Заглавная страница Избранные статьи Случайная статья Познавательные статьи Новые добавления Обратная связь КАТЕГОРИИ: Археология Биология Генетика География Информатика История Логика Маркетинг Математика Менеджмент Механика Педагогика Религия Социология Технологии Физика Философия Финансы Химия Экология ТОП 10 на сайте Приготовление дезинфицирующих растворов различной концентрации Техника нижней прямой подачи мяча. Франко-прусская война (причины и последствия) Организация работы процедурного кабинета Смысловое и механическое запоминание, их место и роль в усвоении знаний Коммуникативные барьеры и пути их преодоления Обработка изделий медицинского назначения многократного применения Образцы текста публицистического стиля Четыре типа изменения баланса Задачи с ответами для Всероссийской олимпиады по праву Мы поможем в написании ваших работ! ЗНАЕТЕ ЛИ ВЫ? Влияние общества на человека Приготовление дезинфицирующих растворов различной концентрации Практические работы по географии для 6 класса Организация работы процедурного кабинета Изменения в неживой природе осенью Уборка процедурного кабинета Сольфеджио. Все правила по сольфеджио Балочные системы. Определение реакций опор и моментов защемления	Главная Избранные Случайная статья Познавательные Новые добавления Обратная связь FAQ Определение финансовой реализуемости проекта и эффективности акционерного капитала ⇐ ПредыдущаяСтр 78 из 87Следующая ⇒ Для оценки финансовой реализуемости проекта и эффективности акционерного капитала необходимо знать схему финансирования. Предположим, что акционерный капитал равен 80 единицам (при ПФ = 135,00) и весь вкладывается на шаге 1, а заемный капитал привлекается на следующих условиях: 1) заем берется в объеме, необходимом для получения нулевого сальдо (суммарного денежного потока от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности); 2) процентная ставка по кредитам в постоянных ценах равна 20% ГОДОВЫХ; 3) процентная ставка по депозитам в постоянных ценах равна 5% годовых и совпадает с безрисковой нормой дисконта; 4) начисление и выплата процентов производятся один раз в течение года; 5) на первом году процент не выплачивается, а капитализируется. Кроме того, для упрощения примем, что выплаты дивидендов в пределах расчетного периода не производятся. Построим, используя табл. 18.1, таблицы для финансового планирования и для определения показателей эффективности акционерного капитала. Цель финансового планирования — определение необходимой величины займа для финансовой реализуемости проекта. Расчет проводится с точностью до второго знака. При расчете принимается, что: • взятие займа (транша займа) производится в начале соответствующего шага, возврат долга, а также выплата процентов по нему происходят в конце шага; • проценты, начисленные по займу на некотором шаге, равны долгу в начале этого шага, умноженному на процентную ставку. При такой схеме расчета вполне возможно, что на одном и том же шаге расчета заем и берется, и частично возвращается. Здесь принято различать начало и конец шага.. 798 Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов В дальнейших расчетах мы всюду в этой главе будем считать норму дисконта, равной 10% (норме дисконта 2). Вначале в соответствии с обычно принимаемой методикой определим размеры получения и погашения займов из принимаемого в ней условия финансовой реализуемости проекта: неотрицательности накопленного денежного потока (свободных денежных средств) на всех шагах расчетного периода. В результате получим табл. 18.3а. Таблица 18.3а     Номера строк Показатели Значения показателей по шагам расчетного периода [т)
	Сальдо притоков и оттоков от инвестиционной деятельности Ф,(т)	-100,00	-70,00			-70,00
	Денежный поток от операционной деятельности при отсутствии займов		35,00	35,00
	Налоговая защита выплаченных процентов по займу (-24% х стр. 12)		4,51	4,02	4,02	4,02	2,23
	Полный денежный поток от операционной деятельности ф2(т) (стр. 2 + + стр. 3)		39,51	39,02	54,02	54,02	72,23	70,00	80,00
	Финансовая деятельность
	Акционерный капитал	80,00
	Заем:
	взятие	20,00	70,00
	возврат		-10,25	0,00	0,00	-37,27	-46,48
	Долг:
	на начало шага	20,00	94,00	83,75	83,75	83,75	46,48
	на конец шага (стр. 8 + + стр. 7 + стр. 11)	24,00	83,75	83,75	83,75	46,48
	Проценты:
	начисленные (20% х х стр. 8)	4,00	18,80	16,75	16,75	16,75	9,30
	капитализированные	4,00
	выплаченные (стр. 11-- стр. 10)		-18,80	-16,75	-16,75	-16,75	-9,30
	Накопленное сальдо всех трех потоков:
	на начало шага	0,00	0,00	10,46	32,73	0,00	0,00	16,46	86,46

Глава 18. Упрощенный пример оценки эффективности и финансовой реализуемости 799

Продолжение табл. 18.3а

 

 

 

Номера строк	Показатели	Значения показателей по шагам расчетного периода (л?)
	на конец шага (стр. 13 + + стр. 4 + стр. 7 + + стр. 12)	0,00	10,46	32,73	70,00	0,00	16,46	86,46	166,46
	Денежный поток для собственного капитала	-80,00	10,46	22,27	37,27	-70,00	16,46	70,00	80,00
	То же накопленным итогом	-80,00	-69,54	-47,27	-10,00	-80,00	-63,54	6,46	86,46
	Дисконтированный денежный поток для собственного капитала	-80,00	9,51	18,41	28,00	-47,81	10,22	39,51	41,05
	То же накопленным итогом	-80,00	-70,49	-52,09	-24,08	-71,90	-61,68	-22,16	18,89
	ЧДД участия в проекте	18,89
	ВНД участия в проекте	14,689%

Значения показателей в строках в этой таблице определяются следующим образом: как обычно, всем поступающим величинам приписывается знак "плюс", всем выплачиваемым величинам — знак "минус", остальные берутся с их собственным знаком. Значения в стр. 1 и 2 берутся из данных по проекту в целом (в нашем случае из табл. 18.1). Значения в стр. 5 и 6 задаются и/или подбираются при определении схемы финансирования. Значения в стр. 8 (долг на начало года): (стр. 8, шаг 0) = (стр. 6, шаг 0); при т > 0 (стр. 8, шаг т) = (стр. 9, шаг т - 1) + + (стр. 6, шаг т).

Значения в стр. 13 (накопленное сальдо на начало шага): (стр. 13, шаг 0) = (стр. 1, шаг 0) + (стр. 5, шаг 0) + (стр. 6, шаг 0); при т > 0 (стр. 13, шаг т) = (стр. 14, шаг т - 1) + (стр. 1, шаг т) + (стр. 5, шаг т) + + (стр. 6, шаг т). Взятие займа (стр. 6) и его возврат (стр. 7) подбираются таким образом, чтобы в стр. 13 и 14 находились только неотрицательные числа (это и есть необходимое условие финансовой реализуемости проекта, см. раздел 10.2). При этом для получения максимального значения показателей эффективности следует до полного возврата долга, по возможности, минимизировать эти числа (если величина ставки процента по кредитам больше величины нормы дисконта).

Данные табл. 18.3а показывают финансовую реализуемость проекта¹ и позволяют вычислить значения показателей эффективности ак-

¹ Поскольку пример носит методический характер и в исходной информации доходы и расходы не выделены, здесь нет возможности проверить, имеется ли резерв свободных средств.

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

ционерного капитала (как это и предусмотрено во многих компьютерных системах). Однако такой расчет может привести к неправильным результатам. Дело в том, что, как видно из табл. 18.3а, на шаге 4 суммарный денежный поток отрицателен (он равен -32,73) и, хотя общего количества денег достаточно (см. стр. 13), необходимо предусмотреть меры для компенсации этой отрицательной величины. Возможны три варианта таких мер:

1) на предыдущих шагах расчетного периода предусмотреть создание резерва денежных средств, которые естественно положить на депозит с тем, чтобы на шаге 4 снять их с депозита и компенсировать отрицательное сальдо. При этом в конце ранних (до шага 4) шагов возникает дополнительный отток средств (дополнительные инвестиции), а в начале шага 4 — дополнительный приток (с депозита). Если норма дисконта выше процентной ставки по депозитам (как это обычно и бывает), то такая процедура должна привести к уменьшению ЧДД. В том же направлении действует и налог на прибыль за счет внереализационного (депозитного) дохода. Этот эффект — уменьшение ЧДД из-за переноса доходов с предыдущих шагов расчета — при прочих равных условиях выражен тем сильнее, чем раньше создается денежный резерв. Поэтому его следует создавать возможно позже. В частности, в рассматриваемом примере следует сначала использовать для создания денежного резерва доходы шага 3, если их не хватит, до в дополнение к ним — доходы шага 2, если и этого не хватит — доходы шага 1;

2) резерв не создавать, а на шаге 4 предусмотреть дополнительный заем;

3) использовать и первый, и второй варианты: предусмотреть резерв для части необходимой суммы, а оставшуюся часть взять в виде займа.

Заметим, что взять дополнительный заем не всегда возможно. В некоторых случаях, например, если большие затраты ожидаются в конце проекта (ликвидационные затраты), это может оказаться достаточно затруднительным. Рассмотрим два первых варианта. При расчете эффективности участия в проекте будем учитывать коэффициенты распределения, равные: для инвестиционных затрат (кроме дополнительных оттоков) взятия займа и дополнительного притока у_т= 1 +Е_т= 1,10; для операцион-

ных потоков, кроме дополнительного притока, у_т = ₁,^т_Т! \ ~ 1,049;

\х\\\л-Ь_т)

для возврата и обслуживания долга, а также для дополнительных оттоков у = 1.

'т

Глава 18. Упрощенный пример оценки эффективности и финансовой реализуемости 801

Вариант 1. Считаем, что дополнительные оттоки производятся в конце соответствующих шагов, а дополнительные притоки — в их начале. Депозитную ставку считаем равной 596. На шаге 4 в строке 5 (дополнительный приток) необходимо предусмотреть сумму, компенсирующую дефицит сальдо в начале этого шага (строка 18). Для этого приходится положить на депозит весь доход шагов 3 и 2, а также часть дохода шага 1. При этом средства, переносимые на начало шага 4 с конца шага 2, находятся на депозите в течение 4-1-2 = 1 шага, средства, переносимые на начало шага 4 с конца шага 1, находятся на депозите в течение 4-1-1=2 шагов, а средства, переносимые с конца шага 3, вообще на депозит не попадают. Поэтому дополнительный приток (стр. 5, шаг 4) равен (стр. 2, шаг 3) + (стр. 2, шаг 2) х 1,05^(4Ь2) + + (стр. 2, шаг 1) х 1,05⁽⁴"^Ь1), а величина депозитного дохода (стр. 6, шаг 4) определяется как [(стр. 2, шаг 2) х (1,05⁽⁴"^ь2) - 1) + (стр. 2, шаг 1) х (1,05⁽⁴"^Ь1) - 1)].

Для расчета показателей эффективности участия в проекте собственного (акционерного) капитала необходимо произвести дисконтирование потока собственного капитала. Будем рассматривать только норму дисконта 2 (постоянную и равную 10%). Расчет приведен в табл. 18.4, фактически продолжающей табл. 18.36.

Таблица 18.36 ТАБЛИЦА ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА ДЛЯ ФИНАНСОВОГО ПЛАНИРОВАНИЯ

 

 

 

Номера строк	Вид денежного потока	Значения показателей по шагам расчетного периода (т)
	Сальдо притоков и оттоков от инвестиционной деятельности без дополнительного оттока	-100,00	-70,00			-70,00
	Дополнительный отток		-7,70	-22,69	-37,69
	Сальдо притоков и оттоков от инвестиционной деятельности с учетом дополнительного оттока Ф,(т) (стр. 1+ стр. 2)	-100,00	-77,70	-22,69	-37,69	-70,00
	Денежный поток от операционной деятельности при отсутствии займов и дополнительных притоков		35,00	35,00	50,00	50,00	70,00	70,00	80,00
	Дополнительный приток					70,00
	Внереализационные (депозитные) доходы					1,92
	Налог на прибыль от внереализационных доходов (-24%*стр. 6)					-0,46

802 Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Продолжение табл. 18.36

 

 

 

Номера строк	Вид денежного потока	Значения показателей по шагам расчетного периода (л?)
	Налоговая защита выплачиваемых процентов по займу (-24%*стр. 17)		4,51	3,89	3,89	3,89	2,10
	Полный денежный поток от операционной деятельности Ф2(т) (сумма строк 4, 5, 7 и 8)		39,51	38,89	53,89	123,43	72,10	70,00	80,00
	Финансовая деятельность
	Акционерный капитал	80,00
	Заем:
	взятие	20,00	70,00
	возврат		-13,01			-37,23	-43,76
	Долг:
	на начало шага	20,00	94,00	80,99	80,99	80,99	43,76
	на конец шага	24,00	80,99	80,99	80,99	43,76
	Проценты по долгу:
	начисленные (20% * к стр. 13)	4,00	18,80	16,20	16,20	16,20	8,75
	капитализированные	4,00
	выплаченные (стр. 16 -- стр. 15)		-18,80	-16,20	-16,20	-16,20	-8,75
	Суммарное сальдо:
	на начало шага (стр. 1 + + стр. 5 + стр. 10 + + стр.11)
	на конец шага (стр. 2 + + стр. 4 + стр. 7 + + стр. 8 + стр. 12 + + стр.17)						19,59	70,00	80,00

Сравнение приведенного варианта с расчетом по обычно принимаемой методике показывает, что, исходя из условий финансовой реализуемости проекта, долг на самом деле приходится возвращать позже (на шестом шаге согласно табл. 18.36), чем получается из расчета по обычно принимаемой методике (на пятом шаге в соответствии с табл. 18.3а). Попутно следует отметить, что по мере уточнения расчета уменьшается роль деления потоков на 3 подпотока: от инвестиционной, операционной и финансовой деятельности.

Денежный поток с учетом распределений для расчета эффективности акционерного капитала (строка 6) определяется следующим образом: (стр. 6, табл. 18.4) = (стр. 1 + стр. 5 + стр. 11, табл. 18.36) х (стр. 2,

Глава 18. Упрощенный пример оценки эффективности и финансовой реализуемости 803

табл. 18.4) + (стр. 4 + стр. 7 + стр. 8, табл. 18.36) х (стр. 3, табл. 18.4) + + (стр. 2 + стр. 12 + стр. 17, табл. 18.36) х (стр. 4, табл. 18.4). Денежный поток без учета распределений получается так же, если в строках 2, 3 и 4 табл. 18.4 поместить единицы.

Таблица 18.4 ТАБЛИЦА ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА ДЛЯ РАСЧЕТА ПОКАЗАТЕЛЕЙ ЭФФЕКТИВНОСТИ УЧАСТИЯ АКЦИОНЕРНОГО КАПИТАЛА (норма дисконта 2 —10%)

 

 

Номера строк	Показатели	Значения показателей по шагам расчетного периода (т)

 

                  Коэффициенты дисконтирования   0,909 0,826 0,751 0,683 0,621 0,564 0,513   Коэффициенты распределения:     для инвестиционных затрат (кроме дополнительных оттоков), дополнительных притоков, собственного (акционерного) капитала и взятия займа 1,10   для операционной деятельности (кроме дополнительных притоков) 1,049   для дополнительных оттоков, возврата и обслуживания долга 1,00   Денежный поток для расчета эффективности акционерного капитала:     без учета распределений -80,00 0,00 0,00 0,00 0,00 19,59 70,00 80,00   с учетом распределений -88,00 1,94 1,92 2,65 2,63 23,13 73,44 83,94   Дисконтированный денежный поток:     без учета распределений -80,00         12,16 39,51 41,05   с учетом распределений -88,00 1,77 1,58 1,99 1,80 14,36 41,46 43,07   ЧДЦ:     без учета распределений (стр. 7 х стр. 1) 12,73   с учетом распределений (стр. 8 х стр.1) 18,03   ВНД:     без учета распределений 12,606%   с учетом распределений 13,737%

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Заметим, что сам акционерный капитал в эту сумму не включается. Если изменять норму дисконта (что приведет к изменению коэффициентов дисконтирования и распределения) так, чтобы для акционерного капитала ЧДЦ обратился в нуль, получим, что для него ВНД = 13,737% (практически расчет производился в Ехсе1 с помощью процедуры подбора параметра). Сравнивая результаты расчета эффективности участия в проекте с результатами, полученными по обычно принимаемой методике, мы видим, что перенос доходов на более поздние шаги с целью обеспечения финансовой реализуемости проекта приводит к уменьшению эффективности проекта (в случае, когда депозитная ставка меньше нормы дисконта). Сравнивая показатели эффективности проекта, полученные без учета распределений притоков и оттоков внутри шага, с такими же показателями, учитывающими эти распределения, легко заметить, что последние имеют более высокие значения. Это зависит от соотношения собственных и заемных средств и является результатом предположения о выплате долга и процентов в конце соответствующего шага. При шаге расчета, равном году, такое предположение обычно приводит к завышению эффективности, так как выплаты долга и процентов, как правило, предусматриваются чаще (раз в полугодие или даже в квартал). Если, как в данном примере, по какой-либо причине неудобно переходить к более мелким шагам расчета, имеет смысл предположить, что долг и проценты внутри шага выплачиваются равномерно, и поэтому коэффициенты распределения для, них такие же, как и для операционного потока (кроме дополнительных притоков). Такое предположение занижает показатели эффективности проекта. В данном примере оно приводит к следующим значениям показателей эффективности (с учетом распределений): ЧДЦ = 11,95; ВНД = 12,213%.

Вариант 2. В этом случае для компенсации отрицательного значения денежного потока на шаге 4 предусматривается взятие дополнительного займа (строка 11, шаг 4) под тот же процент (20%), что и основного. Дополнительный денежный отток при этом не предусматривается (строки 2, 5, б и 7 — нулевые). Расчет второго варианта иллюстрируется табл. 18.3в и 18.4а.

Расчет показателей эффективности для акционерного капитала в этом случае представлен в табл. 18.4а. Вычисления производятся также, как и в табл. 18.4.

Глава 18. Упрощенный пример оценки эффективности и финансовой реализуемости 805

Таблица 18.Зв ТАБЛИЦА ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА ДЛЯ ФИНАНСОВОГО ПЛАНИРОВАНИЯ

 

 

 

Номера строк	Вид денежного потока	Значения показателей по шагам расчетного периода (да)
	Сальдо притоков и оттоков от инвестиционной деятельности без дополнительного оттока	-100,00	-70,00			-70,00
2.	Дополнительный отток
	Сальдо притоков и оттоков от инвестиционной деятельности с учетом дополнительного оттока Ф^т) (стр. 1 + стр. 2)	-100,00	-70,00			-70,00
	Денежный поток от операционной деятельности при отсутствии займов и дополнительных притоков		35,00	35,00	50,00	50,00	70,00	70,00	80,00
	Дополнительный приток
	Внереализационные (депозитные) доходы
	Налог на прибыль от внереализационных доходов (-24% х стр. 6)
	Налоговая защита выплачиваемых процентов по займу (-24% х стр. 17)		4,51	3,52	2,37	3,69	1,85
	Полный денежный поток от операционной деятельности Ф,(т) (сумма строк 4, 5, 7 и 8)		39,51	38,52	52,37	53,69	71,85	70,00	80,00
	Финансовая деятельность
	Акционерный капитал	80,00
	Заем:
	взятие	20,00	70,00			70,0
	возврат		-20,71	-23,86	-42,49	-38,305	-38,64
	Долг:
	на начало шага	20,00	94,00	73,29	49,43	76,94	38,64
	на конец шага	24,00	73,29	49,43	6,94	38,64
	Проценты по долгу:
	начисленные (20% х стр. 13)	4,00	18,80	14,66	9,89	15,39	7,73
	капитализированные	4,00
	выплаченные (стр. 16 -- стр. 15)		-18,80	-14,66	-9,89	-15,39	-7,73
	Суммарное сальдо:
	на начало шага (стр. 1 + + стр. 5 + стр. 10 + стр. 11)
	на конец шага (стр. 2 + + стр. 4 + стр. 7 + стр. 8 + + стр. 12 + стр. 17)						25,49	70,00	80,00

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Таблица 18.4а

ТАБЛИЦА ДЕНЕЖНОГО ПОТОКА ДЛЯ РАСЧЕТА ПОКАЗАТЕЛЕЙ