Корпоративное управление как фактор привлечения инвестиций и повышения управляемости компаниями

Практическое значение корпоративного управления заключается в том, что оно является важным катализатором для привлечения внутренних и зарубежных инвестиций. Потребность в инвестициях у российских компаний очень велика [4], но получить их они зачастую просто не могут.

После кризис 1997-1998гг. в странах Азии и в России, а также кризиса 2002 года на фондовом рынке США, подавляющее большинство инвесторов теперь рассматривает практику работы органов управления в компании как фактор, имеющий не меньшее, а нередко даже и большее значение, чем финансовые показатели ее деятельности, в особенности для компаний из стран с развивающимися рынками, к которым принадлежит и Россия. За акции компаний, в которых эта практика основывается на понятных и приемлемых для инвесторов принципах, дает им возможность осуществлять контроль деятельности управляющих и оказывать действенное влияние на принятие важнейших решений, инвесторы готовы платить больше. Премия, которую инвесторы готовы предложить за акции компаний с устраивающей их системой корпоративного управления, достигает 20%.

Для оценки состояния корпоративного управления в компаниях, составляются рейтинговые оценки. Первым продуктом такого рода в России стал рейтинг состояния корпоративного управления, разработанный известным международным агентством «Стандарт энд Пурз». Одновременно с рейтингом корпоративного управления, предложенным «Стандард энд Пурз», с аналогичным продуктом выступил Институт корпоративного права и управления (ИКПУ). В отличие от «Стандард энд Пурз», ИКПУ осуществляет оценку и выставляет рейтинги без согласования с компанией, являющейся объектом оценки.

Компания «Брансвик Варбург» разработала свою шкалу инвестиционного рейтинга по уровню корпоративного управления в компании. Этот рейтинг был создан для выработки рекомендаций для спекулятивно настроенных портфельных инвесторов, делающих свои вложения на очень краткие сроки. Однако содержащиеся в нем оценки и методика их определения представляют интерес для компаний, стремящихся привлечь различные категории инвесторов.

В целом можно сказать, что на российском финансовом рынке появился новый комплексный ориентир, отражающий запросы инвесторов. Его вес в общем объеме факторов, учитываемых инвесторами, в настоящее время весьма велик. Среди факторов, которые инвесторы принимают во внимание при принятии решения об инвестировании, в последние годы особое значение приобрела оценка состояния корпоративного управления в компании, выступающей потенциальным объектом инвестиций.

Более подробно методика составления указанных инвестиционных рейтингов приводится на сайтах рейтинговых агентств и сайте Российского института директоров. Рейтинг Института корпоративного права и управления (CORE-рейтинг)по состоянию на 1 октября 2002 года приводится в Приложении 6.

 

Тема 3. Способы разрешения агентского конфликта между собственником и менеджером

 

Мониторинг

 

3.1.1. Крупные собственники

Итак, распыленная структура собственности порождает проблему безбилетника (free rider problem), поскольку у мелкого собственника нет стимулов для осуществления мониторинга действий менеджера. Его доход от собственности слишком мал, чтобы покрыть расходы на мониторинг. Менеджер в этом случае обладает де-факто большими правами контроля и свободой действий. Концентрация достаточно крупной доли собственности, и соответственно права на получение дохода, в руках одного собственника создает ему стимулы тратить усилия на сбор информации и осуществление контроля над действиями менеджера.

Существуют эмпирические подтверждения того факта, что крупные собственники активно участвуют в корпоративном управлении. На примере разных стран исследователи показывают, что в компаниях, где присутствуют контролирующие собственники, чаще происходит смена менеджеров вслед за ухудшением эффективности компании.

Однако существуют и ограничения на концентрацию собственности. Так, отрицательно относящийся к риску инвестор предпочтет диверсифицировать свои вложения, а не аккумулировать большую долю собственности в одной компании. В этом случае масштаб концентрации собственности может быть ограничен. Кроме того, высокая концентрация собственности ограничивает ликвидность рынка акций. Чем более ликвиден рынок акций, тем больше информации о деятельности компании содержится в ценах акций, а, следовательно, тем ниже издержки собственников на мониторинг. Таким образом, чрезмерная концентрация собственности может быть нежелательна.

Высокая концентрация собственности имеет свои негативные стороны для корпоративного управления. Так, контролирующий собственник может использовать свой доступ к информации о компании для получения частных выгод (self-dealing, insider trading). Крупный собственник может самостоятельно или в союзе с менеджером экспроприировать миноритарных акционеров. То есть, конфликт интересов возникает не только между собственником и менеджером, но и между разными типами собственников. Эмпирические исследования показывают, что в странах, где законодательство слабо обеспечивает защиту прав миноритарных акционеров (в основном это страны с континентальной системой права), концентрация собственности компаний значительно выше (La Porta et al. 1999).

аконодательство слабо обеспечивает защиту прав миноритарных акционеров (ре корпоративного управления. ые

3.1.2. Институциональные инвесторы и кредиторы

Институциональные инвесторы – это финансовые посредники, такие как пенсионные фонды, паевые инвестиционные фонды, страховые компании и т.д. Если в роли крупного собственника выступает институциональный инвестор, он менее заинтересован в извлечении частных выгод, поскольку инвестирует не собственные средства, а средства вкладчиков. Таким образом, институциональный инвестор выполняет мониторинг, делегированный ему мелкими инвесторами. С другой стороны, по этой же причине институциональный инвестор, даже являясь крупным собственником, имеет слабые стимулы для контроля над действиями менеджера.

Крупные кредиторы (прежде всего банки) также осуществляют делегированный мониторинг от лица своих вкладчиков, чьи средства они инвестируют. Банк имеет сильные рычаги влияния на заемщика и обладает значительной информацией для осуществления контроля. Однако здесь также встает проблема слабых стимулов. Банк имеет сильные стимулы для мониторинга своих заемщиков только тогда, когда есть достаточная угроза набега вкладчиков (bank run). В частности, государственная система страхования депозитов подрывает стимулы к осуществлению мониторинга.

Таким образом, мониторинг со стороны кредиторов и институциональных инвесторов может выступать эффективной формой корпоративного управления, поскольку разрешает проблему координации между мелкими инвесторами. Однако его эффективность во многом зависит от системы регулирования банков и институциональных инвесторов, а значит, значительно варьируется в разных странах.

 

3.1.3. Совет директоров

Другой способ решить проблему агентских отношений между собственниками и менеджером – передать функции мониторинга совету директоров. Как правило, уставы компаний, так же как и корпоративное законодательство, требуют, чтобы члены совета директоров избирались общим собранием акционеров компании. Миссия совета директоров – контролировать действия менеджера, определять стратегию развития компании и принимать решения по наиболее важным вопросам от лица и в интересах собственников компании.

Серьезные дебаты в литературе ведутся по вопросу независимости членов совета директоров. Законодательство многих стран требует, чтобы определенную долю совета директоров занимали так называемые независимые директора (independent directors). При этом независимость понимается как отсутствие связей, прямых и косвенных, с менеджментом компании. Как и в случае с институциональными инвесторами, независимость – это палка о двух концах. С одной стороны, она обеспечивает объективность и незаинтересованность в извлечении частных выгод, то есть независимый директор должен действовать в интересах акционеров. С другой стороны, независимый директор имеет меньший доступ к информации, необходимой для принятия управленческих решений и контроля над действиями менеджера. Некоторые исследователи считают, что независимость нужно трактовать как отсутствие связей не только с менеджерами, но и с крупными собственниками компании, которые также могут действовать в ущерб миноритарным акционерам. Существующие эмпирические исследования пока не дают достаточных свидетельств о влиянии независимых директоров на эффективность деятельности компании.