Смешанная портфельная стратегия

Сбалансированный метод управления портфелем ценных бумаг представляет собой синтетическое объединение представленных выше методов.

Управляющий, выбравший этот метод, в начале создает «базу» портфеля. База портфеля это набор низкорисковых ценных бумаг, основная задача которых сохранение капитала. Как правило, в «базу» включаются государственные и корпоративные облигации, а также привилегированные и обыкновенные акции ведущих эмитентов. Иногда в «базу» включаются акции эмитентов второго и даже третьего эшелона, если они приобретаются как долгосрочные инвестиции. Управление «базой» базируется на пассивном методе, т.е. ее структура пересматривается довольно редко, как правило, не чаще 1 раза в квартал, а зачастую 1 раз в год.

После создания «базы» управляющий приступает к составлению «игровой» части портфеля. «Игровая» часть – это достаточно агрессивные и рискованные вложения в ценные бумаги, направленные на получение прироста капитала за счет игры на волатильности рынка. К этой части портфеля, которая состоит, как правило, из обыкновенных акций, а также фьючерсных контрактов, управляющий применяет активный метод управления, нередко используя маржинальные сделки, обеспечением которых выступает весь портфель целиком.

Применение данного метода позволяет снизить риск потери капитала относительно активного метода управления, и при этом позволяет существенно повысить доходность портфеля относительно пассивного метода управления портфелем.

Выбор метода управления портфелем часто зависит от сложившейся конъюнктуры рынка ценных бумаг. Если рынок имеет явно выраженный тренд, то большинство управляющих выберут активный метод управления портфелем, а если рынок хаотически движется вокруг одного уровня, то зачастую пассивный метод будет более предпочтителен, так как не требует высоких затрат со стороны организатора управления и управляющего. Но нельзя утверждать, что только конъюнктура рынка ценных бумаг определяет способ управления портфеля. Выбор тактики управления зависит и от типа портфеля. Скажем трудно ожидать значительного выигрыша, если к агрессивному портфелю применить тактику «пассивного» управления. Вряд ли будут оправданы затраты на активное управление, ориентированное, например, на портфель регулярного дохода.

Выбор тактики управления зависит также от способности управляющего выбирать ценные бумаги и прогнозировать состояние рынка. Если управляющий плохо умеет выбирать ценные бумаги или учитывать время, то ему следует создать диверсифицированный портфель и держать риск на желаемом уровне. Если управляющий уверен, что он может хорошо предсказывать состояние рынка, ему необходимо менять состав портфеля в зависимости от рыночных перемен и выбранного им вида управления. Например, пассивный метод управления возможен по портфелю государственных облигаций. Расчет доходности и колебания рыночных цен с позиции отдельного инвестора в этом случае представляются малопривлекательными.

 

11. Выбор активов и их роль при формировании уровня эффективности портфеля.

Выбор активов должен соответствовать социально-экономических индикатором (общекорпоративной стратегии) способствующей росту качества жизни людей, конкретными механизмами реализации ук. целей является разработка инвестиционных проектов, а также национальных проектов и научных программ. Все многообразие проектов может быть представлено в следующем виде:

- глобальные

- крупномасштабные

- народнохозяйственные

- локальные

Первые три вида конституируют бюджет национальных проектов и бюджет национальных программ.

После того как портфельная стратегия выбрана, необходимо определить те активы, которые будут включены в портфель". Этот шаг требует оценки отдельных ценных бумаг. В случае активной стратегии задачей менеджера является поиск недооцененных активов. Именно на этом этапе менеджер старается сформировать эффективный портфель (efficientportfolio). Эффективный портфель представляет собой портфель, имеющий либо наибольшую ожидаемую доходность при заданном уровне риска, либо наименьший риск при заданной ожидаемой доходности. Здесь мы не можем более точно определить понятия риска и доходности портфеля. Однако в дальнейшем, по мере продвижения вперед, мы подробно проанализируем эти понятия.

# Эффективный портфель представляет собой оптимальное соотношение (количество, доля) ценных бумаг, при котором ожидаемый уровень доходности соответствует приемлемому уровню рыночного риска.

Основные принципы эффективного портфеля были сформулированы еще в 70-х годах прошлого века американскими экономистом Гарри Марковитцем, который является признанным авторитетом и живым классиком теории управления портфелем ценных бумаг (в 1990 году он за это даже был удостоен Нобелевской премии по экономике).

В основе портфельной теории Марковица лежит оптимальное соотношение доходности и риска. Доходность ценных бумаг представляет собой случайную величину. Аналогом ожидаемой доходности является, так называемое, математическое ожидание - числовая характеристика распределения случайной величины, представляющая собой среднее значение. В случае с рынком ценных бумаг математическое ожидание является положительным. В отличие, к примеру, от того же казино, где оно отрицательно (то есть представляет чистую вероятность).

Что касается риска, то он представляет собой стандартное отклонение (девиацию) математического ожидания.

Рынок предоставляет возможность формирования огромного количества портфелей (по крайней мере, различного рода комбинаций может быть до несколько сотен миллионов). Однако большинство из них будет либо неэффективными, либо попросту недопустимыми. И лишь небольшое число будет представлять эффективные портфели. Эти эффективные портфели располагаются на границе так называемой области допустимых портфелей:

Именно здесь, как полагал Марковиц, соотношение доходности и риска является оптимальным. В остальных же случаях (неэффективные, недопустимые) этот принцип не выдерживается.

Весомым достоинством портфельной теории является ее универсализм. Она подходит для всех типов торговых стратегий. К примеру, если Вы консервативный инвестор, то при формировании портфеля из низкорискованных ценных бумаг (к примеру, облигаций), должны ожидать относительно низкую доходность своих инвестиций. Если же Вы вкладываетесь в высокорискованные активы (акции второго-третьего эшелонов, деривативы или так называемые junk-bonds (мусорные облигации) - облигации с большими купонами), то должны ожидать более высокую доходность своих инвестиций. В конечном счете, последнее слово всегда остается за инвестором. Предполагается, что при формировании портфеля ценных бумаг с одинаковой ожидаемой доходностью он предпочтет ту комбинацию (финансовых инструментов в определенной пропорции), где риск будет меньшим. Кроме того, портфельная теория содержит другие важные ограничения:

рынок состоит из конечного набора активов, доходности которых для заданного периода считаются случайными величинами.

инвестор знает математическое ожидание доходности по каждой из ценных бумаг и попарные ковариации (взаимозависимые совместные изменения величин); или соглашается с тем, что имеющиеся в его распоряжении исторические данные позволяют оценить значения этих величин в будущем.

инвестор может сформировать любые портфели, доходности которых также являются случайными величинами.

На основании этого можно сформировать портфель, который будет являться эффективным. Или правильно сказать, портфели, в которых ожидаемая доходность не может быть увеличена без увеличения риска и наоборот - риск не может быть уменьшен без уменьшения ожидаемой доходности.

Стоит отметить, что портфельная модель Марковица не предполагается возможность открытия коротких позиций по ценным бумагам - доли всех активов в оптимальном портфеле положительны (то есть открыты "длинные" позиции).

Однако это вряд ли можно назвать недостатком. Ведь эффективные портфели являются оптимальными по своей сути комбинациями ценных бумаг. Соответственно, необходимость продажи ценных бумаг и в целом изменения портфеля возможно только в том случае, если инвестор, намерен получить большую доходность при большем уровне риска.

Помимо общих принципов Марковиц также разработал практические рекомендации по формированию и управлению портфелем. К ним, в частности, относятся следующие:

Для снижения риска по портфелю необходимо распределить средства между инвестициями, имеющими минимальную корреляцию. На практике, это может выглядеть следующим образом. Инвестор формирует портфель, куда входят акции нефтегазового и телекоммуникационных секторов. Эти сектора имеют минимальную корреляцию на рынке (в частности коэффициент "бета" у них отрицательный). Кроме того, можно сформировать портфель из различных финансовых инструментов, имеющих отрицательную корреляцию (к таким традиционно относятся акции и облигации).

Общая сумма рисков по каждой ценной бумаге не равна риску по портфелю в целом. Если, к примеру, Ваш портфель состоит из трех акций в разных долях, и стоимость одной из них падает на 30%, это не означает автоматическое снижение стоимости портфеля на 30%. Необходимо пересчитать стоимость портфеля с учетом долей входящих в него ценных бумаг.

Уменьшению риска за счет диверсификации портфеля означает снижение доходности портфеля. Как известно, для снижения рыночного риска необходимо заниматься диверсификацией инвестиций. Однако чрезмерная диверсификация - включение в состав портфеля большого количества ценных бумаг - автоматически ведет к снижению его доходности. Ведь каждый лишний финансовый инструмент и каждая лишняя доля в портфеле означает, по сути, отвлечение средств.

 

12. Измерение и оценка эффективности инвестиционных проектов.

Методология и методы оценки эффективности инвестированных проектов в Российской Федерации независимо от форм собственности определены в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования, утвержденных Госстроем России, Министерством экономики РФ, Министерством финансов РФ, Госкомпромом России 31 марта 1994 г. №7-12/47.

Согласно Методическим рекомендациям при оценке эффективности инвестиционных проектов определяются коммерческая (финансовая) эффективность, т.е. финансовые последствия от реализации проекта для его непосредственных участников, бюджетная эффективность - финансовые последствия от осуществления проекта для федерального, регионального и местного бюджетов и экономическая эффективность - затраты и результаты, связанные с реализацией проекта, выходящие за пределы прямых финансовых интересов участников инвестиционного проекта и допускающие стоимостное измерение. Основу оценки эффективности инвестиционных проектов составляют определение и соотнесение затрат и результатов их осуществления.

Все вышеназванные оценки рекомендуется производить с использованием следующих показателей: чистого дохода (интегрального эффекта); индекса доходности; внутренней нормы доходности; срока окупаемости инвестиций и других, отражающих интересы участников или специфику проекта.

Оценку эффективности инвестиционных проектов следует производить с учетом дисконтирования указанных показателей, т.е. путем приведения их к стоимости на момент сравнения. Это обусловливается тем, что денежные поступления и затраты осуществляются в различные временные периоды и, следовательно, имеют разное значение. Доход, полученный в более ранний период, имеет большую стоимость, чем полученный в более поздний период. То же касается и затрат: произведенные в более ранний период, они имеют большую стоимость, чем произведенные позже.

Расчетные цены определяются путем умножения базисной цены на дефлятор, соответствующий индексу общей инфляции, т.е. индексу повышения среднего уровня цен в экономике, или на данный вид ресурса, продукции, услуг.

Прогнозные и расчетные цены используются на стадии ТЭО инвестиционных проектов. Одновременно в ТЭО расчеты осуществляются и в базисных отечественных, а при необходимости и в мировых ценах.

Расчетные цены используются для определения интегральных показателей эффективности в случаях, когда текущие значения затрат и результатов принимаются в прогнозных ценах. Это необходимо для обеспечения сравнимости результатов, получаемых при различных уровнях инфляции.

Базисные, прогнозные и расчетные цены могут выражаться в рублях или устойчивой иностранной валюте (доллары США, германские марки и др.).

В расчетах по оценке эффективности инвестиционных проектов целесообразно учитывать влияние изменения цен на продукцию и потребляемые ресурсы под воздействием изменения объема продаж (влияние удовлетворения спроса и предложения на рынке товаров и услуг).

Оценка эффективности инвестиционных проектов производится путем расчета ряда показателей:

Чистый дисконтированный доход (ЧДД), т.е. Э_инт определяется как сумма текущих эффектов за весь расчетный период, приведенная к начальному шагу, или как превышение интегральных результатов над интегральными затратами и рассчитывается по формуле

где r_t - результаты, достигаемые на t-м шаге расчета;

З_t - затраты, осуществляемые на t-м шаге;

Т - временной период расчета;

Е - норма дисконта.

Временной период расчета принимается исходя из сроков реализации проекта, включая время создания предприятия (производства), его эксплуатации и ликвидации.

Если величина ЧДД инвестиционного проекта положительна, то он признается эффективным, т.е. обеспечивающим уровень инвестиционных вложений не меньший, чем принятая норма дисконта.

Приведение величин затрат и их результатов осуществляется путем умножения их на коэффициент дисконтирования (а_t), определяемый для постоянной нормы дисконта Е по формуле

(3)

 

где t – время от момента получения результата (произведения затрат) до момента сравнения, измеряемое в годах.

Норма дисконта Е - коэффициент доходности капитала (отношение величины дохода к капитальным вложениям), при которой другие инвесторы согласны вложить свои средства в создание проектов аналогичного профиля.

Если норма дисконта меняется во времени, то формула (3) выглядит следующим образом:

гдеЕ_k - норма дисконта в k-м году;

t- учитываемый временной период, год.

При определении показателей экономической эффективности инвестиционных проектов могут использоваться базисные, мировые, прогнозные расчетные цены на продукцию и потребляемые ресурсы.

Базисные цены - это цены, сложившиеся на определенный момент времени. Они используются, как правило, на стадии технико-экономических исследований инвестиционных возможностей.

Прогнозные цены - цены на конец t-го года реализации инвестиционного проекта в соответствии с прогнозируемым индексом изменения цен на продукцию, ресурсы, услуги. Они определяются по формуле

Ц_t = Ц_б  I_t (5)

где Ц_t - прогнозируемая цена на конец t-го года реализация инвестиционного проекта;

Ц_б - базисная цена продукции или ресурса;

I_t - прогнозный коэффициент (индекс) изменения цен соответствующей продукции или соответствующих ресурсов на конец t-го года реализации инвестиционного проекта по отношению к моменту принятия базисной цены.

Индекс доходности (ИД) инвестиций представляет собой отношение сумм приведенного эффекта к величине инвестиций К:

Если индекс доходности равен или больше единицы (ИД  1), то инвестиционный проект эффективен, а если меньше - неэффективен.

Внутренняя норма доходности (ВНД) инвестиций представляет собой ту норму дисконта Е_вн, при которой величина приведенного эффекта равна приведенным инвестиционным вложениям, т.е. Е_вн (ВНД) определяется из равенства

Рассчитанная по этой формуле величина нормы доходности сравнивается с требуемой инвестором величиной дохода на капитал. Если ВНД равна или больше требуемой нормы доходности, то проект считается эффективным.

Окупаемость. Этот показатель важен с позиции знания времени возврата первоначальных вложений, т.е. окупятся ли инвестиции в течение срока их жизненного цикла? Окупаемость рассчитывается по следующей формуле:

(8)

где К_ок, - окупаемость, месяцы (годы);

С - чистые инвестиции, руб.;

Д_сг - среднегодовой приток денежных средств от проекта, руб.

Вместе с тем с экономической точки зрения просто возврат вложенных средств неприемлем, поскольку инвестор должен зарабатывать прибыль на инвестированные средства. Из этого следует, что он должен получать прибыль в течение всего жизненного цикла инвестиций (оборудование, освоение нового проекта и т.д.) после наступления срока окупаемости.

 

На практике инвестиции рассматриваются в терминах доходности к первоначальному вложению и рассчитываются по формуле

 

где R_и - доход на инвестиции, %;

М_н - прибыль после уплаты налогов, руб.;

К - инвестиции (начальные).

В оценке доходности инвестиций важно обращать внимание на изменение стоимости денег во времени, о чем уже говорилось выше. Для перевода денежных потоков в эквивалентные денежные суммы безотносительно времени их появления используют начисления по ставке сложного процента дисконтирования.

На практике инвестор из двух предложений по инвестированию предпочитает то, которое дает доход раньше, поскольку это позволяет ему снова инвестировать доход и зарабатывать прибыль.

В противном случае (имеется в виду ожидание более позднего срока получения дохода) он несет потери.

То же самое происходит и когда инвестор имеет возможность выбора между немедленным вложением средств или более поздним. По тем же причинам он выберет второй вариант, чтобы получить прибыль в течение времени отсрочки платежа. Из этого следует, что стоимость денег влияет на график их получения или вложения. Покажем это на простом примере: чтобы заработать 8%, вычисляем текущую дисконтированную стоимость, составляющую 1000 руб., которые будут получены через год:

 

где Сд - текущая дисконтированная стоимость, руб.;

r - ставка процента.

Как видим, при доходе 8% получаемые через год 1000 руб. эквиваленты сегодняшним 925,9 руб., т.е. инвестированные сегодня 925,9 руб. через год дадут 1000 руб. Это означает, что инвестору выгодно заплатить сегодня 925,9 руб. за контракт, который принесет ему через год 1000 руб.

Чем длиннее период ожидания, тем меньше текущая дисконтированная стоимость денег, которые будут получены в будущем, потому что каждый дополнительный период ожидания увеличивает возможность заработать прибыль в течение данного срока.

Стоимость капитала, как правило, обусловливается его источником (собственный капитал, коммерческий кредит, долгосрочные обязательства), а также их спросом и предложением на рынке. Зная стоимость капитала из различных источников, можно определить средневзвешенную стоимость капитала предприятия (weighted average cost of capital) и решить, как его использовать, путем сравнения стоимости капитала предприятия с различными ставками доходности.

Минимальная ставка доходности - это уровень, достаточный для компенсации риска от внедрения проекта и влияния издержек из-за упущенных возможностей.

 

13. Понятие «проект» и виды инвестиционных проектов.

Инвестиционный проект это осуществление инвестиций, экономически целесообразных и обоснованных, определенным объемом и на определенный срок.

Инвестиционный проект всегда подразумевает описание практических действий по капиталовложению, другими словами Бизнес-План

Инвестиционный проекта это своего рода документ, направленный на получение максимальных результатов от ваших инвестиций. Любые инвестиции подразумевают составление плановой документации с прогнозом капиталовложений. Для инвестиционного проекта таким документом является Бизнес-план.

Инвестиционные проекты можно разделить на множество видов, согласно их специфике.

Виды инвестиционных проектов по целям инвестиций:

· инвестиции по увеличению выпуска объёма продукции

· инвестиции по расширению ассортимента продукции

· инвестиции по повышению качества продукции

· инвестиции на снижение издержке производства

· инвестиции в социальные программы

Виды инвестиционных проектов согласно сроков инвестиций

· долгосрочные, более 3х лет

· среднесрочные, до 3 лет

· краткосрочные, до 1 года

Виды инвестиционных проектов согласно объемам инвестиций

· крупные, более 1 000 000 долларов

· средние, до 1 000 0000

· малые, до 100 000 долларов

Также следует понимать, что возможно выделить и другие виды инвестиционных проектов в зависимости от рассматриваемых вами критериев.

 

14. Концептуальная схема оценки эффективности инвестиционных проектов: состав и структура.

15. Виды эффективности инвестиций и их анализ.

Эффективность инвестиционного проекта рассматривается как категория, отражающая соответствие инвестиционного проекта целям и интересам его участников. Для разных участников проекта его эффективность может быть различной. Финансово успешный проект в целом, может в то же время быть неэффективным для его участников.

Эффективность инвестиционного проекта может оцениваться как количественными так и качественными характеристиками.

Среди различных показателей эффективности весьма важную роль играют показатели эффекта.

Эффект – категория, характеризующая превышение результатов реализации проекта над затратами на нее за определенный период времени.

Рекомендуется оценивать следующие виды эффективности:

1) эффективность проекта в целом;