Методи оцінки та обґрунтування ефективності використання інвестиційних ресурсів

Оцінка ефективності інвестицій — найвідповідальніший етап у процесі прийняття інвестиційних рішень. Від того, наскільки об'­єктивно проведено цю оцінку, залежать строки проведення вкла­деного капіталу та темпи розвитку компанії (фірми). Цю об'єк­тивність та всебічну оцінку ефективності індека/ прибутковості (Ш) забезпечать лише сучасні методи. Розглянемо деякі базові принципи та методичні підходи, які використовують в іноземній практиці. Одним із таких принципів є оцінка повернення інвес­тованого капіталу, що базується на показниках грошового пото­ку, сформованого за рахунок сум чистого прибутку та амортиза­ційних відрахувань у процесі експлуатації Ш. Причому показник грошового потоку може бути диференційовано за окремими ро­ками експлуатації Ш або як середньорічний.

Ще одним принципом є обов'язкове приведення до теперіш­ньої вартості як капіталу, що інвестують, так і сум грошового потоку. Процес інвестування у більшості випадків складається з низки послідовних кроків (табл. 5).

Графік потоку інвестицій, пов'язаних з будівництвом та вво­дом об'єкту до експлуатування.

Тому, за випадком 1-го кроку, всі наступні суми, які надходитимугь, бути зведено до теперішньої вартості (диференційовано до кожного кроку наступного інвестування). За такою самою схе­мою має бути дисконтовано і суму грошового потоку.

Наступним принципом оцінки є вибір диференційованої дис­контної ставки у процесі дисконтування грошового потоку для різних Ш. Розмір прибутку від інвестицій формується з ураху­ванням таких чинників:

1) середня реальна депозитна ставка;

2) темп інфляції;

3) винагорода за ризик;

4) винагорода за низьку ліквідність.

Тому, при формуванні двох Ш, з різним рівнем ризику і з загальними періодами інвестування, у разі дисконтування слід використовувати різні ставки відсотку. Четвертий принцип — ва­ріація форм відсоткової ставки, яку використовують при дискон­туванні, залежно від мети оцінки. Під час розрахунків різних показників ефективності інвестицій замість відсоткової ставки можна використати середню депозитну кредитну ставку, індиві­дуальну норму прибутковості інвестицій з урахуванням рівня інфляції та ліквідності інвестицій, та ін.

Рис 9. Показники оцінки ефективності інвестицій

 

 

Враховуючи ці принципи, розглянемо методику оцінки ефектив­ності реальних інвестицій, які базуються на різних показниках.

1. Чистий зведений прибуток (ЧЗП) дозволяє отримати най­більш загальну характеристику результату інвестування — його кінцевий ефект в абсолютній сумі. Це різниця між зведеною до теперішньої вартості суми грошового потоку за період експлуата­ції Ш та сумою коштів, які інвестують. Розрахунок цього показ­ника здійснюють за формулою:

ЧЗП = ГП-ІК, де

ЧЗП — чистий зведений прибуток;

ТІЇ — сума грошового потоку (у теперішній вартості) за весь термін експлуатації Ш (до початку нових інвестицій). Якщо повний термін експлуатації до початку нового ін­вестування в цей об'єкт, визначити важко, то в розра­хунках його прирівнюють до 5 років (це середній термін амортизації устаткування, після чого його замінюють);

ІК — сума інвестиційних коштів, спрямованих на реалізацію Ш.

Розраховуючи цей показник, дисконтну ставку диферен­ціюють залежно від рівня ризику та ліквідності. Слід зауважити, що ЧЗП можна використовувати не тільки як порівняльну оцін­ку ефективності Ш, а і як критерій їх реалізації. Ш, за яким показник ЧЗП є від'ємним або нульовим, не варто реалізовувати, оскільки він не принесе інвестору додатковий прибуток на вкла­дений капітал. Ш з додатнім значенням ЧЗП дозволяє інвестору збільшити свої кошти. Однак цей показник має недоліки: дис­контна ставка не змінюється протягом всього терміну експлуата­ції Ш. У майбутньому, через зміну економічних умов, ця ставка

може змінюватись. Але незважаючи на цей недолік, ЧЗП в іно­земній практиці є найнадійнішим у системі показників ефектив­ності інвестицій.

2. Індекс прибутковості (Ш) у методичному відношенні на­гадує коефіцієнт ефективності капіталовкладень. Однак з погля­ду економічним змістом, він має протилежне значення, оскільки замість прибутку від інвестицій виступає не чистий Прибуток, а грошовий потік. Крім того, майбутній прибуток від інвестицій у процесі оцінки зводиться до теперішньої вартості. Розрахунок індексу прибутковості здійснюється за формулою:

ІП — індекс прибутковості;

ГП —сума грошового потоку; ІК — сума інвестиційних коштів.

Індекс прибутковості також використовують як критерій для прийняття Ш до реалізації. До реалізації може бути прийнято Ш тільки зі значенням вище одиниці. Порівнюючи показники ЧЗП та слід зважати, що зі збільшенням абсолютного значення ЧЗП зростає значення індексу прибутковості, і навпаки. Крім того, якщо ЧЗП дорівнює нулю та Ш —одиниці, це свідчить про те, що як показник реалізації ІП, може бути використаний лише один з них. А щодо проведення порівняльної характеристики, то у цьому разі слід розглянути обидва показники, оскільки вони дозволяють інвестору з різних боків оцінити ефективність інвестицій.

3. Період окупності (ПО) є одним з найбільш поширених та зрозумілих показників ефективності інвестицій. На відміну від показника «термін окупності капіталовкладень», який викорис­товують у вітчизняній практиці, він ґрунтується не на прибутку, а на грошовому потоку із зведенням коштів, що інвестують, та суми грошового потоку до теперішньої вартості. Розрахунок цього показника здійснюється за формулою:

ПО — період окупності;

ІК — сума інвестиційних коштів;

ГПсер. — сума грошового потоку у визначений термін.

Цей показник можна використовувати і в разі оцінки рівня інвестиційних ризиків, пов'язаних із ліквідністю (чим більший термін реалізації ІП до повної окупності, тім вищий рівень інвес­тиційних ризиків). Недоліком цього показника є те, що він не

враховує ті грошові потоки, які формуються після терміну окуп­ності інвестицій. Наприклад, за ІП з довготривалим строком екс­плуатації, після їх окупності, можна отримати значно більшу су­му ЧЗП, ніж за індексом прибутковості з коротким терміном експлуатації.

4. Внутрішня норма прибутковості (ВНП) — найскладніший і новий для нас показник з погляду його розрахунку. Він харак­теризує рівень прибутковості конкретного ІП, за яким майбутня вартість грошового потоку від інвестицій зводиться до теперіш­ньої вартості коштів, які інвестують ВНП можна охарактеризу­вати і як дисконтну ставку, за якої ЧЗП у процесі дисконтування буде зведено до нуля. Слід враховувати, що ВНП найбільш вдало відображає порівняльну оцінку, причому останню може бути проведено не тільки у межах певного ІП, а й у ширшому діапа­зоні (наприклад, порівняння ВВП за ІП з рівнем прибутковості активів, які використовують у процесі теперішньої господарської діяльності компанії з середньою нормою прибутковості інвести­цій та ін.).

Крім того, кожна компанія, враховуючи свій рівень інвести­ційних ризиків, може встановити для себе критеріальний по­казник ВВП. Проекти з нижчою ВВП не розглядатимуть як проекти, які не відповідають вимогам ефективності реальних ін­вестицій. Такий показник на практиці оцінки ІП має назву «гра­нична ставка ВНП».

Усі показники пов'язані між собою і чинять неабиякий вплив на ефективність реалізації проекту. За значенням основних по­казників проводять оцінку інвестиційних проектів. Сучасній еко­номічній теорії на практиці відомо чимало методів оцінки інвес­тиційних проектів, які умовно можна поділити на дві групи: статистичні та динамічні. Статистичні методи важливі для ма­лих і середніх підприємств, бо стосуються інвестиційних проек­тів, що здійснюються в межах одного року. Динамічні методи, як правило, застосовують для оцінки інвестиційних проектів, термін реалізації яких більший за один рік. У цьому разі застосовують метод обчислення чистої теперішньої вартості та внутрішньої норми рентабельності. Оскільки тут враховують фактор часу, це зумовлює підвищений інтерес до цього методу з боку україн­ських підприємств.

Динамічні методи фінансової оцінки інвестиційних проектів ґрунтуються на дисконтуванні грошових потоків проекту. При цьому останні розраховують як різницю між надходженнями від проекту та витратами у відповідному році. Враховують також амортизацію відрахування і віднімають початкові інвестиції (табл. 6).

 

Зазначимо, що наявність витрат і надходжень у нульовому році пов'язана із специфікою інвестиційного проекту — він реа­лізується на підприємстві, що вже діє. Показник чистої теперіш­ньої вартості, як відомо, обчислюють за формулою:

К — чиста теперішня вартість, грошових одиниць;

At — надходження у рік t, грошових одиниць;

Bt — витрати в рік t, грошових одиниць;

п — термін реалізації проекту;

і — ставка дисконту.

1=0 — це рік внесення першої інвестиції.

Якщо К>0, тоді інвестиційних проект є ефективним і інвестор отримує певний прибуток. Якщо ж К<0, то інвестування є еко­номічно недоцільним.

 

 

У таблиці показник теперішньої вартості визначено на підста­ві грошових потоків за умови, що дисконтна ставка становить 10% (і = 0,1) (це рівень процентної ставки за кредит ЄБРР, який планують залучити для реалізації проекту). Для наочності меха­нізму розрахунків у таблиці наводиться значення фактору ди­сконту 1/(1 +і)¹ для кожного року. Чиста теперішня вартість (ЧТВ), отже, є сумою добутків грошового потоку на фактор ди­сконту у відповідному році. Через досить складний механізм цього методу обчислення ЧТВ, є певні проблеми щодо його за­стосування в сучасних умовах в Україні. Насамперед це стосу­ється вибору дисконтної ставки. Враховуючи, що вітчизняний ринок капіталів перебуває у фазі становлення, поки що єдиного орієнтира для вибору дисконтної ставки не існує. Тому як такі часто використовують:

• значення L- і S-індексів, що характеризують зміни цін ку­півлі й продажу цінних паперів на фондовому ринку;

• середні процентні ставки за кредити;

• процентну ставку за державними облігаціями;

• прогнозні процентні ставки конкретних банків.

Враховуючи специфіку інвестиційного проекту, може бути ви­користано один із наведених варіантів обчислення дисконтної ставки. Найважливіша умова при цьому — врахування у дис­контній ставці рівня ризику: якщо ризик інвестицій високий, то й процентну ставку обирають вищу. Крім того, актуальним для економіки України є те, що дисконтна ставка має враховувати рівень інфляції. Загальновизнаними два підходи до врахування інфляції під час розрахунку ЧТВ. У першому випадку ЧТВ об­числюють за формулою:

 

Реальна процентна ставка визначається як:

т — номінальна процентна ставка; /— рівень інфляції.

У другому випадку ЧТВ обчислюється за формулою:

 

 

Наведені методи в Україні застосовують досить рідко. Кожен інвестиційний проект перебуває у власному інвестиційному середовищі, тобто залежить від коливань цін на різні групи затрат. Оскільки різниця між ціновими коливаннями може бути істот­ною, то існує небезпека зростання рівня затрат за окремими еле­ментами проекту не лише у національній валюті, айв іноземній. Це, своєю чергою, може суттєво зменшити привабливість проек­ту. Показник чистої теперішньої вартості часто використовують разом із показником внутрішньої норми рентабельності (ВНР). Останній фактор фактично є дисконтною ставкою, за якої ЧТВ дорівнюватиме нулю, тобто:

 

Значення ВНР можна визначити кількома шляхами, а саме:

• методом пробних розрахунків, тобто обчислення ЧТВ зарізних дисконтних ставок до моменту виконання рівності:

 

 

 

• графічним методом. Для цього в системі координат в осі абсцис відкладаємо значення процентної ставки, а на осі ординат — значення ЧТВ. Далі знаходимо значення ЧТВ за двох різних процентних ставок і проводимо через отримані точки пряму. її перетин з віссю абсцис вкаже на значення ВНР;

• методом лінійної інтер - чи екстраполяції. Для цього, знову ж таки, визначимо ЧТВ за двох дисконтних ставок, а потім обчислимо формулу:

V — внутрішня норма рентабельності;

К2+К1 — чиста теперішня вартість для різних ставок дисконту

(К2<К1), грошових одиниць; І2+І1 — дисконтні ставки (І2>І1).

Крім того, діяльність інвестиційного проекту пов'язана май­бутнім, яке можливо передбачити з певною ймовірністю. З огля­ду на це існує потреба в аналізі чутливості проекту. Для цього найважливішим параметрам проекту (ціна на продукцію, обсяг реалізації, поточні витрати тощо) надають нових значень, потім повторно обчислюють показники ефективності інвестиційних проектів і в такий спосіб визначають вплив зміни кожного пара­метра на кінцевий результат.

Варто також зауважити, що аналіз чутливості не дає однознач­них висновків, оскільки не уточнює ймовірності виникнення різ­них обставин, вказуючи лише на джерела їх появи та можливі наслідки. А тому результати такого аналізу слід розглядати як попередній етап аналізу ризиків проекту.

Підприємствам в Україні притаманне прагнення до здійснення масштабних і тривалих інвестиційних проектів. Це не завжди є виправданим з економічного погляду. Йдеться про те, що здійс­нення інвестиційних програм уможливлює оптимізацію структури інвестицій і раціональний їх розподіл у часі. Це певною мірою усуває проблеми вибору дисконтної ставки та врахування інфляції.

Зрештою, можна підсумувати, динамічні методи оцінки інвес­тиційних проектів є досить зручним інструментом прийняття ін­вестиційних рішень.