Оптимизация структуры капитала. Критерии и модели оптимизации

Теория Модильяни и Миллера. В конце 50-х гг. вопрос о структуре капитала и ее влиянии на благосостояние собственников встал очень остро. Модильяни и Миллер создали свою теорию. V – рыночная стоимость бизнеса, S – рыночная стоимость собственного капитала, D – рыночная стоимость заемного капитала. V = D+S, D/S – леверидж.

Они доказали, что в условиях идеального рынка нет разница из какого источника финансировать собственный бизнес. Теорема №1: Рыночная стоимость фирмы не зависит от структуры ее капитала и определяется нормой капитализации ожидаемого дохода фирмы ее класса. Фирмы одного класса называются еще эквивалентными фирмами.

Графически эту теорему можно пояснить следующим образом.

Норма капитализации совпадает со средними затратами фирмы на капитал. Т.о., теорему можно сформулировать следующим образом: средние затраты на капитал (средневзвешенная стоимость капитала) не зависят от его структуры в фирмах одного класса.

Графически эту теорему можно представить еще и так.

Развитие теории Модильяни и Миллера с учетом фактора налогообложения. Проценты по заемным средствам включаются в расходы предприятия, т.е. они выводятся из-под налогообложения (налог на прибыль). В налоговом учете РФ не все проценты по заемным средствам выводятся из-под налогообложения.

Эффект налогового щита. Ставка рефинансирования * 1,8 = проценты, выводимые из-под налогообложения. На сегодняшний день: 8,5*1,8=12,75%.

Допустим, проценты по заемному капиталу: 12%.

EBIT = 1000 тыс.руб.

Сумма займа = 200 тыс.руб.

Сумма процентов = 24 тыс.руб.

EBT = 976 тыс.руб.

Сумма налога = 20%*976 = 195,2 тыс.руб.

Чистая прибыль = 780,8 тыс.руб.

Если бы мы не платили эти проценты:

EBIT = 1000 тыс.руб.

Сумма займа = −

Сумма процентов = −

EBT = 1000 тыс.руб.

Сумма налога = 200 тыс.руб.

Чистая прибыль = 800 тыс.руб.

Экономия налога на прибыль: 200-195,2 = 4,8 тыс.руб.

Т.е. фактически издержки в связи с заемным капиталом = 24 − 4,8 = 19,2 тыс.руб., а фактическая ставка процента = 19,2/200 = 9,6%.

Такая экономия называется эффект налогового щита для заемных средств. Т.е. фактические расходы на заемный капитал меньше номинальной ставки процентов.

Тогда Модильяни и Миллер сделали вывод, что на идеальном рынке, но с эффектом налогового щита, у предприятия тем больше капитализация, тем больше оно использует заемный капитал.

 

 

Модильяни и Миллер разработали третий вариант своей теории: с учетом налогов и рисков. Помимо эффекта налогового щита на рынке действуют и другие факторы: информационный, инвестиционный и т.д.. Было доказано следующее:

С увеличением доли заемного капитала уровень риска существенно возрастает, а, следовательно, банки предлагают кредиты по более высоким ставкам, а держатели акций требуют больше отдачи в виде дивидендов, и т.о. величина капитала начинает возрастать.

Вывод следующий: оптимальная структура капитала существует. Она индивидуальна для каждой фирмы.

На определенном отрезке издержки по привлечению капиталу минимальны, а отдача на капитал максимальная. Оптимальный уровень заимствования для конкретной фирмы зависит от следующих факторов:

· Отраслевые особенности,

· Скорость оборота капитала,

· Отраслевые риски,

· Размер предприятия,

· Уровень рентабельности.

Т.о. основными критериями оптимизации можно считать следующие.

1. Рентабельность (активов (ROA), вложенного капитала (ROIC), собственного капитала (ROE)) (максимизировать);

2. Средневзвешенная стоимость капитала (WACC) (минимизировать);

3. Средняя прибыль на акцию (EPS) (максимизировать);

4. Риски (минимизировать).