Общественная оценка месторождения

Общественная оценка месторождения представляется необходимой как для оценки общественного богатства страны, так и для выработки условий соглашения о разделе продукции с инвесторами, намеревающимися это месторождение разрабатывать. Общественная оценка месторождения производится аналогично коммерческой со следующими отличиями.

• используется социальная, а не коммерческая норма дисконта;

• в составе затрат не учитываются налоги;

• при наличии соответствующей информации используются "теневые", а не рыночные цены на продукцию и потребляемые ресурсы,

• вместо отчислений в ликвидационный фонд учитывается ликвидационное сальдо (в конце разработки месторождения или отдельных его залежей).

Показатели удельной стоимости запасов здесь особой роли не играют, тогда как показатели удельной дисконтированной стоимости запасов используются для оценки устойчивости проекта.

16.8. Проекты, реализуемые малыми предприятиями

Бедняга, отчего ты мелкий воришка, а не крупный вор; тогда бы ты. сам сажал в тюрьму других

Диоген, циник

Основные особенности, отличающие малый бизнес от крупного, — это прежде всего динамика изменений рынка, который он обслуживает, и меньший (по сравнению с крупным бизнесом) набор факторов, которыми он может управлять. Что же из этого вытекает?

1. Малое предприятие само по себе не может повлиять на цены производимых им товаров или услуг (так, если закроется мини-пекарня в районе станции метро "Коньково", то цены на хлеб здесь не поднимутся). Такие предприятия целиком зависят от внешней конъюнктуры. Поэтому проекты малых предприятий сопряжены с повышенным риском. Высокий риск не грозит малому предприятию, применяющему традиционные технологии, но как только оно начинает применять новую технологию — риск неизбежен. Пока мини-пекарня работает по той же технологии, что и другие мини-пекарни вблизи станции метро "Коньково", нет риска снижения цен на хлеб. Революционная же технология позволит на первом этапе получать сверхприбыли, однако при этом не

Глава 16. Оценка эффективности проектов при специфических условиях их реализации 771

будет гарантии, что другие мини-пекарни не воспользуются той же или еще лучшей технологией, и нашему предприятию придется уйти с рынка, если оно вовремя не перестроится.

Это предъявляет к оценке проекта для малого бизнеса серьезные требования. Здесь нужна намного более точная маркетинговая оценка рыночных условий с точки зрения как уровня цен, так и наличия альтернативных технологий.

В то же время даже большая точность маркетинговых оценок при долгосрочном прогнозе не может учесть всех неуправляемых факторов, а значит, изначально должна подвергаться сомнению даже точная оценка, что должно найти отражение в создании и расчете гораздо более сложных интегральных показателей эффективности.

2. Кроме зависимости от чисто рыночных факторов, малое предприятие не может противостоять серьезным посягательствам со стороны как органов государственного управления, так и организованной преступности. Если крупное предприятие может хотя бы спрятать расходы на поборы и "подати" в общей сумме "учитываемых операционных издержек", то малое предприятие производит эти выплаты из чистой прибыли после налогообложения. Эта особенность, подмеченная в [4], позволяет правильно учесть эти затраты. Следует отметить, однако, что анализ теневой экономики в каждом случае надо проводить отдельно, что серьезно сказывается на затратах на разработку бизнес-плана.

3. Наконец, малое предприятие бесправно и перед потенциальными кредиторами (впрочем, потенциальные кредиторы тоже бесправны по отношению к малым предприятиям). Кто знает мини-пекарню в районе станции метро "Коньково"? Крупный банк ее не знает. Если ей нужен кредит, она его вряд ли получит в серьезном банке под льготный процент. Ведь если ЗИЛ никуда не денется, у него есть собственность, земля, он привязан к Москве, то мини-пекарня сегодня есть, а завтра ее персонал в полном составе выехал на постоянное место жительства в США. Поэтому разработка проекта предполагает проведение предварительной работы по поиску банка для кредитования малого предприятия и одновременно оценку риска прекращения его функционирования.

4. В этой связи проекты, реализуемые в малом бизнесе, должны иметь повышенную эффективность. Если для ЗИЛа внутренняя норма доходности проектов может опускаться до 10—15%, то для малого предприятия норматив в 30—40% — минимально приемлемый уровень. Это, кстати, еще одна характерная черта малого бизнеса.

5. Оценка эффективности проектов для малого бизнеса обходится довольно дорого. В то же время малые предприятия не имеют достаточно средств, чтобы оплатить услуги профессионалов. Это приводит к тому, что услуги консультантов не пользуются спросом у малых предприятий. Возможным выходом из такого положения может быть региональная программа развития малого бизнеса. В рамках этой программы группа малых пред-

772 Часть II. Методические проблемы практической оценки инвестиционных проектов

приятии делегирует некоторые функции по проведению исследований рынка, контактам с потенциальными кредиторами и пр. некоторому органу (скажем, Совету по поддержке малого предпринимательства при мэрии или негосударственной региональной ассоциации по поддержке малого предпринимательства). Такой орган заказывает маркетинговые исследования, проводит инвестиционные конкурсы, получает и возвращает кредиты, следит за разработкой обоснований проектов и т. п. В этих условиях каждое малое предприятие—участник программы получит достаточно укрупненное, но все же приемлемое обоснование своего проекта, а разработчики потратят меньше сил на сбор маркетинговой информации, чем в случае, когда такие обоснования им пришлось бы делать для каждого предприятия в отдельности. При этом и труд разработчиков проекта будет оплачен, и результат его оценки будет ближе к реальности, так как он будет учитывать всю совокупность факторов.

6. Как отмечают специалисты, несмотря на важность государственной поддержки малого бизнеса, главным его партнером государство не может быть в принципе. Не могут выступать в этой роли и коммерческие банки. Во всем мире основную поддержку малому бизнесу оказывают венчурные фирмы и фонды, покрывающие убытки от неудачных вложений в одни проекты за счет высокой прибыли от других. К сожалению, такого рода фонды в России пока еще не функционируют.

ЧАСТЬ III

Примеры оценки инвестиционных проектов

При изучении наук примеры полезнее правил.

Исаак Ньютон

Ничто так не раздражает, как хороший пример.

Марк Твен

Заключительная часть книги состоит из трех глав.

В главе 17 рассматривается пример предварительной оценки проектов, производимой на той стадии, когда исходной информации недостаточно для полного и точного расчета, но необходимо решить вопрос: стоит ли этим проектом заниматься в дальнейшем, и если да, то каковы должны быть его параметры (на начальной стадии некоторые характеристики проекта могут изменяться)? Из-за недостатка информации предварительную оценку проектов приходится производить методами, которые отличаются от применяемых при стандартном расчете, хотя, естественно, основываются на тех же принципах.

Глава 18 посвящена рассмотрению модельного примера. Здесь подробно разбираются стандартные методы расчета показателей эффективности. Модельность же заключается в том, что, во-первых, расчет включает небольшое число шагов, а во-вторых, ряд параметров, обычно являющихся результатом расчета (денежные потоки от инвестиционной и операционной деятельности), считаются заданными. Кроме того, в примере не учитываются некоторые важные для практики, но методически не самые первостепенные подробности и, наконец, весь расчет производится в неизменных ценах. В примере подробно рассмотрен учет влияния схемы финансирования проекта на эффективность собственного (акционерного) капитала и проанализированы ситуации, обычно остающиеся вне поля зрения разработчика, что может приводить к ошибочным результатам.

Глава 19 включает пример практического расчета инвестиционного проекта небольшой продолжительности. Здесь подробно рассмотрены обычно недостаточно освещаемые вопросы, такие, как определение продолжительности расчетного периода, ликвидационной стоимости, учет инфляции, в частности для многовалютных проектов, а также учет льготы по налогу на прибыль.

774 Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

В двух последних главах предполагается, что займы берутся под процент, превышающий ВНД проекта. Авторы считают полезным подтвердить прямыми вычислениями, что иногда еще бытующее утверждение, будто превышение ВНД над процентом по кредиту само по себе является необходимым и достаточным условием возможности возврата кредита и сохранения при этом положительности ЧДД, является не более чем предрассудком.

Методы расчета, использованные в этой части, в отличие от методов, описанных в главе 14, являются традиционными: использованная в них норма дисконта включает при необходимости премию за риск так, как это принято в западной литературе.

Все расчеты в главах 17 и 19 проводятся в ценах 2002 г.

ПРЕДВАРИТЕЛЬНАЯ АНАЛИТИЧЕСКАЯ ОЦЕНКА ПРОЕКТА

Разработка и обсуждение модели, какой бы несовершенной она ни была, не является напрасным трудом. Для практических работников разработка и обсуждение модели есть то же самое, что и для военных теория военного дела. Это наводит на мысль о целом ряде ситуаций, которые, возможно, никогда и не появятся, но облегчат в нужную минуту точное и быстрое решение.

Пьер Массе

Как уже отмечалось, предварительная оценка проекта может основываться на ограниченном объеме информации, недостаточном для полного расчета, и в то же время давать некоторое представление о проекте. Необходимо иметь в виду, что это лишь первая стадия расчета (хотя иногда и последняя). Дело не только в том, что приближенная оценка по сути своей неточна, но и в том, что она не охватывает расчетов, связанных с финансированием: оценки эффективности собственного (акционерного) капитала, выбора приемлемой схемы финансирования (тем более ее оптимизации), оценки бюджетной эффективности и др. В рамках предварительной оценки трудно учесть инфляцию и изменение валютного курса, так что точность такой оценки для многовалютных проектов обычно ниже, чем для одновалютных. В силу всех

776 Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

этих причин на данной стадии следует с большой осторожностью сравнивать проекты друг с другом, отбирать наилучшие и т. д. Как правило, разработчика здесь интересует:

• настолько ли эффективен проект, чтобы организовывать дальнейшую его проработку, поиск необходимой информации, разработку детальных проектных решений, проведение уточненного расчета экономической эффективности и т. д.;

• каков порядок значений параметров (цен, объема производства, инвестиционных и эксплуатационных затрат), при которых экономическая эффективность оказывается удовлетворительной. Разумеется, при дальнейшем более полном расчете все эти значения параметров могут быть уточнены.

Предварительная оценка общественной и коммерческой эффективности проекта может производиться в постоянных ценах без учета схемы финансирования. Мы опишем оценку коммерческой эффективности, так как аналогичная оценка общественной эффективности получается из нее за счет изменения цен и исключения налогов (а потому и амортизации). В соответствии с общими положениями критерием эффективности проекта будем считать ЧДЦ. Чтобы не усложнять чрезмерно пример, ограничимся случаем, когда:

• процесс реализации проекта рассматривается как непрерывный. Продукция реализуется, затраты осуществляются и налоги уплачиваются непрерывно;

• инвестиционные затраты производятся равномерно и только в начале проекта;

• продолжительность расчетного периода, определяемая от начала эксплуатации, практически совпадает со сроком износа основных фондов;

• эксплуатационные показатели вводимого объекта не меняются в период эксплуатации, а ликвидационными затратами и поступлениями можно пренебречь;

• амортизация считается линейной, а амортизационный срок совпадает СО СРОКОМ Службы фОНДОВ;

• цены производимой продукции и затрачиваемых ресурсов в расчетном периоде не меняются.

Тогда зависимость интегрального дисконтированного эффекта Ф_инт от нормы дисконта "правильная", отвечающая допущениям, принятым в п. 8.2.2: при возрастании нормы дисконта этот эффект только один раз меняет знак с положительного на отрицательный. Поэтому для таких проектов существует и имеет смысл внутренняя норма доходности (ВНД), определяемая как норма дисконта, при которой Ф_инт = 0. В таком

Глава 17. Предварительная аналитическая оценка проекта

виде излагаемый в дальнейшем метод пригоден в основном для проектов большой продолжительности без значительных текущих капитальных вложений. Однако, поняв изложенные ниже идеи, читатель сможет самостоятельно снять любые из перечисленных ограничений и приспособить метод к оценке проектов другого типа. Введем следующие обозначения:

5 — продолжительность строительства объекта, лет;

Т — продолжительность эксплуатации объекта, лет;

Р — цена единицы продукции (без НДС и акцизов);

2 — годовая производительность объекта, единиц продукции;

К — инвестиции в основные фонды объекта (капитализируемые) без НДС;

К_н — капиталовложения, не увеличивающие стоимости основных фондов объекта (некапитализируемые) без НДС;

С —- годовые чистые операционные издержки (без амортизации и налогов).

В качестве базисного момента времени (момента приведения I = 0) примем момент ввода объекта в эксплуатацию. Тогда строительство будет осуществляться в период [-5, 0], а эксплуатация объекта — в период [0, 7]. Из налогов учитываются только:

• НДС, уплачиваемый при осуществлении капитальных вложений по ставке, обозначаемой через V;

• налог на прибыль. Его ставка обозначается г|_п;

• налог на имущество. Его ставка обозначается г|_и.

Для непосредственной оценки проекта установим связь между капиталовложениями, производственными издержками, выручкой и денежными потоками.

1. При равномерном освоении инвестиций в период строительства за малый интервал времени ей осуществляются капиталовложения в размере (1 + \)(К + К^еН/5. Других денежных потоков в этот период не возникает.

2. После завершения строительства НДС по инвестициям в размере \(К + К_И) возмещается. Мы принимаем, что возмещение осуществляется в момент I = 0.

3. За малый интервал времени (Г, I + еЩ в период эксплуатации осуществляются приток денежных средств в размере выручки от реализации продукции Р0,й1 и отток денежных средств в размере чистых операционных издержек СеИ и налогов. Расчет последних требует дополнительного рассмотрения.

4. Стоимость налогооблагаемого имущества в начале эксплуатации объекта равна К. Его амортизация за время еН составляет:

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

КсИ/Т. Поэтому к моменту I остаточная стоимость имущества будет равна: К{\ - г/Т), а налог на имущество составит л,Л(1 ^- 1/Т)&- 5. Налогооблагаемая прибыль определяется как разность между выручкой и суммой чистых производственных издержек, амортизации и указанных выше налогов. Поэтому налог на прибыль составит:

ОН = л_п{^ -С-К/Т- л,/Г(1 - 1/Г)№ Отсюда находим чистый доход в данном интервале времени:

йф=(рд - с - л_и^(1 - ЧТ)}(И -см =

= {(1-1\пХР0-С-т\_яК(1-1/Т)] + г\_пК/Т}а.

Дисконтируя полученные чистые доходы и интегрируя их по всему периоду реализации проекта, находим его интегральный эффект Ф:

Ф

= -](^{1 + У}*^{К + К}»\-«с11₊у(К ₊ К_н) ₊

+ 1$-т\„)[Р<Э-С-1\_иК(1-Т/Т)]+1\_пК/Т}е-"а1,

о

где г — непрерывная норма дисконта.

Вычисляя входящие сюда интегралы, получим следующее выражение для интегрального эффекта проекта, отражающее в явном виде его зависимость от основных параметров проекта:

1-е~^гТ

Ф = [Р0-С11-ц_п)^ ------- К_н

(1 + у>

е^г3-\ г5

(17.1)

кв

г5

^к\(^{1 +} ч)—^ ----- V + л_и(1-Лп)----- ^ -------- Л_п— ^г-

Несмотря на несколько "устрашающий" вид, это весьма простое выражение, так как в нем фигурируют в основном известные или заданные числа. Оно позволяет производить предварительную оценку проектов рассматриваемого типа, а также оценивать их устойчивость к изменениям продолжительности строительства или иных параметров. Кроме того, положив ЧДД равным нулю, можно найти предельно допустимые значения тех или иных параметров проекта, при которых проект еще будет эффективным. В следующем примере эта формула

Глава 17. Предварительная аналитическая оценка проекта

используется для определения нижнего предела цены производимой продукции¹.

Рассмотрим конкретный пример проекта строительства ГЭС, в котором:

• средняя годовая выработка электроэнергии (^ = 2,4 млрд. кВт-ч;

• капитализируемые инвестиции (без НДС) К = 8360 млн. руб.;

• некапитализируемые инвестиции (без НДС) К_н = 2370 млн. руб.;

• продолжительность строительства 5 = 6 лет;

• продолжительность эксплуатации объекта Т = 34 года.

Ставки налогов на добавленную стоимость, прибыль и имущество примем равными соответственно: V = 20%; Т1_П = 24%; % = 2%. Производственные издержки при эксплуатации ГЭС примем в размере С = 243 млн. руб. Зависимость ЧДД проекта от тарифа за электроэнергию Р (руб./кВт-ч или млрд. руб./млрд. кВт-ч, без НДС) при разных нормах дисконта представлена на рис. 17.1.

Тариф (Р), руб./кВтч Рис. 17.1. Зависимость интегрального эффекта от тарифа на электроэнергию

^1 Полученную формулу можно использовать и для других аналогичных целей, например для определения максимально допустимых затрат на производство продукции при заданной ее цене и т. п.

Формула (17.1) позволяет определить также предельное значение тарифа — размер тарифа Р, при котором интегральный эффект проекта обращается в нуль (см. раздел 12.8). Зависимость предельного значения тарифа от нормы дисконта и продолжительности строительства приведена на рис. 17.2. Варьирование продолжительности периода эксплуатации объекта показывает, что удлинение этого периода сказывается на величине тарифа несущественно.

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Тариф, руб./кВтч 1,5 т

0,5- {-И-⁴*

О ^-------------------------------- 1------------------------------ 1------------------------------ 1------------------------------ 1

0,04 0,06 0,08 0,1 0,12

Норма дисконта

Рис. 17.2. Зависимость предельного тарифа от нормы дисконта и продолжительности строительства

Подставляя исходные данные в формулу и приравнивая интегральный эффект к нулю, при Е = 0,10 (г = 1п 1,1 = 0,095 3) получим Р ~ 0,948 руб./ /кВт-ч Таким образом, при этом тарифе ВНД данного проекта составит 10%. Если полученное значение тарифа превышает максимально допустимое, то можно задаться реально допустимой ценой Р и из того же соотношения (17.1) оценить предельные значения инвестиционных затрат К или К_н (если известны одно из них или соотношение между ними). Поскольку при уменьшении продолжительности строительства и нормы дисконта предельное значение тарифа снижается, можно постараться уменьшить проектируемый срок строительства или/и согласиться на меньшее значение нормы дисконта.

Тот же проект можно оценить и иначе, используя не непрерывное, а дискретное представление денежных потоков и сохраняя почти все прежние обозначения. Примем шаг расчетного периода равным одному году, обозначая номера шагов символом т. Срок строительства обозначим через $ срок эксплуатации — через Т. В качестве года с номером 0 примем год окончания строительства. Будем считать, что строительство объекта осуществляется в годах т = (-5 + 1), (-5 + 2),..., 0, а номерам т > 1 будет отвечать период осуществления производственной деятельности. В качестве момента приведения выберем момент окончания строительства, т.е. конец года 0. Для определения годовых чистых доходов учтем следующие обстоятельства.

1. В каждом году в период строительства осуществляются капиталовложения в размере (1 + ц)(К + К_и)/5. Других денежных потоков в

Глава 17. Предварительная аналитическая оценка проекта

этот период не возникает. Однако в конце года 0 возмещается уплаченный НДС в размере V(К + К_н).

2. Приток денежных средств на каждом шаге в период эксплуатации совпадает с выручкой от реализации продукции Р<^. Отток денежных средств в этот период включает чистые текущие производственные издержки С и налоги (на имущество и на прибыль).

3. Стоимость налогооблагаемого имущества в начале эксплуатации объекта равна капитализируемым инвестициям К. За каждый год эксплуатации эта стоимость уменьшается на величину амортизации аК, поэтому на начало т-го шага она будет равна: [1 - (т - 1)а]К, а в середине шага: [1 - (т - 0,5)а]К.

4. Налог на имущество в каждом году исчисляется по установленной норме от среднегодовой стоимости налогооблагаемого имущества. Поэтому на т-м шаге он будет равен: Н = г|_и[1 - (т -0,5)а]К.

5. Налогооблагаемая прибыль определяется как разность между выручкой и суммой чистых производственных издержек, амортизации и налога на имущество. Поэтому годовой налог на прибыль составит: л„{-РС -С-аК- л_и[1 - (т - 0,5)а]К\.

Отсюда находим чистый доход на т-м шаге в период эксплуатации объекта:

Ь_т=рд-с-н-у_]п[рд-с-_ак-н]=

= (1-ПпХ^Й-С-Пи[1-(™-0,5)а]/:}+ПпЯ*.

Интегральный эффект (ЧДД) проекта Ф найдем, суммируя дисконтированные годовые чистые доходы (в данном случае нет ни ликвидационных затрат, ни ликвидационных поступлений). Из (17.2) получаем:

Ф = - > ------ ---- ^г^ ⁺ ч(К + К_н)+

(1-у\п){РО-С-У]_к[1-(т-0,5)а]К}+У]_паК {\ + Е)^т

Входящие сюда суммы вычислим с помощью следующих формул:

Е(1 + ^г = (1±^-1; ^

1 (1 + Е)^т\

тп

\(1 + БУ

Ъ

п=0

т-\

Е)"

■у т

^1(1 +

1-

1 + ЕТ 0 + Я)^Г

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Первые две из них выражают известные формулы для суммы геометрической прогрессии, последняя получается из второй, если ее вначале умножить на (1 + Е), а затем продифференцировать по Е. Эти формулы позволяют упростить выражение для ЧДД проекта:

Ф^^{1 +} ^^{К + К}^\1 ₊ ЕУ-1ик ₊ К_и)₊^^^
Ез Е

1-

1 + ЕТ (1 ₊ Е)^т

+

 

(1-г\_п)[РО-С-г\_я(1-0,5а)К]+г\_ааК

1 —

(1 + ЕУ

Воспользовавшись равенством а = 1/Т, эту формулу можно записать иначе, отразив в явном виде зависимость интегрального эффекта от основных стоимостных параметров проекта:

1-чп

1 + ЕТ (1 + Е)^т

1-

Ф = (ЛЭ-0

+ К

ПиО-чп)

ТЕ¹

1 —

(1 + ЯУ ]

,П_п-Т1и(1-П_пХУ-0,5)

ТЕ

Ез

(1 + ЕУ

(17.3)

Формула (17.3) позволяет производить предварительную оценку ЧДД проектов рассматриваемого типа, а также определять предельно допустимые значения тех или иных параметров проекта, т. е. в конечном счете устанавливать условия, при которых проект еще будет эффективным. Для рассмотренного выше проекта строительства ГЭС определим предельное значение тарифа на электроэнергию.

Тариф за электроэнергию Р, при котором ЧДД обращается в нуль, зависит от двух параметров: нормы дисконта Е и продолжительности строительства 5. Соответствующий расчет упрощается, поскольку интегральный эффект является линейной функцией от тарифа. Результаты расчета для разных сроков строительства (з) и для разных допустимых значений нормы дисконта Е сведены в табл. 17.1. Обратим внимание, что значениям тарифов, указанным в таблице, отвечают проекты, у которых ВИД равна соответствующей норме дисконта.

Глава 17. Предварительная аналитическая оценка проекта

Таблица 17.1

ПРИМЕРНЫЕ ЗНАЧЕНИЯ ТАРИФОВ ЗА ЭЛЕКТРОЭНЕРГИЮ (без НДС), в руб./кВт ч

 

 

Норма дисконта	Продолжительность строительства (в), годы
		в
0,05	0,51	0,52	0,53	0,55	0,56
0,06	0,57	0,59	0,60	0,62	0,64
0,07	0,63	0,66	0,68	0,70	0,73
0,08	0,70	0,73	0,76	0,79	0,83
0,09	0,77	0,81	0,85	0,89	0,93
0,1	0,85	0,89	0,94	0,99	1,05
0,11	0,93	0,98	1,04	1,11	1,17
0,12	1,01	1,08	1,15	1,23	1,31

Следует, однако, иметь в виду, что проекты, эффективные только при малых (ниже 0,1) значениях нормы дисконта, т.е. имеющие низкую ВВД, оказываются обычно неустойчивыми при изменении внешних условий. Кроме того, могут возникнуть затруднения при их финансировании, не обязательно заемном, ибо при малом ВВД едва ли удастся обеспечить приемлемые дивиденды. Скорее всего, такой проект может быть реализован лишь при той или иной форме государственной поддержки.

Допустим, что, оценив возможные тарифы за электроэнергию, мы остановились на величине Р = 0,90 руб./кВт-ч на шинах станции (без НДС). Оценим по этой же методике коммерческую эффективность такого проекта. Предположим, что существуют проектные решения, обеспечивающие полный ввод мощности ГЭС через 5 лет после начала строительства (на данном этапе такое предположение может быть обосновано опытом сокращения продолжительности строительства других ГЭС). Учитывая, что реализация проекта практически не сопряжена с какими-либо рисками, примем также норму дисконта равной 8%. Тогда по той же формуле (17.3) получим ЧДЦ = 3578 млн. руб. ВВД в этом случае оказывается равной 10,06%.

Как уже не раз подчеркивалось, эти результаты являются приближенными и нуждаются в уточнении. В частности, в данном примере не учитывались: график затрат на строительство и порядок ввода мощностей (например, возможность частичной выработки энергии до полного окончания строительства), наличие эксплуатационных затрат, возможность перенесения части строительных затрат (например, компенсаций) на более поздние сроки, особенности НДС по инвестиционным затратам и т. д., а главным образом — возможная неоднородность инфляции.

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

Сравним полученные результаты с уточненным расчетом того же проекта (речь идет о каскаде, состоящем из трех ГЭС) при следующих исходных данных. Стоимость электроэнергии на шинах ГЭС 90 коп./кВт-ч без НДС.

В данном расчете учитываются следующие налоги:

• НДС по ставке 20%;

• единый социальный налог по ставке 35,6%;

• налог на имущество, равный 2% от среднегодовой остаточной стоимости ОСНОВНЫХ фоНДОВ;

• налог на прибыль, равный 24% от налоговой базы.

Предполагается, что НДС, уплаченный за постоянные активы производственного назначения, компенсируется по мере поступления НДС от выручки за продукцию (электроэнергию).

График ввода мощностей приведен в табл 17.2.

Таблица 17.2

 

 

Номера шагов расчета	ГЭС№ 1	ГЭС№2	ГЭС№3	Каскад в целом
% '	млн. кВт-ч	%	млн. кВт-ч	%	млн. кВт-ч	%	млн. кВт-ч
	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0		0,0
	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0		0,0
	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0		0,0
	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0	0,0		0,0
	25,0	200,0	0,0	0,0	0,0	0,0	8,3	200,0
	100,0	800,0	25,0	200,0	0,0	0,0	41,7	1000,0
	100,0	800,0	100,0	800,0	25,0	200,0		1800,0
8 и т. д.	100,0	800,0	100,0	800,0	100,0	800,0		2400,0

Инвестиционные затраты состоят из капитальных вложений и прироста оборотного капитала. Капитальные вложения в млн. руб. (цены 2002 г.) представлены в табл. 17.3. Из этих затрат капитализированных — 8360 млн. руб. без НДС, некапитализированных — 2370 млн. руб. без НДС. В таблице представлена также структура капитальных вложений. Оборотный капитал есть разность между оборотными активами и оборотными пассивами. Из оборотных активов в расчете учитываются-, задержка платежей (дебиторская задолженность — см. ниже табл. 17.4), пятидневный резерв денежных средств и НДС, уплаченный за основные средства производственного назначения (до его компенсации). Из оборотных пассивов — пассивы, возникающие из-за дискретности выплат зарплаты (в расчете —1 раз в месяц) и уплаты налогов.

Глава 17. Предварительная аналитическая оценка проекта 785

Таблица 17.3 КАПИТАЛЬНЫЕ ВЛОЖЕНИЯ, в млн. руб.

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Номера шагов	Объекты производственного назначения	Объекты гражданского назначения	Всего затрат с НДС
СМР	Оборудование	Прочие
с НДС	без НДС	с НДС	без НДС	с НДС	без НДС
всего	фонды	всего	фонды	всего	фонды
	378,0	315,0	0,0	558,0	465,0	0,0	42,0	35,0	0,0	0,0	978,0
	984,0	820,0	0,0	1020,0	850,0	0,0	168,0	140,0	0,0	30,0	2202,0
	1488,0	1240,0	0,0	852,0	710,0	0,0	378,0	315,0	0,0	90,0	2808,0
	1404,0	1170,0	0,0	528,0	440,0	0,0	492,0	410,0	0,0	150,0	2574,0
	1122,0	935,0	1075,0	186,0	155,0	990,0	378,0	315,0	460,0	132,0	1818,0
	570,0	475,0	1115,0	6,0	5,0	1886,0	186,0	155,0	373,0	78,0	840,0
	54,0	45,0	1162,0	1470,0	1225,0	974,0	18,0	15,0	325,0	15,0	1557,0
Итого	6000,0	5000,0	3352,0	4620,0	3850,0	3850,0	1662,0	1385,0	1158,0	495,0	12 777,0

При определении расходов учитываются:

• ежегодные затраты на капитальный ремонт, равные сумме 0,1% от первоначальной стоимости основных сооружений и 1,1% от первоначальной стоимости оборудования;

• ежегодные затраты на текущий ремонт, равные 25% от затрат на капитальный ремонт;

• амортизационные отчисления, вычисляемые по нормам амортизации:

3,2% от первоначальной стоимости оборудования;

1,1% от первоначальной стоимости основных сооружений и

прочих объектов (кроме оборудования);

• расходы на заработную плату (средняя заработная плата работников 5 тыс. руб. в месяц, а количество их равно: нулю с первого по четвертый годы, 50 человек в пятом году, 100 человек в шестом году, 150 человек начиная с седьмого года);

• компенсации за изымаемые земли в течение 10 лет с седьмого по шестнадцатый год проекта по 185 млн. руб. в год (в соответствии с положениями Налогового кодекса от 5 августа 2000 г. (ст. 261) компенсации за изымаемые земли могут быть отнесены к расходам, связанным с производством).

Полная длительность расчетного периода с начала строительства 40 лет. Результаты уточненного расчета коммерческой эффективности (ЧДЦ приводится к концу первого шага) в неизменных ценах приведены в

Часть III. Примеры оценки инвестиционных проектов

табл. 17.4. Из этой таблицы видно, что данные результаты (кроме, разумеется, ЧНД) заметно зависят от средней задержки платежей за электроэнергию. В таких случаях, как вытекает из материалов п. 8.5.3, на эффективность проекта существенно влияет инфляция — даже в случае ее однородности. Поэтому при решении практических задач расчет должен быть продолжен.

Таблица 17.4