акций

Чистая прибыль к распределению представляет собой прибыль предприятия после выплаты всех налогов и прочих обязательных платежей, процентов по ссудам и отчислений в обязательные резервные фонды акционерного общества.

По закону для АО резервный фонд не может быть меньше 15% уставного капитала. Размер ежегодных отчислений предусматривается уставом общества, но не может быть менее 5% от чистой прибыли до достижения размера, установленного уставом общества.

Если предприятие развивается, для него вполне обоснованным может быть положение, когда размер чистой прибыли, направляемой на развитие поддерживается на стабильному уровне, а сумма дивидендных выплат по привилегированным акциям снижается за счет кумулятивных акций. Тогда даже небольшой прирост чистой прибыли может обеспечить стабильность выплат дивидендов по обыкновенным акциям, рост рыночной стоимости и спроса на них.

Наиболее общее представление об эффективности акции как финансового инструмента дают показатели дохода на акцию и дохода на обыкновенную акцию.

Доход на акцию	=	Чистая прибыль общества за отчетный период	.
Общее число акций в обращении

Общее число акций в обращении равно числу акций, выпущенных обществом, за минусом акций, выкупленных обществом у акционеров.

Следующий показатель в зарубежной практике относится к одному из ключевых и получил название "Earnings per share" и обозначение EPS. Он отражает доходность по акциям, владельцы которых принимают участие в управлении акционерным обществом, так называемую внутреннюю прибыльность акций.

Доход на обыкновенную акцию	=	Чистая прибыль общества за отчетный период минус сумма дивидендов по привилегированным акциям	.
Число обыкновенных акций в обращении

Для инвесторов также важно представлять долю чистой прибыли, направляемой на развитие.

Коэффициент реинвестирования прибыли	=	Чистая прибыль на одну акцию минус Дивиденд на одну акцию	.
Чистая прибыль на одну акцию

Или Креин = 1 - Коэффициент выплаты дивидендов.

Показателем внешней привлекательности акций на рынке ценных бумаг служит показатель известный из зарубежной практики как " Цена: Прибыль " (Price to Earnings) или P: E. Он является показателем рыночной ценности акций, формирует мнение потенциальных инвесторов о возможном росте прибылей и дивидендов. Наиболее общей является формула P: E:

Цена: прибыль	=	Рыночная стоимость всех акций	.
Чистая прибыль общества за отчетный период

Данный показатель является средневзвешенной величиной, учитывающей как рыночную стоимость обыкновенных, так и привилегированных акций (эти показатели могут значительно отличаться в силу разной заинтересованности инвесторов в приобретении разных типов). Если у акционерного общества нет привилегированных акций, то данная формула дает одинаковые результаты с двумя приводимыми ниже.

Цена: прибыль по обыкновенным акциям	=	Рыночная стоимость обыкновенной акции	.
Прибыль на одну обыкновенную акцию

или

Цена: прибыль по обыкновенным акциям	=	Рыночная стоимость всех обыкновенных акций	.
Чистая прибыль общества за отчетный период минус сумма дивидендов по привилегированным акциям

 

Его сравнение с показателями P: E других фирм дает представление о рыночной привлекательности акций данной фирмы для внешних инвесторов. Цена здесь выполняет роль показателя затрат на инвестирование в данный вид ценных бумаг. Чем больше знаменатель при одинаковом числителе, тем больше будет заинтересован инвестор приобрести данные акции.

В другом заинтересовано руководство. Ему выгоднее, чтобы рыночная стоимость росла более быстрыми темпами, чем растет прибыль.

Это противоречие четко отражается в показателях доходности вложений в акции.

Текущая доходность вложений в акции	=	Дивиденд на акцию	.
Рыночная стоимость акции на момент покупки

 

Полная доходность вложений в акции	=	Прирост рыночной стоимости акции за период плюс Дивиденд на акцию	.
Рыночная стоимость акции на момент покупки

 

Чем ниже цена покупки инвестором акции, тем выше можно оценить его доходность при одинаковой величине, помещенной в числитель этих формул. С другой стороны, приобретя акции, он уже заинтересован в росте ее котировок и рыночной цены, так как вместе с этим растет и стоимость его капитала.

Текущая доходность отражает интерес инвестора, заинтересованного только в получении дивидендов, а полная доходность – эффективность вложений инвестора за весь период владения акциями.

Наиболее точные расчеты доходности вложений в акции дает применение метода дисконтированных денежных потоков. Эти методы относятся к курсу «Экономической оценки инвестиций» и будут представлены позже.

Для прогнозирования рыночной стоимости обыкновенных акций можно воспользоваться формулой, обратной формуле текущей доходности.

Рыночная стоимость обыкновенных акций вложений в акции	=	Дивиденд на обыкновенную акцию	^.
Ожидаемая текущая доходность по обыкновенным акциям

Данная формула характерна для ситуации, когда предполагается постоянная величина дивидендов на акцию. В странах со стабильной и развитой финансовой системой в качестве ожидаемой текущей доходности принимается средняя доступная доходность на финансовых рынках. (В условиях современной России можно было бы использовать очищенную от инфляции ставку процента по депозитам Сбербанка). В случае, если предполагается рост дивидендов со стабильным ежегодным темпом, формула рыночной стоимости подлежит корректировке. Формула, представленная ниже получила название "модели Гордона".

Рыночная стоимость обыкновенных акций вложений в акции	=	Дивиденд на обыкновенную акцию	.
Текущая доходность по обыкновенным акциям минус Ежегодный темп роста дивидендов

Модель Гордона применима только при темпах роста дивидендов меньших, чем текущая доходность акций. В условиях развитого фондового рынка это условие поддерживается автоматически. Большие темпы роста дивидендов могут себе позволить только развивающиеся фирмы и только в краткосрочном горизонте. Далее доходность и темпы сроста дивидендов неминуемо входят в среднестатистический диапазон значений.

Кроме того, следует учитывать, что темпы роста дивидендов обязательно должны быть очищены от инфляции. Поэтому значительные их величины могут встречаться крайне редко.

В ходе операций на фондовом рынке широко используется показатель курса акций (Рк).

Курс акции (Рк)	=	Рыночная стоимость акции	.
Номинальная стоимость акции

Не менее распространена и другая формула курса акции, которую в мировой практике еще обозначают "Market to Book" или M: B.

Курс акции (M/B)	=	Рыночная стоимость акций фирмы	.
Номинальная стоимость акций фирмы

Номинальная стоимость акций акционерного общества, приобретенных акционерами, составляет уставный капитал общества.

На курс акций предприятия оказывают влияния многие факторы, однако в наиболее общем виде они могут быть сведены в следующей факторной модели.

Рк = Ро · Оа · А: АК · Ц: П,

где Ро – рентабельность продаж (чистая прибыль/выручка); Оа – оборачиваемость активов (выручка/активы); А: АК – леверидж (активы/акционерный капитал); Ц: П – соотношение "Цена: Прибыль".

 

Курс акций = (чистая прибыль: выручка) · (выручка: активы) ·

· (активы: акционерный капитал) ·

· (рыночная стоимость акций: чистая прибыль)

(Market to Book = Return on Sales · Asset Turnover · Leverage · Price to Earnings)

Пример 5.7. В начале года акция стоила 65 р., а в конце – 93 р.

Объявленные собранием акционеров дивиденды – 25 р. на одну акцию.

Рассчитать текущую и полную доходность вложений в акции.

Расчеты:

Текущая доходность равна Дт=d: P1·100=38,5%.

Полная доходность равна Дп=((Р2-Р1)+d): Р1·100=81,5%. Прогнозируемая текущая доходность в случае сохранения курса акций и размера дивидендов на достигнутом уровне будет равна Дт = d: P1 · 100 = 26,9%.

 

Пример 5.8. Предприятие с уставным капиталом равным 386 тыс. р., получило в отчетном году прибыль 94 тыс. р. Общее собрание акционеров решило распределить прибыль так:

66% – капитализация (на развитие производства)

34% – выплата дивидендов

Насколько обоснован текущий курс в 69 р., если номинал акции равен 100 р.

Налог на прибыль – 35%.

Ставка банковского депозита в среднем по региону (ставка ожидания) – 8%.

Расчеты:

Количество акций – 386000: 100 = 3860 шт.

Чистая прибыль равна = 94 ·(1 – 0,35) = 61,1 тыс. р., в т. ч. чистая прибыль, направляемая на дивиденды – 20,774 тыс. р. (34% от 61,1 тыс. р.)

Дивиденд в расчете на одну акцию(d) = 20,774: 3860 = 5,382 р.

Расчетная цена акции = 5,382: 0,08 = 67,27 р. Следовательно курс акций выше расчетной рыночной цены акции. В настоящее время он равен 69%.

Допустим, что ожидаемые акционерами среднегодовые темпы роста дивидендов равны 4,0% (без учета инфляции). Как это обстоятельство повлияет на курс акций в будущем?

Р2 = Ожидаемый дивиденд на 1 акцию: (Текущая доходность – темп роста дивидендов)

Р2 = 5,382 · (1+0,04): (0,078 – 0,04) = 147,00 р. Курс акции в ближайшем будущем должен составить 147%. (здесь 0,078 = 5,382: 69 – фактическая текущая доходность по вложениям в акции).

Облигация представляет собой долговую ценную бумагу, удостоверяющую отношения займа между кредитором (облигационером) и эмитентом (должником), которые существуют до погашения долга. Облигация предоставляет ее владельцу следующие права: возврат вложенных средств, получение обусловленных процентов, преимущественное право в получении части имущества эмитента при его ликвидации.

Погашение процентов по облигациям и самих облигаций производится в соответствии с условиями их выпуска независимо от текущих или конечных финансовых результатов деятельности эмитента.

Облигации могут выпускаться для финансирования инвестиционных проектов общества, расширения его деятельности, в том числе и непроизводственной. В ходе выпуска облигации у общества происходит изменение соотношения между собственным и заемным капиталом.

Основными типами облигаций являются купонные и дисконтные облигации.

Купонные облигации предполагают выплату должником в момент их погашения суммы основного долга и процентного дохода (купона), величина которого указывается в облигации.

Дисконтные облигации не имеют указания на процентный доход (купон). Доход по ним кредитор получает в виде скидки с номинальной цены облигации или дисконта. Дисконт – это разница между номинальной ценой облигации (суммой долга) и ценой покупки дисконтной облигации.

С дисконтом могут продаваться не только дисконтные, но и купонные облигации. Таким образом, купонная облигация может иметь две составляющих дохода – дисконт и купон. Возможно и обратное – реализация облигаций с премией, т. е. выше номинальной стоимости. Премия в данном случае будет составлять потери от вложений в облигации. Общий доход по купонной облигации тогда будет равен сальдо (разнице) купона и премии.

Курс облигации, реализуемой на вторичном рынке, рассчитывается аналогично курсу акции.

На курс облигации значительное влияние оказывает купонная ставка, определяемая по формуле:

Купонная ставка (q)	=	Сумма купона	.
Номинальная стоимость облигации

Чем больше эта величина в сравнении со средней доходностью на финансовых рынках, тем выше будет курс облигации.

Текущая доходность вложений в облигации	=	Сумма купона	.
Рыночная стоимость облигации

Доходность вложений в облигации бывает купонной (текущей) и полной. Первая присутствует только в отношении купонных облигаций. В упрощенном виде их можно представить так.

Текущая доходность отражает относительный уровень дохода на капитал, вложенный в облигации, гарантируемый инвестору в момент приобретения облигации.

Полная доходность вложений в облигации	=	Купонная ставка	+	1 – Курс на момент приобретения
Срок погашения	,
Курс облигации на момент приобретения

где курс облигации – это отношение цены покупки и номинала облигации, выраженный в долях единицы.

Данная формула отражает основные факторы, влияющие на относительный уровень общего дохода, который будет иметь инвестор за весь период владения облигацией.

Полная доходность тем выше, чем больше купонная ставка и, чем меньше цена покупки облигации в сравнении с номиналом (курс) и срок ее погашения. (Если проценты из расчета купонной ставки будут получены быстрее, то и доходность будет выше.)

В практических расчетах чаще встречается следующая формула полной доходности вложений в финансовые инструменты:

Полная доходность вложений в облигации	=	Прирост рыночной стоимости облигации за период плюс Сумма купона	,
Рыночная стоимость облигаций на момент покупки · КИ

где КИ – коэффициент пересчета интервала времени.

КИ	=	365	.
Срок погашения облигации

Указанные формулы универсальны, так как может применяться к любому типу облигаций.

 

Пример 5.9. Рассчитать полную доходность вложений в облигации на основе исходных данных, приведенных в таблице.

Таблица 5.2

Исходные данные

Вид	Цена покупки, тыс. р.	Номинальная стоимость, тыс. р.	Срок погашения, мес.	Купонная ставка, %
А				-
Б
В

 

Облигации вида А являются дисконтными или бескупонными. Облигации видов Б и В – купонные, однако, облигации вида В куплены с дисконтом.

или 100%;

или 56%;

или 37%.

Облигации вида Б, несмотря на самую высокую ставку купона, только приносят убыток инвестору, так как цена, по которой они были приобретены слишком высока.

На основании перечисленных данных можно было бы определить доходность всего портфеля облигаций, которая определяется как средневзвешенная среди доходности по отдельным видам. Взвешивание происходит по доле вида в совокупных затратах капитала на приобретение портфеля облигаций[5, с. 378-402; 6, с. 464-470; 9, с. 131-144].

 

Итак, мы рассмотрели вопрос о методах экономической диагностики эффективности управления финансами, и имеем теперь возможность сделать следующие основные выводы:

Управление активами включает в себя управление производственными запасами, управление дебиторской задолженностью, управление денежными средствами.

Управление производственными запасами направлено на минимизацию косвенных потерь, вызванных отвлечением средств из оборота, равных доходу, который можно бы получить, инвестировав соответствующую сумму в альтернативный проект.

Управление дебиторской задолженностью основной своей целью имеет ускорение оборачиваемости средств в расчетах.

Главная задача управления денежными средствами – эффективное использование денежных средств, исключение их иммобилизации и непроизводительного вложения, генерирование денежных средств во все возрастающих масштабах, обеспечивающих потребности развития и потребления.

Критериями, с помощью которых могут приниматься решения о целесообразности покупки или продажи финансовых активов, являются показатели доходности. Доходность характеризует эффективность финансового актива и представляет собой относительный показатель, рассчитываемый соотнесением дохода, генерируемого данным финансовым активом, и величины инвестиции в этот актив.

 

Вопросы для повторения и обсуждения

 

1. В чем состоит значение оборотных средств для компании?

2. Объясните принципиальное различие между моделями управления оборотными средствами.

3. Объясните взаимосвязь между операционным и финансовым циклами.

4. Объясните экономический смысл моделей управления денежными средствами.

5. Какими показателями характеризуется эффективность управления дебиторской задолженностью?

6. Для любой компании необходимо знать модель EOQ и уровень запасов, при котором делается заказ для всех компонентов производственных запасов. Только в этом случае можно оптимизировать сумму денежных средств, вложенных в запасы. Обсудите это утверждение.

7. Затоваривание представляет собой ситуацию, когда компания испытывает дефицит чистого оборотного капитала, при этом основная часть её оборотных средств иммобилизована в запасы сырья, продукции и дебиторов. Причинами могут быть неэффективная работа управленческого персонала и некоторые внешние факторы. Обсудите эту ситуацию.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

 

Для успешного ведения хозяйственной деятельности необходимо изучение финансовой отчетности контрагентов для оценки их экономических результатов, платежеспособности и инвестиционной привлекательности.

Американские и западноевропейские коллеги определяют финансовый менеджмент как управление финансами фирмы, имеющие главной своей целевой функцией максимизацию курса акций, чистой прибыли на акцию, уровня дивидендов, имущества акционеров. В условиях же российского рынка финансовый менеджмент дает необходимый набор методов для достижения тех целей, которое данное предприятие само перед собой ставит. Главное – выбрать методы, соответствующие этой цели, а не противоречащие ей, и суметь их применить.

Поэтому основными задачами учебного пособия стали ▪ рассмотрение содержания, методов и приемов финансового менеджмента; ▪ состава, содержания и методов анализа бухгалтерской отчетности предприятия; ▪ представление характеристики финансовых показателей, а также методики их расчета; ▪ раскрытие механизма применения некоторых факторных моделей при принятии управленческих решений финансового характера; ▪ обобщение вопросов управления активами и пассивами предприятия; ▪ рассмотрение методов финансового прогнозирования.

Критерии принятия финансовых решений являются главным предметом рассмотрения в данном пособии.

Первая глава пособия раскрывает вопросы о сущности, целях и задачах финансового менеджмента. Значительное внимание уделено определению, видам и признакам финансового рынка. Рассмотрены вопросы эволюции целей финансового менеджмента, а значит и его объекта. Главный вывод первой главы пособия – меняется как теория, так и практика финансового менеджмента. Кроме того, процедуры финансового менеджмента в России имеют свои характерные черты, обусловленные особенностями российского законодательства.

Изучение второй главы пособия позволит студентам овладеть методикой анализа финансового состояния, финансовых результатов, деловой активности. Глава наполнена примерами оценки влияния факторов на экономические показатели деятельности предприятия. Кроме того, представлена методика сравнительной оценки финансового положения предприятия среди конкурентов и организаций, занятых в одной сфере деятельности.

Вопросы финансового планирования и прогнозирования рассмотрены в третьей главе данного учебного пособия. Раскрыта сущность основных методов финансового планирования. Отдельный раздел главы посвящен оптимизации объёма, затрат и прибыли в системе «директ-костинг». Использование приемов данного метода позволяет предприятиям оценить целесообразность принятия решения об отказе от производства убыточной продукции. Для определения потребности в дополнительных источниках финансирования и оценки перспектив изменения финансового состояния предприятия в результате качественных изменений в деятельности предприятия применяются балансовые модели. Механизм этого инструмента рассмотрен на конкретном примере в третьей главе пособия. Во многих российских организациях сегодня применяют бюджетирование, в ходе которого оцениваются на перспективу денежные потоки. Рассмотрению этого механизма посвящен последний раздел третьей главы издания.

Разумная финансовая политика предприятия предполагает привлечение различных источников финансирования в том или ином сочетании. Четвертая глава посвящена рассмотрению критериев выбора моделей и источников финансирования. Так, в первом разделе раскрывается смысл главного противоречия управления финансами – противоречие между платежеспособностью и рентабельностью. Вопросам целесообразности заимствования посвящен второй раздел главы, где на примере рассмотрено применение эффекта финансового рычага в качестве критерия принятия решений финансового характера. Все средства, авансированные в активы предприятия, подразделяются на собственные и заемные. Собственный капитал состоит из акционерного капитала и реинвестированной прибыли, за счет которой могут создаваться различные источники собственных средств. Выбор политики реинвестирования, анализ отклонений её от оптимального положения являются важнейшими аспектами финансового управления и экономического анализа. Кроме того, политика реинвестирования тесно связана с дивидендной политикой предприятия. Для привлечения внешних источников финансирования компания может либо получить кредит в банке, либо эмитировать акции и долговые ценные бумаги, а также использовать финансирование в форме лизинга и ипотечного кредитования.

В пятой главе пособия рассматриваются вопросы управления активами. В частности, такие аспекты как управление производственными запасами, управление дебиторской задолженности, управление денежными средствами. Последний раздел главы посвящен рассмотрению вопросов оценки доходности вложений в ценные бумаги – акции и облигации. Глава содержит примеры расчетов с комментариями и выводами.

Таким образом, учебное пособие включает предисловие, введение, основную часть, заключение, библиографический список, алфавитно-предметный указатель. Весь материал учебного курса разбит на пять тем в соответствии с программой. По каждой теме выделены три раздела: (а) основное содержание темы; (б) обзор основных выводов по теме; (в) вопросы для повторения и обсуждения.

Авторы при написании данного учебного пособия исходили из того, что универсальные приемы и методы финансового менеджмента необходимо адаптировать к особенностям российского рынка. Так как в последнее время появилось немало учебников и учебно-практических руководств под названием «Финансовый менеджмент», которые содержат в целом полезные наставления, но не раскрывают основного содержания и главных методов финансового менеджмента. А как уже отмечалось выше для российских предприятий главное выбрать методы управления, соответствующие целям деятельности и применить их.

Финансовый менеджмент динамичная наука – изменяются как её теория, так и практика. Полагаем, что в условиях постоянно меняющейся российской действительности данное пособие будет переиздаваться, с тем, чтобы адаптировать содержание к новым условиям хозяйствования.

Данное учебное пособие обобщает не только наработки зарубежных и отечественных ученых, а также личный опыт преподавания финансового менеджмента. Главная ценность данного учебного пособия состоит в том, что в центре внимания находится российская практика. Учебное пособие наполнено примерами, ситуациями, задачами – без них невозможно закрепить полученные теоретические навыки. Примеры, ситуации, задачи позволяют доказать, что универсальные методы финансового менеджмента в России работают, каким именно образом они работают.

БИБЛИОГРАФИЧЕСКИЙ СПИСОК

 

1. Абрютина М. С. Финансовый анализ коммерческой деятельности: Учеб. пособие. М.: Издательство «Финпресс», 2002. 176 с.

2. Балабанов И. Т. Основы финансового менеджмента: Учеб. пособ. М.: Финансы и статистика, 2001. 528 с.

3. Вакуленко Т. Г., Фомина Л. Ф. Анализ бухгалтерской (финансовой) отчетности для принятия управленческих решений. СПб.: «Издательский дом Герда», 2003. 288 с.

4. Ковалев А. И., Привалов В. П. Анализ финансового состояния предприятия. Изд. 4-е, исп., доп. М.: Центр экономики и маркетинга, 2000. 208 с.

5. Ковалев В. В. Введение в финансовый менеджмент. М.: Финансы и статистика, 2001. 768 с.

6. Ковалев В. В. Финансовый анализ: методы и процедуры. М.: Финансы и статистика, 2001. 560 с.

7. Павлова Л. Н. Финансовый менеджмент. Управление денежным оборотом предприятия: Учебник для вузов. М.: Банки и биржи, ЮНИТИ, 1995. 400 с.

8. Салин В. Н. Техника финансово-экономических расчетов: Учеб. пособие. М.: Издательский Дом «Дашков и К°», 2000. 80 с.

9. Финансовый менеджмент: Учебник / Под ред. Е. С. Стояновой. М.: Перспектива, 2000. 471 с.

10. Холт Робет. Основы финансового менеджмента. М.: Дело, 1993. 498 с.

11. Четыркин Е. М., Васильева Н. Е. Финансово-экономические расчеты. М.: Финансы и статистика, 1990. 212 с.

12. Шеремет А. Д., Сайфулин Р. С., Негашев С. Т. Методика финансового анализа. М.: ИНФРА - М, 2001. 239 с.