Глава 16. Оценка эффективности проектов при специфических условиях их реализации 747

Предположим также, что-.

• инфляция отсутствует;

• страхование имущества осуществляет Ф;

• налог на имущество платит балансодержатель;

• при схеме лизинга ЛД пользуется кредитом на полную стоимость оборудования;

• оборудование не требует монтажа, запчасти и инструменты к нему не входят в комплект поставки и расходы на них учтены в условно-постоянных затратах. Получение кредита и поставка оборудования осуществляются "мгновенно" в момент времени I - 0;

• ЛД не оказывает Ф платных дополнительных услуг (или их стоимостью можно пренебречь);

• договор лизинга заключается на срок службы оборудования 5 лет, после чего полностью амортизированное оборудование используется Ф. При схеме кредита ссуда погашается также в течение 5 лет;

• для получения кредита Ф должна предварительно депонировать в банке определенную сумму/сроком на 5 лет в качестве своеобразного залога. В схеме лизинга депонирование также необходимо, но размер депозита § меньше. Принимается, что в обоих случаях это будут собственные средства Ф и, следовательно, что собственные средства ЛД для залога не используются;

• кредит погашается равномерно, проценты по депозитам начисляются непрерывно и снимаются вкладчиком;

• лизинговые платежи осуществляются непрерывно. В интервале времени (?, I + <Ж) этот платеж составляет р(Р)<М.

Кроме того, мы будем считать, что и ЛД и Ф являются действующими предприятиями и имеют определенные доходы от деятельности, не связанной с данным проектом. Поэтому, если в какие-то моменты времени доходы от проекта превышают расходы, это приводит только к соответствующему уменьшению общей прибыли (и налога на прибыль) предприятия, но не делает само предприятие убыточным. Некоторые другие предположения будут сформулированы ниже.

Введем также обозначения для налоговых и процентных ставок, считая их выраженными в долях единицы:

п — ставка налога на прибыль;

р, р' — годовые ставки процента за кредит для Ф и ЛД;

^ — годовая ставка банковского процента по депозитам;

т — ставка налога на имущество (к остаточной стоимости);

/' — годовая ставка страховых платежей (к остаточной стоимости).

748 Часть II. Методические проблемы практической оценки инвестиционных проектов

2. Эффективность приобретения оборудования в кредит

Здесь Ф берет кредит в размере 1 на 5 лет, внося перед* этим на депозит сумму/ приобретает оборудование и ставит его на свой баланс. Рассмотрим вначале малый отрезок времени (I, I + сИ) до момента полного погашения кредита (I < 5). В этом интервале амортизация оборудования, исчисляемая линейным методом, составит й1/Т, его остаточная стоимость — (1 - 1/Т), задолженность банку — (1 - 1/5), погашение кредита — сИ/5, проценты по кредиту — р(1 - 1/5)сИ, доходы по депозиту — а/Ш, расходы на страхование — г(1 - 1/Т)с11, налог на имущество — га(1 - 1/Т)й1. Налогооблагаемая прибыль здесь определится как сумма базовой прибыли и дохода по депозитам за вычетом амортизации, процентов по кредиту, расходов на страхование и налога на имущество. Она составит:

[П + а[- 1/Т- (г + га)(1 - 1/Т) - р(1 - 1/5)Щ

и мы будем предполагать, что эта величина положительна (т. е. что базовая прибыль достаточно велика). Соответственно определится налог на прибыль:

п[П + аГ- 1/Т - (7 + га)(1 - 1/Т) - р(1 - Г/5)]<#.

Чистый доход Ф в рассматриваемом интервале времени (йД) определим как сумму базовой прибыли и дохода по депозиту за вычетом платежей по кредиту, расходов на страхование и налогов:

ад = [П + аГ- 1/5 - р(1 - Г/5) - (/ + га)(1 - 1/Т)]с1{ -

-п[П + аГ- 1/Т - (/ + т) (1 - 1/Т) - р(1 - 1/5)]Ш =

= {(1 - п)[П + а[- (г + га>(1 - 1/Т) - р(1 - Г/5)] - 1/5 + п/Т\й1.

Рассмотрим теперь, что происходит в интервале (I, I + Ш) после погашения кредита (I > 5). Здесь уже не будет платежей, связанных с кредитом и депозитом, поэтому чистый доход составит:

йД = {(1 - п)[П - (г + т)(\ - Г/7)] + п/Т)Ш.

Для получения интегрального эффекта (чистого дисконтированного дохода) рассчитанные выше доходы необходимо просуммировать за Г-летний период с учетом дисконта и учесть единовременные операции по открытию и закрытию депозита. Для суммирования разновременных доходов используется непрерывная норма дисконта г, отражающая межвременные предпочтения Ф, или, что то же, минимально приемлемую для Ф норму дохода на вложенный капитал. В

Глава 16. Оценка эффективности проектов при специфических условиях их реализации 749

результате получаем следующее выражение для ЧДД Ф при схеме кредита (Д_к):

Дк =}е"^Л|(1-я)[п + ^-(/ + т/1-^-рГ1-|

5 Т

 

₊ |^|(1-«|п-(/ ₊ т)^1-^₊

сИ-/ + /е

-г5

Введем теперь следующие обозначения:

'-■В^](1-х)е^Фс^~^Ь+Ь'^1~^Ь-^Л^

А_ь-]е-^-^

Ъ

Ъ*

о о

В этих обозначениях полученная формула примет вид:

Д_к= (1 - пуЩА^ - (г + т)ТА_гТ - рЗВ^] - - (1 +/[г ~ 9(1 - ")Ж* + пА^.

3. Эффективность лизинга для лизингополучателя

При схеме лизинга Ф вносит сумму § на блокированный депозит, гарантируя тем самым свою готовность исполнения условий договора. После этого ЛД берет кредит в сумме 1, на эти средства приобретает оборудование, доставляет его Ф и ставит на свой баланс. Страхование оборудования осуществляет Ф.

В интервале времени (I, I + сИ) текущие затраты Ф включают лизинговый платеж р(1)а"1 и расходы на страхование г(1 - 1/5)а"1. Кроме того, в этот период Ф получает проценты по депозиту д§Ш. Поэтому налогооблагаемая прибыль Ф составит [П + а% - /(1 - ^/5) ~р(()]а"1, а чистый доход Ф будет равен:

йД = (1 - п)[П + (% - /(1 - 1/5) -р(!Ш

В таком виде эта формула справедлива только до момента полной амортизации оборудования (и закрытия депозита), т. е. при К 5.

При I > 5 ситуация будет иной — депозит будет закрыт, оборудование перейдет в собственность Ф по нулевой остаточной стоимости, ис-ключатся лизинговые платежи, не будет начисляться амортизация, не потребуется страхование, а налогооблагаемая прибыль совпадает с базовой. В этом случае имеем:

дД = (1 - п)Ш1

750 Часть II. Методические проблемы практической оценки инвестиционных проектов

Отсюда, учитывая потоки при открытии и закрытии депозита, находим интегральный чистый доход Ф при схеме лизинга (Д_л):

Г 1 Дл =\е'^п{\-п) П + ^-{1-|1-р(0к+|^(1-п)П^-<? + ^ О ^ ' 5

С учетом введенных выше обозначений эта формула примет вид: Д_л =(1-п)(ПТА_гТ -г5В_г5 -Р)-₈[г-(1-п)д]5А_г5>

где Р = \ р{1)е~^пШ — дисконтированная сумма лизинговых платежей

о за срок договора. В частном случае, когда интенсивность лизинговых платежей постоянна (р(7) =р = соп$1),Р=рЗА_г5.

Разность Д_л - Д_к= Э_л представляет собой эффект лизинга по сравнению с кредитом. Из приведенных формул после ряда преобразований находим:

Э_л = (1 - п)(г + т)ТВ_гТ + (1 -«)(р- г)5В_г5 -(1 - п)Р +

+ К/ - 8)[г -(1 - п)д\> + 1К₅ - пЛ_гТ ■

Как и следовало ожидать, эффект лизинга Э_л не зависит от базовой прибыли Ф. Этот эффект будет положительным, если

р<_(гчт)г_ДгГ+(р-_гт₅₊^{(^/-^^[г-⁽¹-^^+1}^-^.

\-п

Обратим внимание, что, как бы ни менялся график лизинговых платежей, если дисконтированная сумма этих платежей за срок договора остается неизменной, это никак не повлияет ни на интегральный эффект Ф от реализации проекта на условиях лизинга, ни на результаты сравнения схем лизинга и кредита.

4- Эффективность лизинга для лизингодателя

Эффективность лизинга для ЛД определяем за период лизингового договора 5 лет. В интервале ({, I + сИ) ЛД получает лизинговые платежи р{р)сИ и начисляет амортизацию сИ/5, которую направляет на погашение основного долга по кредиту. Сверх того, он уплачивает проценты по кредиту р'(1 - 1/5)сй, налог на имущество т{\ - 1/5)<И; и налог на прибыль. Прибыль ЛД при этом будет равна полученным лизинговым платежам за вычетом начисленной амортизации, процентов за кредит и налога на имущество, т. е.р({)Ш - сН/5 - (т + р')(1 - 11$)сИ- Налог на при-

Глава 16. Оценка эффективности проектов при специфических условиях их реализации 751

быль при этом будет равен п\р(() - 1/5 - (т + р')(1 - {/5)]с11. Отсюда находим чистый доход ЛД за период (1,1 + сИ):

сЮ = (1 - п)\р(1) - 1/5 - (га + р')(1 - */5)]<#.

Теперь можно определить и чистый дисконтированный доход ЛД:

_П = ]е-«(1-п^р(()-±-(т ₊ р'1^-Ца1 = = (1-п1Р-А_г5~(т + р')ЗВ_г5].

Таким образом, эффективность проекта для ЛД (как и для Ф) зависит только от дисконтированной суммы лизинговых платежей за срок договора, но не от распределения этих платежей во времени. При этом проект будет эффективен для ЛД только, если

Р>А^+(т + р')5В_г5.

5. Взаимовыгодные условия

Заключить договор лизинга имеет смысл, если в результате и ЛД и Ф получат положительный интегральный эффект, причем эффект Ф от получения оборудования на условиях лизинга будет больше, чем ее эффект от приобретения того же оборудования за счет кредита. Проведенный анализ показывает, что для этого должны выполняться оба полученных выше неравенства:

А_г5 + (га + р')5В_г5 <Р<(г + т)ТВ_гТ + (р - г)5В_г5 +, {(/-81г-(1-п)д]5 + \}А_г5-пА_гГ \-п

Конкретный выбор размеров лизинговых платежей при этом ограничении должен производиться на основе переговоров сторон. Как видно из построенной модели, рассматривая разные варианты условий лизинга, стороны должны вначале договориться о дисконтированной сумме лизинговых платежей, а уже затем, учитывая требования финансовой реализуемости проекта для Ф и динамику ее доходов от деятельности, не связанной с данным проектом, обсуждать конкретный график платежей. При сравнении схем лизинга с разным объемом дополнительных услуг в интересах ЛД было бы оценить и включить в расчеты, какие затраты понесет ЛП, если захочет выполнить те же работы собственными силами, и что он выиграет, если эти услуги ему окажет ЛД.

752 Часть II. Методические проблемы практической оценки инвестиционных проектов

Рассмотрим ситуацию со следующими значениями экономических нормативов:

• ставка налога на прибыль — п = 0,24;

• годовая ставка процента по кредиту для Ф и ЛД — р = 0,10; Р' = 0,08;

• ставка банковского процента по депозитам — ^ = 0,02;

• ставка налога на имущество — т = 0,02;

• годовая ставка страховых платежей (к остаточной стоимости) — г = 0,02;

• размер депозита в схемах кредита и лизинга — /= 0,25; % = 0,2;

• норма дисконта — г = 0,12.

В этих условиях ограничения для дисконтированной суммы лизинговых платежей при сроке службы оборудования при обычной и ускоренной амортизации соответственно Т = 12 лет и 5 = 6 лет окажутся следующими: 0,952 <Р< 1,148.

Конкретный выбор размеров лизинговых платежей при этом ограничении должен производиться на основе переговоров сторон (при этом, чтобы обеспечить финансовую реализуемость проекта для Ф, следует учесть и динамику ее доходов Ф от деятельности, не связанной с данным проектом). Рассмотрим частный случай, когда интенсивность лизинговых платежей постоянна и равна р. Тогда Р=р5А_г5, и из полученного неравенства найдем: 0,223 <р < 0,268.

Зависимости верхней и нижней границы дисконтированной суммы лизинговых платежей (Р) от срока службы оборудования (7) при разных коэффициентах ускорения (Т/5) представлена на рис. 16.1. Из рисунка видно, что с увеличением срока службы "зона эффективного использования лизинга" расширяется.

р

Коэффициент ускорения (Г/5)

Рис. 16.1. Верхние и нижние границы дисконтированной суммы лизинговых платежей (Р)

1,24 '"

Глава 16. Оценка эффективности проектов при специфических условиях их реализации 753

16.6. Проекты, реализуемые на основе соглашений о разделе продукции

Когда государство управляется согласно с разумом, постыдны бедность и нужда; когда государство не управляется согласно с разумом, то постыдны богатство и почести.

Конфуций

В последнее время особую актуальность приобрели вопросы заключения соглашений о разделе продукции (ргойисЫоп $Ьапщ а§геетеп{) (СРП), предусматривающих специфический организационно-экономический механизм реализации инвестиционных проектов в области добычи минерального сырья. Ниже рассматриваются особенности оценки эффективности подобных проектов.