Управління облігаційною позикою

Одним із джерел залучення позикових коштів є емісія підприємством власних облігацій. Цим джерелом формування позикового капіталу можуть відповідно до нашого законодавства користуватися підприємства, створені у формі акціонерних і інших видів господарчих товариств. Акціонерні товариства можуть випускати облігації тільки після того, як повністю оплачені випущені акції.

Рішення про випуск облігацій підприємство приймає самостійно. Кошти від розміщення облігацій направляються підприємством, як правило, на фінансування свого стратегічного розвитку.

Як кредитний інструмент облігаційна позика має певні переваги й недоліки.

Залучення позикових фінансових ресурсів шляхом випуску облігацій має такі основні переваги:

а) емісія облігацій не приводить до втрати контролю над управлінням підприємством (як, наприклад, у випадку випуску акцій);

б) облігації можуть бути випущені при відносно невисоких фінансових зобов'язаннях по відсотках (у порівнянні зі ставками відсотка за банківський кредит або дивідендами по акціях), тому що вони забезпечуються майном підприємства й мають пріоритет у задоволенні претензій по них у випадку банкрутства підприємства;

в) облігації мають більшу, порівняно з акціями підприємства, можливість поширення через менший рівень їхнього ризику для інвесторів.

Разом з тим, це джерело залучення позикових фінансових коштів має й ряд недоліків:

а) облігації не можуть бути випущені для формування статутного фонду й покриття збитків (у той час як банківський або комерційний кредити можуть бути використані для подолання негативних наслідків фінансової діяльності підприємства);

б) емісія облігацій пов'язана з істотними витратами фінансових коштів і вимагає тривалого часу (підприємство повинно підготувати спеціальний документ, що називається індентурою, у якому викладаються права й привілеї власників облігації; надрукувати бланки з досить високим рівнем їхнього захисту; зареєструвати їхній випуск; вирішити питання андеррайтингу й т.п.). У зв'язку з високим рівнем видатків по випуску й розміщенню облігацій, їхня емісія виправдана лише на більшу суму, що можуть собі дозволити тільки великі підприємства;

в) рівень фінансової відповідальності підприємства за своєчасну виплату відсотків і суми основного боргу (при погашенні облігацій) дуже високий, тому що стягнення цих сум при істотному простроченні платежів реалізується через механізм банкрутства;

г) після випуску облігацій внаслідок зміни кон'юнктури фінансового ринку середня ставка позичкового відсотка може стати значно нижче, ніж установлений відсоток виплат по облігації; у цьому випадку додатковий дохід одержить не підприємство, а інвестори. Підприємство ж у цьому випадку буде нести підвищені (порівняно зі середньоринковими) видатки по обслуговуванню свого боргу.

Імітовані підприємством облігації можуть мати різні види. Класифікація облігацій підприємства за основними ознаками наведена на рисунку 8.

 

Рис. 8. Класифікація облігацій, емітованих підприємством, за основними ознаками

З урахуванням потреб підприємства в позиковому капіталі й розглянутій класифікації облігацій будується процес управління облігаційною позикою.

Основною метою управління емісією облігацій підприємства є забезпечення залучення необхідного обсягу позикових коштів шляхом випуску й розміщення на первинному фондовому ринку цінних паперів цього виду.

Управління облігаційною позикою будується на підприємстві за такими основними етапами (рис. 9).

 

 

Рис. 9. Основні етапи управління облігаційною позикою підприємства

1. Дослідження можливостей ефективного розміщення передбачуваної емісії облігацій підприємства. Вибір облігаційної позики як альтернативне джерело залучення підприємством позикових коштів може бути продиктований у першу чергу низькою вартістю цього виду позикового капіталу й умовами швидкого розміщення передбачуваної емісії облігацій на фондовому ринку. Обидві ці умови пов'язані зі станом кон'юнктури фондового ринку й рівнем інвестиційної привабливості облігацій, що намічені до емісії. Тому принципове рішення про емісію облігацій може бути прийнято лише на основі всебічного попереднього аналізу кон'юнктури фондового ринку й оцінювання інвестиційної привабливості своїх облігацій.

• Аналіз кон'юнктури фондового ринку, проведений у цих цілях, включає вивчення стану попиту та пропозиції по боргових цінних паперах різних видів, характеру обігу облігацій інших підприємств, умов їхньої емісії, динаміки рівня цін їхнього котирування, обсягів продажів облігацій підприємств нових емісій і ряду інших показників. Результатом проведення такого аналізу є виявлення діапазону вартості залучення облігаційної позики, визначення рівня чутливості реагування фондового ринку на появу нової емісії облігацій підприємства й оцінювання потенціалу поглинання ринком цієї емісії.

• Оцінювання інвестиційної привабливості своїх облігацій проводиться з позицій можливих умов їхньої емісії й можливого їхнього кредитного рейтингу на фондовому ринку. У процесі оцінювання визначаються мінімальні параметри умов емісії облігацій підприємства, що забезпечують високий рівень їхньої інвестиційної привабливості порівняно з борговими цінними паперами інших емітентів, що обертаються на фондовому ринку.

2. Визначення цілей залучення коштів облігаційної позики. До облігаційної позики підприємство удається, як правило, з метою фінансування свого стратегічного розвитку при обмеженому доступі до інших альтернативних джерел залучення довгострокового позикового капіталу. Основними із цих цілей можуть бути:

• регіональна диверсифікованість операційної діяльності підприємства, що забезпечує збільшення обсягу реалізації продукції;

• реальне інвестування (модернізація, реконструкція й т.п.), що забезпечує швидке повернення вкладеного капіталу за рахунок приросту чистого грошового потоку;

• інші стратегічні цілі, що вимагають швидкої акумуляції позикового капіталу, залучення якого з інших джерел є більш важким.

3. Оцінювання власного кредитного рейтингу. Потенціал розміщення облігаційної позики і його вартість істотно залежать від кредитного рейтингу підприємства, що визначає реальний рівень його кредитоспроможності з позицій можливого кредитного ризику для інвесторів. Рівень кредитного рейтингу підприємства (а відповідно й емітованої ним облігації) формує на фондовому ринку відповідний розмір «кредитного спреда», тобто різницю в рівні прибутковості й цінах котирування між емітованою і так званою «базисною облігацією» (у якості базисної приймається звичайно державна облігація, емітована на аналогічний період). Високий рівень кредитоспроможності підприємства і його надійна репутація як позичальника дають змогу звести до мінімуму кредитний спред, що емітент додатково платить за розміщення облігаційної позики. І навпаки, низька кредитоспроможність підприємства (а відповідно, і низький кредитний рейтинг його облігацій) визначає необхідність збільшення розміру кредитного спреда для забезпечення реалізації облігаційної позики. Тільки в цьому випадку буде забезпечена інвестиційна привабливість облігації для інвестора, дохід якого формується як сукупність прибутковості базисної облігації й кредитного спреда.

4. Визначення обсягу емісії облігацій. При визначенні обсягу емісії облігацій варто виходити з раніше розрахованої загальної потреби підприємства в позиковому капіталі й можливостей його формування з альтернативних джерел. У процесі визначення цього обсягу необхідно мати на увазі, що відповідно до законодавчих норм підприємства можуть випускати облігації на суму не більше 25% від розміру їхнього статутного фонду.

5. Визначення умов емісії облігацій. Формування умов емісії є найбільш складним і відповідальним етапом управління облігаційною позикою. Ці умови визначають рівень задоволення цілей залучення позикових коштів, рівень інвестиційної привабливості (а відповідно й реалізованості) облігацій підприємства на фондовому ринку, вартість залучення облігаційної позики й т.п. До основних умов емісії облігацій відносяться (рис. 10).

Номінал облігації. Він визначається з урахуванням основних категорій майбутніх їхніх покупців - найбільші номінали облігацій орієнтовані на їхнє розміщення серед інституціональних інвесторів, а найменші - на їхній продаж населенню. З урахуванням обсягу емісії й номіналу облігації встановлюється емітована їхня кількість.

Вид облігації. Визначення виду облігації пов'язано із цілями залучення облігаційної позики (короткострокові або довгострокові облігації), а також з можливостями їхнього розміщення на фондовому ринку з урахуванням сформованих вимог до їхньої інвестиційної привабливості (облігації іменні або на пред'явника; процентні або дисконтні облігації).

 

Рис. 10. Характеристика основних умов емісії облігацій підприємства

Період обігу облігацій. Він конкретизує термін обігу облігацій у рамках вибраного їхнього виду - короткострокових або довгострокових. Конкретний період емісії визначається цілями залучення позикового капіталу із цього джерела з урахуванням прогностичності умов економічного розвитку країни й кон'юнктури фондового ринку.

Середньорічний рівень прибутковості облігації (середньорічна ставка відсотка по ній). Цей показник формується, виходячи з кон'юнктури фондового ринку й оцінювання рівня власної кредитоспроможності. При формуванні середньорічного рівня прибутковості облігації враховуються такі основні фактори:

• середня ефективна ставка відсотка по аналогічних кредитних інструментах;

• середній рівень прибутковості базових облігацій аналогічного виду;

• розмір кредитного спреда, обумовлений рівнем кредитоспроможності (кредитного рейтингу) підприємства;

• прогнозований темп інфляції;

• рівень попиту на аналогічні боргові фондові інструменти;

• рівень ліквідності аналогічних боргових цінних паперів на фондовому ринку.

Сформований середньорічний рівень прибутковості облігації дає змогу підприємству визначити конкретні розміри відсотка або дисконту по ній.

Порядок виплати процентного доходу. Ця умова емісії характеризує періодичність виплати процентного доходу інвесторам (відповідно до встановленої середньорічної ставки прибутковості по облігації), а також адреси місць, дати початку й припинення виплати цього доходу. По дисконтних облігаціях дохід виплачується при їхньому погашенні.

Порядок погашення облігацій. Ця умова визначає дату початку й припинення погашення облігацій, а також адреси місць, у яких здійснюється це погашення.

Умови дострокового викупу облігацій. Такі умови розробляються тільки по відзивних довгострокових облігаціях з більшим періодом обігу й оформляються спеціальним Положенням про достроковий їхній викуп. Можливість дострокового викупу облігацій дає змогу підприємству управляти вартістю облігаційної позики в умовах нестабільної кон'юнктури фінансового ринку, і в першу чергу, при істотному зниженні рівня позичкового відсотка. У цьому випадку домовленість про умови дострокового викупу облігацій дає змогу придбати їх в інвестора за більш низькою ціною. Викупна ціна облігацій установлюється у відсотках до їхньої номінальної вартості на кожний рік загального періоду їхньої емісії - за цією ціною вони можуть бути викуплені підприємством при повідомленні інвесторів (як правило, за місяць).

Критерієм економічної ефективності викупу облігацій є перевищення ринкової їх вартості над установленою викупною ціною.

Інші спеціальні умови емісії облігацій. У складі цих умов можуть бути передбачені пільги в їх придбанні персоналом підприємства; можливі переваги власників облігацій у придбанні продукції підприємства; порядок заміщення облігації при її втраті або знищенні й т.п.

Сукупність усіх умов емісії облігацій повинна бути відбита в емісійному проспекті (інформації про емісію, що публікується), дотримання якого регламентується відповідними правовими нормами.

6. Оцінювання вартості облігаційної позики. Таке оцінювання проводиться на основі умов емісії й включає такі елементи розрахунку, як середньорічна ставка відсотка, ставка податку на прибуток, рівень емісійних витрат стосовно обсягу емісії й інші. За результатами оцінювання вартості облігаційної позики визначається порівняльна ефективність залучення позикового капіталу із цього джерела в зіставленні з іншими альтернативними джерелами його залучення.

7. Визначення ефективних форм андеррайтингу. Якщо до розміщення емісії облігації залучаються андеррайтери, підприємству необхідно визначити їхній склад, погодити з ними ціни первісного продажу облігацій і розміри їхньої комісійної винагороди, сформувати графік надходження коштів облігаційної позики.

8. Формування фонду погашення облігацій. Завершальним етапом управління облігаційною позикою є визначення розміру постійних відрахувань, які підприємство повинно здійснювати для формування викупного фонду до моменту їхнього погашення. У цьому випадку використовується формула розрахунку платежів у вигляді ануїтету, тому що такі відрахування здійснюються у фіксованій сумі через рівні проміжки часу протягом терміну дії облігації. Формула ануїтетних платежів може бути використана й при обслуговуванні боргу по облігації (з періодичною виплатою суми відсотка).

Відрахування до фонду погашення можуть здійснюватися як у грошовій формі, так і викупленими на фондовому ринку облігаціями.