Тема 5. Методы оценки финансовых активов, доходности.

Управление оборотным капиталом (оборотными средствами (активами)

Для создания предприятия недостаточно построить здания, приобрести и установить оборудование, нанять работников. Не­обходимы еще средства для приобретения сырья и материалов в количестве, достаточном для полной загрузки оборудования в те­чение всего периода преобразования сырья в готовую продукцию. Также предприятию, возможно, потребуется создать запасы сырья и готовой продукции. Сумма денежных средств, необходимая для закупки сырья и оплаты расходов на изготовление из него гото­вой продукции, представляет собой стоимость товарно-материаль­ных запасов, являющихся важнейшей частью оборотных средств предприятия. Но это только одна часть оборотных средств пред­приятия.

Вторая часть оборотных средств предприятия приходится на де­биторскую задолженность. Дело в том, что обычно часть продан­ного товара оплачивается не сразу при его отгрузке со склада, а спустя определенное время. Весь этот период — от момента от­грузки проданного товара до момента поступления денег за него - производство продукции продолжается, для чего предприятию так­же необходимы средства. Их величина равна задолженности по­купателей за проданную, но еще не оплаченную ими продукцию. Эта задолженность покупателей перед предприятием называется дебиторской, а сами покупатели-должники — дебиторами.

Кроме этого предприятию также необходимо иметь определен­ный запас денежных средств, что связано с неравномерностью хо­зяйственного оборота, отсутствием синхронности в расходовании и поступлении денежных средств.

Таким образом, оборотные активы предприятия состоят: из запасов сырья и материалов, незавершенных производством изделий (затраты в незавершенном производстве), готовой про­дукции;

дебиторской задолженности;

резерва денежных средств (касса, средства на расчетных счетах, высоколиквидные ценные бумаги).

Данные о величине и структуре оборотных активов предпри­ятия содержатся во втором разделе актива баланса, где перечисле­ны составляющие оборотных активов и указана стоимость каждо­го элемента на начало и конец отчетного периода.

Необходимость особого отношения к управлению оборотными активами предприятий обусловлена двумя причинами. Во-первых, оборотные средства составляют достаточно большую долю в об­щих активах предприятий. В зависимости от отрасли она колеб­лется в пределах 20 — 80 %. Поэтому даже относительно небольшое снижение размеров оборотного капитала в результате рациональ­ного управления может обернуться заметным экономическим эф­фектом. Во-вторых, оборотные средства отличаются высокой мо­бильностью: запас материалов, который вчера имело предприятие, сегодня превратился в незавершенное производство, и для его вос­полнения требуются новые закупки.

Величина оборотных средств предприятия зависит от объема производства, сезонности, продолжительности производственно­го цикла, транспортной доступности и др. Кроме того, на величи­не оборотных средств сказывается надежность функционирования систем снабжения и сбыта. Чем ниже надежность снабжения, тем выше риск остаться без необходимых сырья и материалов. Чем меньше вероятность своевременной оплаты счетов покупателями, тем выше риск роста дебиторской задолженности и, как следствие, недостаток средств для расчетов с поставщиками. В этих услови­ях, чтобы избежать простоев из-за отсутствия сырья, предприятия вынуждены создавать резервы и пополнять запасы, увеличивая тем самым оборотные средства. Но это увеличение требует дополни­тельных затрат, вследствие чего инвестированный капитал будет расти, а его рентабельность падать. Такая тенденция не соответ­ствует интересам предприятия, заинтересованного как раз в об­ратном. Очевидно, что от руководителей предприятия требуется, чтобы величина оборотных активов устанавливалась не произволь­но, а так, чтобы как минимум обеспечить требуемую инвесторами отдачу на капитал.

Управление оборотными активами имеет два аспекта: операци­онный (производственный) и финансовый. Операционный аспект касается управления всеми видами производственных запасов и дебиторской задолженностью. Финансовая сторона связана с во­просами финансирования оборотных средств, управлением движе­нием денежных средств, выдачей и приобретением предприятием долговых обязательств. Обе стороны управления оборотными сред­ствами взаимосвязаны и взаимообусловлены, хотя и представляют разные формы движения оборотных средств.

 

Операционный аспект управления оборотными активами

Операционный аспект управления оборотными средствами за­ключается в регулировании объемов материальных запасов (сырья, незавершенного производства, готовой продукции), величины де­биторской задолженности и остатков денежных средств. Он зави­сит от технологии производства, влияющей на длительность про­изводственного процесса и соответственно на объемы незавершен­ной производством продукции.

Важнейшей характеристикой управления оборотными средства­ми является длительность их полного оборота. От нее зависит ве­личина потребности предприятия в оборотном капитале. Чем он быстрее оборачивается, тем короче время одного оборота и, соот­ветственно, меньше потребность в оборотных средствах. Период от момента поступления на предприятие сырья и материалов до момента получения денег за произведенную из них продукцию на­зывается операционным циклом (рис. 4.1).

В зависимости от места осуществления оборота операционный цикл делится на две части. Одна характеризует движение оборот­ных средств внутри предприятия. Она называется периодом оборо­та производственных запасов и включает в себя время от момента поступления на предприятие сырья до момента продажи изготов­ленной из него продукции. Другими словами, его продолжитель­ность равна среднему времени пребывания материалов на складе плюс время изготовления продукции (время пребывания продук­ции в состоянии незавершенного производства) и плюс среднее время хранения готовой продукции на складе. Средняя длитель­ность периода оборота производственных запасов равна частному отделения стоимости всех запасов на среднесуточную себестои­мость производства. Почему на среднесуточную себестоимость, а не на выручку? Причина в том, что запасы учитываются по себесто­имости и, следовательно, делить их нужно на среднесуточную се­бестоимость производства, а не на выручку, которая кроме себе­стоимости включает еще и прибыль.

Вторая часть операционного цикла связана с движением оборот­ных средств за пределами производственного процесса на предпри­ятии. Ее называют периодом оборота дебиторской задолженности. Она охватывает период времени от момента продажи продукции до получения причитающихся за нее денег. Это средний период оплаты долговых обязательств, выданных предприятию. Следует отметить, что он должен определяться делением дебиторской задолженности на среднесуточную выручку, так как и дебиторская задолженность, и выручка рассчитываются в одинаковых ценах, включающих в себя прибыль. Продолжительность операционного цикла непосредствен­но связана с производственной (операционной) стороной управле­ния оборотными средствами и служит ее характеристикой.

Важной характеристикой управления оборотными средствами служит период времени от момента выплаты предприятием денег за поставленные ему сырье и материалы до момента получения им денег за изготовленную из них продукцию. Из-за того что продавцы обычно предоставляют покупателям отсрочку платежа, у покупате­лей возникает кредиторская задолженность поставщикам. Время от момента приобретения запасов до выплаты продавцу денег за них составляет период оплаты кредиторской задолженности. В течение)того периода запасы финансируются за счет кредиторской задол­женности, а его длительность определяется как частное от деления кредиторской задолженности на среднесуточную себестоимость.

Разность между длительностью операционного цикла и перио­дом оплаты кредиторской задолженности представляет собой де­нежный цикл, в течение которого потребность предприятия в обо­ротных средствах покрывается за счет его чистого оборотного капитала и заемных денежных средств. Поэтому чем продолжительнее денежный цикл, тем больше требуется чистого оборотного капи­тала, а при его недостатке — краткосрочных заимствований.

Оптимизация величины оборотных активов

Управление оборотными активами имеет целью оптимизации' их величины. В ее основе лежит сопоставление расходов на создание и содержание оборотных активов с экономией, получаемой от сокращения потерь, вызванных их недостатком.

Дело в том, что увеличение оборотных активов оказывает двоякое воздействие на издержки. С одной стороны, рост оборотных активов влечет за собой увеличение расходов на их финансирование и содержание. Например, увеличение запасов сырья и материалов требует изыскания дополнительных средств для их закупок и содержания. Увеличение дебиторской задолженности сопряжено с дополнительными затратами на ее финансирование и т. д.

С другой стороны, недостаток оборотных средств может обернуться неполной загрузкой оборудования, простоями работников, ухудшением репутации предприятия среди его контрагентов и потерей заказчиков.

Теоретически на предприятии каждому объему оборотных активов может быть поставлено в соответствие, с одной стороны, величина суммарных издержек на их финансирование и содержание, а с другой — затраты, вызываемые недостатком оборотных активов. Содержание и цель операционного управления оборотными средствами и ними предприятия заключаются в определении и последующем поддержании такого уровня оборотных активов, при котором величина указанных выше суммарных издержек была бы минимальной.

Политика финансирования оборотных средств

Финансовый аспект управления оборотными средствами за­ключается в своевременном обеспечении операционной (производ­ственной) деятельности финансовыми ресурсами, в количестве, обеспечивающем нормальную платежеспособность предприятия. Сложность этой работы заключается в том, что в нормальных усло­виях лишь относительно небольшая часть продукции реализует­ся с немедленным расчетом или с предоплатой. В то же время значительная часть взаимоотношений предприятия с поставщи­ками и покупателями по поставке сырья и продаже готовой про­дукции происходит не в форме прямого обмена товар — деньги или деньги — товар, а посредством долговых обязательств, пред­полагающих отсрочку либо платежа, либо поставок. Одновре­менное присутствие значительного количества обязательств, да еще с разными сроками погашения затрудняет не только плани­рование поступления денежных средств и их расходования, но и создает проблемы с поиском источников получения требующих­ся финансовых ресурсов либо при избытке последних объектов для инвестирования временно свободных денежных средств. Кро­ме того, финансовый аспект управления оборотными средствами предприятия непосредственно затрагивает вопрос величины обо­ротных активов и структуры их финансирования. В частности, необходим аргументированный ответ на вопрос: какая часть обо­ротных средств должна финансироваться за счет долгосрочного капитала, а какую целесообразно финансировать за счет кратко­срочных заимствований?

Потребность предприятия в оборотных средствах зависит от специфики снабжения, производства и сбыта продукции. Если 1 среднее время выполнения заявок на поставку сырья и материа­лов мало, длительность производства продукции и время пребы­вания ее на складе относительно коротко, а спрос стабилен, то объемы производства и выручка от продаж также будут стабиль­ными. Соответственно относительно неизменной будет оставать­ся и величина оборотных активов, для поддержания которой на требуемом уровне будет достаточно поступлений от продаж. В этих условиях основными источниками средств, за счет которых про­финансировано создание оборотных активов, будут чистый обо­ротный капитал и кредиторская задолженность. Ее величина так­же будет относительно стабильной, возрастая только в связи с уве­личением объема производства.

Однако на практике существенные коррективы в структуру фи­нансирования оборотных средств вносит фактор цикличности, порождаемый сезонностью в снабжении, сбыте или производстве про­дукции либо длительностью производственного процесса.

Выбор предприятием источников финансирования переменной части оборотных средств находится между двумя крайними подхо­дами. Первый, осторожный, подход предполагает финансирование за счет собственного капитала, т.е. специально создаваемых запа­сов денежных средств и высоколиквидных активов. Этот вариант обеспечивает предприятию максимальную надежность покрытия по­требности в оборотных средствах, но связан с большими издержками упущенных возможностей из-за омертвления денежных средств. Второй подход — рискованный. Чаще всего он используется быст­рорастущими предприятиями, не обладающими достаточным коли­чеством оборотных средств. Данный подход ориентирован на фи­нансирование переменной части оборотных средств полностью за счет краткосрочных займов. Этот вариант обычно более выгоден по затратам на финансирование, но, как уже было отмечено, и более рискованный, так как в критический момент предприятию может быть отказано в предоставлении кредита.

Обычно, проанализировав ситуацию, предприятия проводят взвешенную политику финансирования оборотных средств, т.е. выбирают компромиссную, промежуточную позицию, финансируя переменную часть оборотных средств частично собственным и частично заемным капиталом. Конкретный выбор соотношения между ними зависит от реально складывающихся обстоятельств, мастерства финансового менеджера и его готовности к дальней­шей напряженной работе.

Управление остатками денежных средств и ликвидностью

В оперативной деятельности по управлению остатками денеж­ных средств обычно руководствуются двумя основными принци­пами. Первый — «позже плати и раньше получай», что должно сокращать денежный цикл, второй — «свободные деньги инвестируй в высоколиквидные ценные бумаги, а не держи на расчетных сче­тах в банке». В результате, как это видно из анализа балансов пред­приятий, их денежные средства составляют очень незначительную часть активов, всего 0,1...2%. Столь малый удельный вес такого ценного ресурса, как деньги, по-видимому, не случаен и имеет веские причины. Во-первых, деньги обладают абсолютной ликвид­ностью и потому легко и быстро превращаются в любой другой актив. Но это скорее техническая причина, а экономическая за­ключается в том, что предприятиям не выгодно иметь много де­нег, так как их содержание не приносит дохода. Поэтому предпри­ятия стремятся минимизировать величину денежных остатков, чему способствует абсолютная ликвидность денег. Одновременно с этим возникает вопрос: почему у нормально работающих предприятий денежные средства все же составляют определенную величину, а не равны нулю? Очевидно, что здесь тоже есть причины, которые необходимо проанализировать.

В процессе хозяйственного оборота в кассу и на счета предпри­ятия регулярно поступают денежные средства от реализации про­дукции, продажи активов и, при необходимости, от кредиторов. Эти деньги предприятие направляет на финансирование своих текущих расходов. При этом поступающие и расходуемые суммы обычно не совпадают. Причины этого могут быть как внутри предприятия, ког­да ему требуются суммы, значительно превышающие среднесуточ­ное поступление денежных средств (например, для оплаты крупных приобретений оборудования или запасов, выплаты заработной пла­ты работникам и др.), так и вне его, например задержка с прохож­дением платежей или отказы покупателей от оплаты ведут к сокра­щению притока денег на предприятие. И наоборот, при поступле­нии крупного платежа приток денег может существенно превысить их отток. В результате у предприятия либо временно скапливаются денежные средства в размерах, превышающих текущие потребности, либо после осуществления крупных выплат могут оказаться недо­статочными для осуществления других текущих платежей.

Чтобы избежать этих потерь, предприятия запасают денежные средства.

Таким образом, можно указать на две главные причины, застав­ляющие предприятие держать определенные суммы наличных де­нег:

потребность в средствах для осуществления текущих платежей (оплата покупок, выплаты зарплаты, налогов, процентов и др.);

предосторожность, требующая денежного резерва на случай срочных непредвиденных выплат.

Отметим, что отдельные предприятия, занимающиеся биржевы­ми спекуляциями, также создают резерв ликвидности для быстрого реагирования в случае появления благоприятных возможностей.

Временные излишки денег могут возникать по разным причи­нам. Первая — сезонный, или циклический, характер производ­ства (об этом упоминалось ранее при рассмотрении различных подходов к финансированию оборотных средств). Вторая — созда­ние резервов для предстоящих крупных выплат.

Сезонная, или циклическая, деятельность отдельных предпри­ятий ведет к образованию в течение года в одном или нескольких периодах излишков денежных средств, а в другие периоды наблю­дается их дефицит. Для того чтобы избежать потерь (издержек упу­щенных возможностей) от «омертвления» денежных средств, та­кие предприятия могут использовать их временные излишки для приобретения приносящих доход легкореализуемых ценных бумаг, а при недостатке наличности эти бумаги продавать.

Временное превышение наличности над текущими потребно­стями может возникнуть при привлечении крупной суммы денег для возврата займа, приобретения оборудования, выплаты процен­тов или крупного штрафа и т. д. Эти средства также можно разме­щать на банковских депозитах или инвестировать в ценные бумаги. Крупные предприятия, выпускающие облигации, могут вкладывать полученные от их размещения денежные средства в краткосрочные ценные бумаги и по мере необходимости расходовать их.

Наличие у предприятия свободных, неработающих денег вле­чет за собой возникновение издержек неиспользованных возможно­стей. Они равны доходу, который мог бы быть получен при луч­шем использовании денег. Следовательно, обладание наличными деньгами сопряжено с определенными потерями. Поэтому пред­приятию, имеющему временный избыток денежных средств, сле­дует инвестировать его в высоколиквидные активы, которые лег­ко могут быть превращены снова в деньги. Таковыми являются краткосрочные ценные бумаги. Рынок краткосрочных финансо­вых активов называется денежным рынком.

В практике российских предприятий инвестирование свободных денежных средств в ценные бумаги пока еще не получило широ­кого распространения. Тем не менее это является выгодным фи­нансовым инструментом, основные характеристики которого по­лезно знать.

При выборе краткосрочных ценных бумаг для инвестирования в них временно свободных денежных средств необходимо обра­щать внимание на следующие характеристики: срок погашения, надежность эмитента, легкость реализации.

Срок погашения - это временной период, по окончании кото­рого происходит выплата процентов и основного долга. Чем боль­ше времени до погашения, тем выше риск потерь из-за возмож­ного снижения рыночной стоимости ценных бумаг, что является одной из причин, по которой инвестиции в долгосрочные ценные бумаги более рискованны. Очевидно, что инвесторы требуют от них и большей доходности.

Риск невыплат характеризует вероятность того, что обещан­ный процент и номинальная сумма не будут выплачены в ука­занный день и полностью. О кредитоспособности эмитентов ценных бумаг обычно судят по их кредитным рейтингам спе­циальных агентств. Одним из наиболее известных международ­ных рейтинговых агентств являются Moody's, Standard & Poor's, Ernst & Young.

Реализуемость ценных бумаг характеризует легкость их обраще­ния в деньги. Понятно, что когда существует вторичный рынок данных ценных бумаг, где они легко перепродаются, — это одна реализуемость, если же нужно ждать до срока погашения ценных бумаг — другая.

В некоторых случаях существуют льготы по налогообложению доходов от инвестиций в ценные бумаги, что следует учитывать при оценке целесообразности приобретения тех или иных ценных бумаг.

 

Управление запасами — составляющая операционного управления оборотными средствами

Обычно более половины оборотных средств промышленных предприятий приходится на запасы. Это требует крупных инвестиций и соответственно внимания со стороны лиц, управляют и финансами предприятий.

В то же время непосредственное управление запасами не входит в обязанности финансовой службы, этим занимаются другие специалисты. Финансовые работники контролируют общий размер инвестиций в запасы и вмешиваются в случае их неоправданного роста, грозящего сокращением рентабельности или появлением финансовых трудностей, связанных с выполнением предприятием принятых обязательств. С другой стороны, производственные менеджеры, принимая решения о закупках сырья, должны учитывать мнение финансистов о своевременной оплате выполненных заказов.

Управление производственно-хозяйственной деятельностью, в том числе и запасами, должно быть мотивировано не только желанием, но и способностью получения высоких финансовых результатов.

Финансисты должны представлять причины создания запасов; факторы, под воздействием которых они формируются, а также влияние на величину запасов и знать методические основы определения рациональных значений запасов.

Запасы выполняют важную стабилизирующую функцию, позволяя поддерживать производственный процесс. Чем лучше организованы снабжение и сбыт, чем точнее соблюдаются сроки и объемы поставок, тем при прочих равных условиях меньше будут запасы сырья и готовой продукции на предприятии и соответственно его потребность в оборотных средствах.

В зависимости от места в структуре производственного процесса предприятия различают три основных вида производственных запасов: сырья и материалов, незавершенной производством продукции (незавершенного производства) и готовой продуй (рис. 5.1).

Производственные запасы, являясь частью оборотных ере, находятся в движении, переходя в процессе производства из одного вида в другой и постепенно приобретая добавленную стоимость, которая реализуется при продаже готовых изделий.

В этом процессе запас незавершенного производства (задел, необходимый для производства готовой продукции) занимает промежуточное положение между запасами сырья и готовой продук­ции. Он является вынужденным запасом, размеры которого обусловлены, во-первых, длительностью производственного цикла (т.е. зависят от технологии производства) и, во-вторых, загрузкой мощностей. Эта загрузка диктуется выбранной стратегией реагирования производства на колебания спроса на продукцию предприятия.

От этой стратегии зависит также размер запаса готовой продукции. Можно либо подстраивать выпуск под спрос, либо, обеспечивая постоянный выпуск, использовать склад готовой продукции в качестве своеобразного буфера между выпуском и спросом.

Определение оптимальной для заданных условий производственной программы — это задача экономики предприятия и производственного планирования.

Очевидно, что чем больше запас сырья, тем выше надежность обеспечения производства. Отсюда и стремление к увеличению запасов. Но чем больше запас, тем больше требуется капитала для погашения, выше расходы на содержание запасов и соответственно меньше рентабельность активов. С другой стороны, если обеспечена надежность снабжения, то запасы можно сократить до минимума. Проблема состоит в том, чтобы найти оптимальный размер запаса.