II. 4. Реализация денежно-кредитной политики.

В «Основных направлениях единой го­сударственной денежно-кредитной полити­ки на 2008 год» в соответствии с прогнозом социально-экономического развития Рос­сийской Федерации предусматривался рост потребительских цен на 6-7%. Поставлен­ной цели по общему уровню инфляции со­ответствовала базовая инфляция 5-6%. Тем­пы экономического роста предполагались в интервале 5,4-6,7% в зависимости от вари­антов прогноза социально-экономического развития Российской Федерации.

В 2008 году Банк России при реализа­ции денежно-кредитной политики учитывал влияние совокупности макроэкономических факторов на динамику спроса на деньги и денежного предложения.

Несмотря на высокие прогнозируемые показатели экономической активности в 2008 году (темпы прироста ВВП предполага­ются на уровне 7,8%), темпы прироста спро­са на деньги по агрегату М2 (примерно 32%) могут быть меньше, чем в предыдущем году, вследствие действия факторов, сдерживаю­щих снижение скорости обращения денег.

Замедлившиеся в предыдущие годы темпы инфляции способствовали процессу накопления населением финансовых акти­вов в национальной валюте. Ускорившийся со второй половины 2007 года рост цен сни­жает привлекательность рублевых сбереже­ний, в первую очередь в виде банковских вкладов. При этом стал возрастать спрос на иностранную валюту.

В предыдущие годы рост цен на нефи­нансовые активы (например, на рынке жи­лья) существенно опережал рост потреби­тельских цен, что обусловливало дополни­тельную трансакционную потребность эко­номики в денежной массе и отражалось на снижении скорости обращения денег. Од­нако замедление темпов роста цен на акти­вы, начавшееся в 2007 году, а вместе с ним и менее интенсивное снижение скорости об­ращения денег будут оказывать сдерживаю­щее влияние на прирост спроса на деньги в 2008 году.

На динамику денежного предложения в 2008 году оказывают влияние как внешние, так и внутренние факторы. К важнейшим из них относятся продолжающееся повышение мировых цен на энергоносители, ряд продо­вольственных и сырьевых товаров; сохране­ние нестабильности на международных фи­нансовых рынках, определяющей интенсив­ность и направления потоков капитала.

По сравнению с первым полугодием 2007 года темп прироста денежного агре­гата М2 за январь-июнь 2008 года снизил­ся почти в 3 раза - с 20,7 до 7,3%, а годовой темп его прироста (на 1 июля по отношению к той же дате предыдущего года) - с 53,1 до 31,2%.

Однако, несмотря на снижение со вто­рого полугодия 2007 года темпов роста де­нежной массы, фактический рост денежного предложения на протяжении последних по­лутора лет превышал рост спроса на деньги, поддерживая повышение внутреннего спро­са в экономике. Это сказалось на высоких темпах инфляции в 2007 году и в первой по­ловине 2008 года.

 

 

 

Вместе с тем в структуре денежной мас­сы сохранилась тенденция к опережающей динамике безналичной составляющей, уве­личившейся за январь-июнь текущего года на 9,9% при повышении объема наличных денег в обращении на 0,6%. Соответствен­но продолжилось снижение доли наличных денег в обращении в составе агрегата М2: с 27,9% на 1.01.2008 до 26,1% на 1.07.2008 (на начало 2007 года она составляла 31,0%). По-прежнему происходит опережающий рост срочных вкладов населения и депозитов не­финансовых организаций, совокупная доля которых по отношению к безналичной со­ставляющей агрегата М2 увеличилась за по­лугодие с 55,3 до 58,0%. Указанные тенден­ции формируют благоприятные условия для замедления инфляции в последующий пери­од.

Денежная масса с учетом депозитов в иностранной валюте (М2Х) за январь-июнь 2008 года по предварительным данным воз­росла на 8,8%, что превышает темпы при­роста рублевой денежной массы (в первом полугодии 2007 года их соотношение было обратным). Сложившаяся динамика объяс­няется ускорившимся ростом депозитов не­финансовых организаций и вкладов населе­ния в иностранной валюте, что связано как с увеличением доходов экономических аген­тов от внешнеэкономических операций, так и с изменением их предпочтений при повы­сившихся темпах инфляции и обесценении рублевых активов.

 

Сокращение наличной иностранной валюты у населения и нефи­нансовых организаций также замедлилось: если за первое полугодие 2007 года оно со­ставило 6,3 млрд. долларов США, то за январь-июнь 2008 года, по оценке платеж­ного баланса, - 2,9 млрд. долларов США. По данным Банка России о движении наличной иностранной валюты через уполномоченные банки, ее нетто-продажи населению в це­лом за январь-июнь 2008 года значительно превысили аналогичный показатель за 2007 год.

Важным источником формирования де­нежной массы в январе-июне 2008 года яви­лось увеличение чистых иностранных акти­вов органов денежно-кредитного регули­рования на 13,6%, однако основным источ­ником ее роста был прирост требований к нефинансовым организациям и населению со стороны кредитных организаций на 18,1%. Их абсолютный прирост превысил увеличе­ние средств в национальной и иностранной валюте, привлеченных банками от населе­ния и нефинансовых организаций. Дополни­тельные средства для кредитования (несмо­тря на ограничения, связанные с междуна­родным финансовым кризисом) банки про­должали привлекать на внешних рынках: по предварительной оценке, иностранные пас­сивы кредитных организаций за тот же пери­од увеличились на 12,9%.

Удорожание стоимости рублевых заим­ствований в определенной степени отрази­лось на динамике кредитов различным кате­гориям заемщиков. Темп прироста кредитов нефинансовым организациям за первое полугодие 2008 года составил 19,4% (за пер­вое полугодие 2007 года - 19,7%). Продол­жилось снижение темпов прироста креди­тов физическим лицам: за первое полугодие 2008 года ~ 20,1% (за аналогичный период 2007 года ~ 24,2%). Это привело к сокраще­нию во II квартале 2008 года годовых темпов прироста общей величины кредитов, уско­рение которых продолжалось в течение бо­лее чем двух лет.

Объем денежной базы в широком опре­делении, характеризующей денежное пред­ложение со стороны органов денежно-кредитного регулирования, в целом за пер­вое полугодие 2008 года снизился на 1,6% (за соответствующий период 2007 года он увеличился на 24,7%). Изменение динамики денежной базы по сравнению с предыдущим годом обусловлено сочетанием двух тенден­ций - существенного замедления динамики международных резервов органов денежно-кредитного регулирования (за январь-июнь 2008 года объем международных резервов в долларовом эквиваленте по текущим кросс- курсам валют к доллару США повысился на 18,9% по сравнению с 33,6% за тотже пери­ од 2007 года) и более значительного приро­ста остатков средств на счетах расширенно­го правительства в Банке России (около 1,7 и1,3 трлн. рублей соответственно), происхо­дящего в условиях масштабного увеличения доходов и профицита консолидированного бюджета (по данным Федерального казна­чейства, за январь-май 2008 года кассовый профицит консолидированного бюджета по отношению к ВВП достиг 13,3% по сравнению с 10,5% за первые пять месяцев пред­ыдущего года). Вместе с тем во II квартале 2008 года активизация участия Банка России в операциях на внутреннем валютном рынке, связанная с усилением платежного баланса, способствовала возобновлению роста де­нежной базы.

Вышеуказанные факторы привели к усилению колебаний уровня банковской лик­видности. В целом за январь-июнь 2008 года совокупные резервы кредитных организа­ций3 сократились на 6,3% (за тот же период 2007 года их увеличение составило 57,9%). Самым низким уровень ликвидности был в отдельные периоды марта-мая, когда от­ношение совокупных резервов к депози­там, включаемым в состав денежной мас­сы М2, достигало 12,8-13,9% по сравнению с 18,9% на 1.01.2008. К концу июня - нача­лу июля данное отношение увеличилось до 16,1-17,2%.

Одним из потенциальных факторов по­вышения спроса на дополнительную лик­видность со стороны кредитных организа­ций являлось изменение в 2008 году поряд­ка уплаты налога на добавленную стоимость (НДС): с февраля он стал не ежемесячным, а ежеквартальным налогом, уплачиваемым в первый месяц квартала, следующего за от­четным. Однако в апреле и июле к моменту его уплаты кредитные организации распола­гали достаточным объемом средств для рас­четов с бюджетом. Поэтому указанное изме­нение в дни уплаты НДС не привело к суще­ственному повышению процентных ставок межбанковского кредитного рынка и объе­ма операций Банка России по рефинансиро­ванию кредитных организаций, хотя к кон­цу указанных месяцев спрос на ликвидность возрос и Банк России активизировал приме­нение инструментов предоставления денеж­ных средств.

Несмотря на то, что динамика ряда ма­кроэкономических и денежно-кредитных показателей замедлилась по сравнению с 2007 годом, возможность того, что их годовые темпы роста окажутся более высокими, чем предполагалось в «Основных направ­лениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2008 год», дает основания для уточнения основных параме­тров денежной программы на 2008 год.

С учетом ожидаемых в текущем году темпов роста ВВП, показателей платежного баланса и укрепления национальной валюты темп прироста денежного агрегата М2 мо­жет составить примерно 32%, что выше предусмотренного в «Основных направ­лениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2008 год». Соот­ветственно оценка денежной базы в узком определении на 1.01.2009 может быть по­вышена до 5390-5400 млрд. рублей. Зна­чительное увеличение сальдо по счету теку­щих операций платежного баланса с учетом прогнозируемого повышения цены на нефть сорта «Юралс» с 62 до 112 долларов США за баррель и других параметров обусловлива­ет соответствующее повышение оценки чи­стых международных резервов и снижение объема чистых внутренних активов в денеж­ной программе на конец 2008 года. Указан­ные параметры оказывают влияние на дина­мику бюджетных доходов, являющихся ис­точником формирования Резервного фонда и Фонда национального благосостояния, что определило необходимость уточнения дина­мики чистого кредита расширенному прави­тельству до конца текущего года. Также были уточнены другие показатели денежной про­граммы.

В сложившихся условиях Банк России проводил денежно-кредитную политику с учетом необходимости снижения инфля­ции, превысившей целевое значение, и под­держания уровня ликвидности банковского сектора, достаточного для обеспечения его устойчивого функционирования и развития.

Для сдерживания роста денежного предложения и снижения инфляционных ожиданий Банк России в период с января по июль 2008 года четыре раза повышал про­центные ставки по своим операциям. Кро­ме того, Банк России принял ряд решений по повышению обязательных резервных депонируемых кредитными органи­зациями на счетах в Банке России.

 

Начиная с 15 января 2008 года норма­тивы обязательных резервов применялись в размере, действовавшем до их временно­го снижения с 11.10.2007: по обязательствам перед банками-нерезидентами - 4,5%; по обязательствам перед физическими лицами в валюте Российской Федерации - 4%; по иным обязательствам - 4,5%. Банком Рос­сии в 2008 году трижды осуществлено повы­шение нормативов обязательных резервов, которые с 1 сентября составят: по обязатель­ствам перед банками нерезидентами-8,5%; по обязательствам перед физическими лица­ми в валюте Российской Федерации - 5,5%; по иным обязательствам - 6%. Коэффици­ент усреднения для расчета усредненной ве­личины обязательных резервов для кредит­ных организаций, не являющихся расчетны­ми небанковскими кредитными организаци­ями и РЦ ОРЦБ4, увеличится до 0,55.

Изменение условий внешних заимство­ваний российских банков на фоне сохраня­ющейся нестабильности на мировых финан­совых рынках повышает заинтересованность банков в использовании инструментов ре­финансирования Банка России.

В целом за первое полугодие 2008 года объем ликвидности, предоставленной бан­ковскому сектору со стороны Банка России (помимо интервенций на внутреннем валют­ном рынке и внутридневных кредитов), пре­высил 2,5 трлн. рублей и был в 7,4 раза боль­ше, чем за первое полугодие 2007 года. Сни­жение активности Банка России на внутрен­нем валютном рынке в I квартале 2008 года обусловило повышение роли процентных инструментов предоставления ликвидности в этот период.

Для удовлетворения спроса на рублевые денежные средства кредитные организации имели возможность использовать операции прямого РЕПО, внутридневные кредиты и кредиты «овернайт», ломбардные кредиты, а также сделки «валютный своп» с Банком России и некоторые другие операции.

Среди рыночных инструментов наиболь­ший объем ликвидности за январь-июнь 2007 года был предоставлен за счет опера­ций прямого РЕПО на аукционной основе -2,4 трлн. рублей. Кроме того, за счет опера­ций прямого РЕПО по фиксированным став­кам было предоставлено 30,6 млрд. рублей. В целом, в первой половине 2008 года спрос на операции прямого РЕПО был существенно выше, чем в аналогичный период 2007 года, и данные операции проводились ежедневно, включая периоды, характеризующиеся сни­жением рыночных ставок. В целях расшире­ния возможностей рефинансирования бан­ковского сектора с середины февраля 2008 года были введены в действие операции пря­мого внебиржевого РЕПО, обеспечением по которым выступают облигации, выпущенные юридическими лицами-нерезидентами под гарантии российских корпораций (так назы­ваемые еврооблигации российских корпо­раций).

Объем сделок «валютный своп» в янва­ре-июне 2008 года составил 10,6 млрд. ру­блей. Объем предоставленных Банком Рос­сии ломбардных кредитов в рассматрива­емый период составил 18,8 млрд. рублей, кредитов «овернайт» - 84,5 млрд. рублей. Существенно возрос объем внутридневных кредитов, предоставляемых Банком России в целях обеспечения бесперебойного функ­ционирования платежной системы, - до 7,3 трлн. рублей за январь-июнь 2008 года, что на 37,5% больше, чем за аналогичный период 2007 года. Обеспечением кредитов являлись ценные бумаги, входящие в Лом­бардный список Банка России: основную долю (более 70%) составляли облигации Российской Федерации, остальная часть рас­пределилась между корпоративными обли­гациями, облигациями международных фи­нансовых организаций, облигациями Банка России, облигациями субъектов Российской Федерации, облигациями АИЖК.

В первом полугодии 2008 года были востребованы операции кредитования Бан­ком России кредитных организаций под за­лог векселей, прав требования по кредитным договорам организаций, имеющих между­народный рейтинг, а также поручительства кредитных организаций, имеющих между­народный рейтинг. Объем выдачи таких кре­дитов за январь-июнь 2008 года составил 46,6 млрд. рублей.

Кредитным организациям также предо­ставлена возможность получать под обеспе­чение нерыночными (как «рейтинговыми» так и «нерейтинговыми») активами (век­селей, прав требования по кредитным до­говорам) внутридневные кредиты и креди­ты «овернайт», а также кредиты по фикси­рованной процентной ставке 10,0% годовых на срок до 30 календарных дней. По состоя­нию на 28.07.2008 заключен 61 генеральный кредитный договор на предоставление кре­дитов Банка России, обеспеченных актива­ми, с кредитными организациями из 28 ре­гионов.

Банком России совместно с Федераль­ным казначейством Российской Федерации и Минфином России с апреля 2008 года ре­ализован механизм размещения временно свободных средств федерального бюджета на депозиты коммерческих банков, посред­ством которого за апрель-июнь банковскому сектору было предоставлено 116,1 млрд. ру­блей.

В периоды высокого уровня банковской ликвидности Банк России проводил депо­зитные операции по стерилизации времен­но свободных средств банков. Общий объ­ем привлеченных Банком России депозитов за январь-июнь 2008 года снизился по срав­нению с соответствующим периодом преды­дущего года более чем в 4 раза и составил 7,5 трлн. рублей. Средневзвешенная про­центная ставка по депозитным операциям за январь-июнь 2008 года составила 3,44% годовых, в том числе по депозитным опера­циям, проводимым на аукционной основе (4 недели и 3 месяца), - 4,21% годовых.

В 2008 году Банк России продолжил ис­пользование операций с собственными об­лигациями, а также с государственными цен­ными бумагами в качестве дополнительного инструмента регулирования ликвидности.

Операции Банка России с собственны­ми облигациями служат инструментом воз­действия на ставки денежного рынка на срок 3-6 месяцев. Однако рынок ОБР характери­зуется низкой ликвидностью и высокой кон­центрацией выпусков в портфелях неболь­шого круга участников. На состоявшихся в январе-июне 2008 года аукционах по разме­щению ОБР кредитные организации приоб­рели облигаций на сумму 50,7 млрд. рублей., а на вторичном рынке - 2,1 млрд. рублей. Средневзвешенные ставки на аукционах по размещению ОБР в рассматриваемый пери­од составляли от 4,73 до 5,53% годовых.

В соответствии с «Основными направ­лениями единой государственной денежно-кредитной политики на 2008 год» усиление влияния процентной политики Банка России на формирование рыночных процентных ставок относится к приоритетным направле­ниям реализации денежно-кредитной поли­тики.

Однако при сохранении управляемого плавающего курса динамика монетарных показателей во многом определяется действи­ем внешних факторов, а процентные ставки межбанковского рынка более заметно реа­гируют на изменение уровня ликвидности банковского сектора, чем на изменение ста­вок по операциям Банка России.

Повышение Банком России процентных ставок по своим инструментам привело к не­которому увеличению ставок по рублевым кредитам кредитныхорганизаций реальному сектору экономики. Ставки по рублевым де­позитам населения и нефинансовых органи­заций также росли, хотя темпы их роста были несколько ниже, чем у кредитных ставок. На всех сегментах кредитно-депозитного рынка наибольший рост ставок произошел по опе­рациям на срок более 1 года. Кроме того, на рост процентных ставок повлияли ускоре­ние инфляции и усиление инфляционных ожиданий, а также более активная политика банков по привлечению средств внутри стра­ны в условиях ограниченных возможностей их привлечения на зарубежных рынках.

Действие процентного канала трансмис­сионного механизма остается ограниченным, и процентная политика Банка России еще не оказывает решающего воздействия на структуру рыночных ставок, а следовательно, и на реальные условия заимствования в россий­ской экономике.

Поэтому в среднесрочной перспективе повышение роли процентных ставок будет определяться как предполагаемым измене­нием макроэкономических условий, вслед­ствие чего ожидается переход от ситуации преимущественного избытка к ситуации не­достатка ликвидности (что в свою очередь активизирует спрос кредитных организаций на операции Банка России по рефинансиро­ванию), так и реализацией Банком России и Правительством Российской Федерации комплекса мер, направленных на развитие внутреннего финансового рынка (денежно­го рынка и рынка ценных бумаг, особенно их долгосрочного сегмента) и российской бан­ковской системы, на усиление роли банков­ских кредитов для инвестирования, на по­вышение транспарентности действий Банка России для участников внутреннего рынка, а следовательно, увеличение доверия к Центральному банку Российской Федерации и формирование устойчивых экономических ожиданий.