Методы оценки инвестиционных проектов

Общие положения.

В основе процесса принятия управленческих решений инвестиционного характера лежит оценка и сравнение объема предполагаемых инвестиций и будущих денежных поступлений. Общая логика анализа с использованием формализованных критериев в принципе достаточно очевидна — необходимо сравнивать величину требуемых инвестиций с прогнозируемым и доходами. Поскольку сравниваемые показатели относятся к различным моментам времени, ключевой проблемой здесь является их сопоставимость. Относится к ней можно по-разному в зависимости от существующих объективных и субъективных условий: темпа инфляции, размера инвестиций и генерируемых поступлений, горизонта прогнозирования, уровня квалификации аналитика и т. п.

К критическим моментам в процессе оценки единичного проекта или составления бюджета капиталовложения относятся:

*  прогнозирование объемов реализации с учетом возможного спроса на продукцию;

*  оценка притока денежных средств по годам;

*  оценка доступности требуемых источников финансирования;

*  оценка приемлемого значения цены капитала, используемого в том числе и в качестве коэффициента дисконтирования.

Анализ возможностей емкости рынка сбыта продукции, т. е. прогнозирование объема реализации, наиболее существен, поскольку его недооценка может привести к потери определенной доли рынка сбыта, а его переоценка - к неэффективному использованию введенных по проекту производственных мощностей, т. е. к неэффективности сделанных капиталовложений.

Что касается оценки притока денежных средств по годам, то основная проблема возникает в отношении последних лет реализации проекта, поскольку, чем дальше горизонт планирования, т. е. чем более протяжен во времени проект, тем более неопределенными и рискованными рассматриваются притоки денежных средств отдаленных лет. Поэтому могут выполняться несколько расчетов, в которых в отношении значений поступлений последних лет реализации проекта могут вводится понижающие коэффициенты либо эти поступления ввиду существенной неопределенности могут вообще исключаться из анализа.

Как правило, компании имеют множество доступных к реализации проектов, и основным ограничителем является возможность их финансирования. Источники средств существенно варьируют по степени их доступности — наиболее доступны собственные средства, т. е. прибыль, далее по степени увеличения срока мобилизации следуют банковские кредиты, займы, новая эмиссия. Как уже отмечалось выше, эти источники различаются не только по продолжительности срока их вовлечения в инвестиционный процесс, но и ценой капитала, величина которой также зависит от многих факторов. Кроме того, цена капитала, привлекаемого для финансирования проекта, в ходе его реализации может меняться (как правило, в сторону увеличения) в силу разных обстоятельств. Это означает, что проект, принимаемый при одних условиях, может стать невыгодным при других. Различные проекты не одинаково реагируют на увеличение цены капитала. Так, проект, в котором основная часть притока денежных средств падает на первые годы его реализации, т. е. возмещение сделанных инвестиций осуществляется более интенсивно, в меньшей степени чувствителен к удорожанию цены за пользование источником средств.

С формальной точки зрения любой инвестиционный проект зависит от ряда параметров, которые в процессе анализа подлежат оценке и нередко задаются в виде дискретного распределения, что позволяет проводить этот анализ в режиме имитационного моделирования.

В наиболее общем виде инвестиционный проект P может быть представлен следующей моделью:

P={I_j, CF_t, n, d},                (1)

где I_j - инвестиция в j-ом году, j=1, 2,..., m (чаще всего считается, что m=1);

CF_t - поток денежных средств (приток или отток) в t-м году, t =1,2,...,n;

n- продолжительность проекта;

d- коэффициент дисконтирования.

С каждым инвестиционным проектом принято связывать денежный поток, элементы которого представляют собой либо чистые оттоки, либо чистые притоки денежных средств; в данном случае под чистым притоком денежных средств в k - ом году понимается превышение текущих денежных поступлений над текущими денежными расходами (соответственно, при обратном соотношении имеет место чистый отток); иногда в анализе используется не денежный поток, а последовательность прогнозных значений чистой годовой прибыли, генерируемой проектом.

Чаще всего анализ ведется по годам, хотя это ограничение не является безусловным или обязательным; иными словами, анализ можно проводить по равным базовым периодам любой продолжительности (месяц, квартал, год, пятилетка и др.), необходимо лишь помнить об увязке величин элементов денежного потока, процентной ставки и длины этого периода.

Предполагается что весь объем инвестиций делается в конце года, предшествующего первому году генерируемого проектом потока денежных средств, хотя в принципе инвестиции могут делаться в течение ряда последующих лет.

Приток (отток) денежных средств имеет место в конце очередного года, т.е имеет место поток постнумерандо (подобная логика вполне понятна и оправдана. поскольку, например, именно так считается прибыль - нарастающим итогом на конец отчетного периода).

Коэффициент дисконтирования, используемый для оценки проектов с помощью методов, основанных на дисконтированных оценках должен соответствовать длине периоде, заложенного в основу инвестиционного проекта.

Критерии, используемые в анализе инвестиционной деятельности, можно подразделить на две группы в зависимости от того, учитывается или нет временной аспект:

а) основанные на дисконтированных оценках (динамические);

б) основанные на учетных оценках (статические).

К первой группе относятся критерии:

*  чистый приведенный эффект (чистая современная стоимость, Net Present Value, NPV);

*  индекс рентабельности инвестиций (Profitabiliti Index, PI);

*  внутренняя норма прибыли (доходности) (Internal Rate of Return, IRR);

* дисконтированный срок окупаемости инвестиций (Discounted Payback Period, DPP).

Ко второй группе относятся критерии:

*  срок окупаемости инвестиций (Payback Period, PP);

*  коэффициент эффективности инвестиций (Accounting Rate of Return, ARR).

Рассмотрим ключевые идеи, лежащие в основе методов оценки инвестиционных проектов, использующих данные критерии.