Основные подходы к оценке миноритарных пакетов акций

 

Этапы подходов к оценке миноритарных пакетов.

1. Вначале оценивается стоимость всего предприятия или стоимость 100% контроля. Затем рассчитывается пропорциональная миноритарному пакету часть общей стоимости предприятия, из которой вычитается скидка на неконтрольный характер. Для закрытых компаний также учитывается скидка на недостаточную ликвидность.

2. Используются данные по продажам сопоставимых миноритарных пакетов акций открытых компаний. Если оценивается закрытая компания, то вычитается скидка на недостаточную ликвидность.

3. Составляется прогноз размеров и сроков получения дивидендов от владения миноритарным пакетом, а также величины выручки от его продажи в будущем. Тогда стоимость миноритарного пакета определяется суммированием текущих стоимостей, полученных в результате дисконтирования указанных прогнозных величин.

Другой вариант расчета – путем капитализации прогнозной величины неограниченного во времени потока дивидендов без учета остаточной стоимости миноритарного пакета.

В последних двух вариантах низкая ликвидность миноритарных пакетов закрытых компаний может быть учтена не только через соответствующую скидку. Возможно также увеличение ставки дисконта таким образом, чтобы она учитывала недостаток ликвидности.

Пример. Закрытая компания оценена методом накопления активов в 4 млн.руб. Для компании данной отрасли рынок предлагает премию за контроль 20%, скидку на недостаточную ликвидность 30%, в том числе скидку, связанную с возмещением затрат по выходу на открытый рынок, 15%.

1. Оценить стоимость 90% пакета акций данной компании.

2. Определить стоимость 10% пакета акций.

Решение.

1. 4 000 000 ´ 0,9 = 3 600 000 рублей – пропорциональная размеру пакета часть общей стоимости предприятия;

3 600 000 ´ 0,15 = 540 000 рублей – рассчитываем скидку, связанную с возмещением затрат по выходу на открытый рынок, поскольку мажоритарный акционер может принять решение о выведении оцениваемой закрытой компании на открытый рынок;

3 600 000 – 540 000 = 3 060 000 рублей – стоимость 90%-ного пакета акций.

2. 4 000 000 ´ 0,1 = 400 000 рублей – пропорциональная размеру пакета часть общей стоимости предприятия;

С = 1 – 1/(1+0,2) = 0,17 = 17% - рассчитаем процент скидки за неконтрольный характер;

400 000 ´ 0,17 = 68 000 рублей – величина скидки за неконтрольный характер;

400 000 – 68 000 = 332 000 рублей – стоимость высоколиквидного 10%- ного пакета;

332 000 ´ 0,3 = 99 600 рублей – скидка на недостаточную ликвидность;

332 000 – 99 600 = 232 400 рублей.

Пример. По заказу совета директоров открытой компании произведена оценка ее рыночной стоимости методом рынка капитала. Она составила 2 млн. руб. В данной отрасли рынок предполагает скидку на недостаток контроля в 20%, скидку на недостаток ликвидности в 30%, в том числе скидку, рассчитанную на основе затрат по выходу на открытый рынок, 10%. Оценить стоимость: 1) 75% -ного пакета акций данной компании; 2) 4% -ного пакета акций данной компании.

Решение:

1. Стоимость 75% -ного пакета акций:

2 000 000 ´ 0,75 = 1 500 000 рублей;

С=0,2, П=С/(1-С)=0,25, 1 500 000 × 0,25 = 375 000 рублей;

1 500 000 + 375 000 =1 875 000 рублей.

2. Стоимость 4% -ного пакета акций:

2000 000 * 0,04 = 80 000 рублей.

Контрольные вопросы

1. Какие факторы необходимо учесть при выводе итоговой величины стоимости бизнеса?

2. Верно ли утверждение: «Скидка за неконтрольный характер – это величина, обратная премии за контроль»?

3. Можно ли утверждать, что суммарная стоимость всех отдельно взятых пакетов акций равна стоимости всего действующего предприятия?

4. Использование каких методов оценки бизнеса позволяет получить стоимость полных прав контроля без применения дополнительных корректировок?

5. Дайте сравнительную характеристику категорий «скидка на неконтрольный характер» и «скидка на недостаточную ликвидность»? По отношению к каким базовым величинам и с какой целью они применяются?

 

Роль оценки в процессе антикризисного управления

Предприятием

 

На современном этапе весьма актуальной является задача управления несостоятельными предприятиями. По опубликованным данным около половины промышленных предприятий страны с точки зрения формальных финансовых критериев (а часто и по существу) неплатежеспособны[1]. Как правило, такие предприятия не могут самостоятельно выйти из кризисной ситуации; требуется целая система мероприятий, направленных на финансовое оздоровление предприятий. Удачные примеры обычно связаны с проведением реструктуризации долгов и реорганизацией предприятия с выделением на базе имущественного комплекса прибыльных бизнес-единиц. Это может произойти при условии появления нового эффективного собственника.

Государственное регулирование по вопросам несостоятельности и финансового оздоровления осуществляется на основе Гражданского кодекса Российской Федерации, Федерального закона "О несостоятельности (банкротстве)" №127-ФЗ от 26 октября 2002 года и других нормативных актов.

В статье 1 Федерального закона №127-ФЗ устанавливаются основания для признания должника несостоятельным (банкротом), регулируются порядок и условия осуществления мер по предупреждению несостоятельности (банкротства), порядок и условия проведения процедур банкротства и иные отношения, возникающие при неспособности должника удовлетворить в полном объеме требования кредиторов.

Юридическое лицо считается неспособным удовлетворить требования кредиторов по денежным обязательствам и (или) исполнить обязанность по уплате обязательных платежей, если соответствующие обязательства не исполнены им в течение трех месяцев с даты, когда они должны были быть исполнены. Дело о банкротстве может быть возбуждено арбитражным судом при условии, что требования к должнику- юридическому лицу в совокупности составляют не менее ста тысяч рублей.

В Федеральном законе «О несостоятельности (банкротстве)» не фигурирует понятие "антикризисное управление". Под последним следует понимать все предусмотренные законом процедуры, а также:

- досудебную санацию – меры по восстановлению платежеспособности должника, принимаемые собственником имущества должника- унитарного предприятия, учредителями (участниками) должника, кредиторами должника и иными лицами для предупреждения банкротства;

- наблюдение – процедура банкротства, применяемая к должнику для обеспечения сохранности его имущества, проведения анализа его финансового состояния, составления реестра требований кредиторов и проведения первого собрания кредиторов;

- финансовое оздоровление – процедура банкротства, применяемая к должнику для восстановления его платежеспособности и погашения задолженности в соответствии с графиком погашения задолженности;

- внешнее управление – процедура банкротства, применяемая к должнику для восстановления его платежеспособности;

- конкурсное производство – процедура банкротства, применяемая к должнику, признанному банкротом, для соразмерного удовлетворения требований кредиторов;

- мировое соглашение – процедура банкротства, применяемая на любой стадии рассмотрения дела о банкротстве для прекращения производства по делу о банкротстве путем достижения соглашения между должником и кредиторами.

Указанные действия (кроме досудебной санации) называются процедурами банкротства; многие неблагополучные предприятия движутся вниз от верхних, самых безобидных уровней, до конкурсного производства, означающего ликвидацию предприятия как юридического лица и распродажу его имущества. Более 80% предприятий, на которых введено внешнее управление, переходят в итоге к конкурсному производству. Открытие конкурсного производства происходит с принятием арбитражным судом решения о признании должника банкротом. Одним из главных на любой стадии арбитражного управления является вопрос о соизмерении активов и обязательств предприятия. Поэтому важна правильная их оценка. Оценка имеет свои особенности на разных стадиях антикризисного управления.

При проведении процедуры наблюдения временный управляющий проводит анализ финансового состояния должника, определяет стоимость принадлежащего должнику имущества, анализирует документы, удостоверяющие государственную регистрацию прав собственности. На основе этого делаются выводы о возможности или невозможности восстановления платежеспособности должника.

Следует отметить, что наблюдение является первым, начальным, этапом арбитражного управления, оно проводится временным управляющим, который утверждается арбитражным судом. Введение процедуры наблюдения не является основанием для отстранения от исполнения обязанностей руководителя предприятия-должника и других органов управления. В режиме наблюдения руководителя от должности может отстранить арбитражный суд по ходатайству временного управляющего в случае нарушения Федерального закона о несостоятельности (банкротстве).

При введении наблюдения органы управления предприятия-должника ограничиваются в правах по распоряжению имуществом. Кроме того, изменяется порядок предъявления требований кредиторов; приостанавливается исполнение исполнительных документов по имущественным взысканиям, в том числе снимаются аресты на имущество должника (за исключением оговоренных в законе случаев), запрещается выплата дивидендов и т.п.

Процедура наблюдения по решению первого собрания кредиторов и на основании определения арбитражного суда может перейти на стадию финансового оздоровления.

Финансовое оздоровление осуществляется административным управляющим; органы управления должника осуществляют свои полномочия, но с ограничением по распоряжению имуществом.

Целью финансового оздоровления является погашение должником всех требований кредиторов. Если такая цель достигнута в сроки, отведенные для финансового оздоровления, арбитражный суд выносит определение о прекращении производства по делу о банкротстве. Если цель не достигнута, но имеется реальная возможность восстановления платежеспособности должника, арбитражный суд вправе вынести определение о введении внешнего управления.

Хотя наблюдение и внешнее управление направлены на достижение одной общей цели – восстановление платежеспособности, механизмы проведения процедур совершенно различны. С введением внешнего управления управление делами должника возлагается на внешнего управляющего. Прекращаются полномочия и других органов управления; вводится мораторий на удовлетворение требований кредиторов. Планом внешнего управления, в соответствии со статьей 110 Федерального закона №127-ФЗ, может быть предусмотрена продажа предприятия-должника как имущественного комплекса, предназначенного для осуществления предпринимательской деятельности. По существу, это продажа бизнеса с сохранением юридического лица, персонала и деятельности.

Продажа предприятия может быть включена в план внешнего управления на основании решения органа управления должника, уполномоченного в соответствии с учредительными документами принимать решение о заключении соответствующих крупных сделок должника. В решении о продаже предприятия должно содержаться указание на минимальную цену продажи.

При продаже предприятия отчуждаются все виды имущества, предназначенного для осуществления предпринимательской деятельности, в том числе земельные участки, здания, строения, сооружения, оборудование, инвентарь, сырье, продукция, права требования, а также права на обозначения, индивидуализирующие должника, его продукцию, работы и услуги (фирменное наименование, товарные знаки, знаки обслуживания), другие принадлежащие должнику права, за исключением прав и обязанностей, которые не могут быть переданы другим лицам.

При продаже предприятия, осуществляемой в соответствии со статьей 110 Закона, денежные обязательства и обязательные платежи должника не включаются в состав предприятия, за исключением обязательств должника, которые возникли после принятия заявления о признании должника банкротом и могут быть переданы покупателю предприятия в порядке и на условиях, которые установлены Федеральным законом.

При продаже предприятия все трудовые договоры, действующие на дату продажи, сохраняют силу, при этом права и обязанности работодателя переходят к покупателю предприятия.

Продажа предприятия осуществляется проведением открытых торгов в форме аукциона. В случае, если в состав имущества предприятия входит, относящееся к ограниченно оборотоспособному имуществу, продажа предприятия осуществляется только проведением закрытых торгов. В закрытых торгах принимают участие лица, которые в соответствии с Федеральным законом могут иметь в собственности или на ином вещном праве указанное имущество.

Начальная цена продажи предприятия, выставляемого на торги, устанавливается решением собрания кредиторов или комитета кредиторов на основании рыночной стоимости имущества, определенной в соответствии с отчетом независимого оценщика, привлеченного внешним управляющим и действующего на основании договора с оплатой его услуг за счет имущества должника. При этом начальная цена продажи предприятия не может быть ниже минимальной цены продажи, определенной органами управления должника при обращении с ходатайством о продаже предприятия. Порядок и условия проведения торгов определяются собранием кредиторов или комитетом кредиторов.

В соответствии с планом внешнего управления после проведения инвентаризации и оценки имущества внешний управляющий вправе приступить к продаже имущества должника на открытых торгах.

Продажа имущества должника не должна приводить к невозможности осуществления должником своей хозяйственной деятельности.

Подлежащее в соответствии с планом внешнего управления продаже имущество должника – унитарного предприятия или должника – акционерного общества, более 25% голосующих акций которого находится в государственной или муниципальной собственности, оценивается независимым оценщиком с представлением заключения государственного финансового контрольного органа по проведенной оценке.

Начальная цена имущества, выставляемого на торги, устанавливается решением собрания кредиторов (комитета кредиторов) на основании рыночной стоимости имущества, определенной в соответствии с отчетом независимого оценщика, привлеченного внешним управляющим и действующего на основании договора с оплатой его услуг за счет имущества должника.

В случае, если планом внешнего управления предусмотрена продажа имущества, балансовая стоимость которого на последнюю отчетную дату до утверждения плана внешнего управления составляет не менее ста тысяч рублей, такое имущество должно продаваться на открытых торгах при условии, что иной порядок продажи не предусмотрен Федеральным законом.

Имущество, балансовая стоимость которого на последнюю отчетную дату до даты утверждения плана внешнего управления составляет менее ста тысяч рублей, продается в порядке, предусмотренном планом внешнего управления.

Указанные положения не распространяются на случаи реализации имущества должника, которое является изготовленной должником в процессе хозяйственной деятельности продукцией.

В процессе антикризисного управления большое значение для принятия решений имеет оценка денежных обязательств предприятия. На собрании кредиторов конкурсные кредиторы обладают числом голосов пропорционально размеру их требований, включенных в реестр требований кредиторов на дату проведения собрания кредиторов.

К исключительной компетенции собрания кредиторов относятся такие важные вопросы, как:

- принятие решения о введении финансового оздоровления, внешнего управления;

- принятие решения об обращении в арбитражный суд с ходатайством о признании должника банкротом и об открытии конкурсного производства;

- утверждение и изменение плана внешнего управления;

- принятие решения об образовании комитета кредиторов и т.д.

При проведении оценки денежных обязательств на стадии внешнего управления следует иметь в виду следующее:

- мораторий на удовлетворение требований кредиторов распространяется на те обязательства, сроки исполнения которых наступили до введения внешнего управления;

- во время действия моратория приостанавливается исполнение исполнительных документов по имущественным взысканиям;

- не начисляются неустойки (штрафы, пени) и иные финансовые санкции за неисполнение или ненадлежащее исполнение денежных обязательств и обязательных платежей, за исключением денежных обязательств и обязательных платежей, возникших после принятия заявления о признании должника банкротом, а также подлежащие уплате по ним неустойки (штрафы, пени);

- на суммы требований конкурсных кредиторов начисляются проценты в размере ставки рефинансирования, установленной Центральным банком РФ на дату введения внешнего управления. Проценты начисляются с даты введения внешнего управления и до даты вынесения арбитражным судом определения о начале расчетов с кредиторами по требованиям кредиторов каждой очереди, (статья 95 Федерального закона №127-ФЗ).

Важным с точки зрения антикризисного управления является положение, что с введением внешнего управления органы управления должника вправе принимать решения, касающиеся имущественного положения должника, в том числе:

- о внесении изменений и дополнений в устав общества в части увеличения уставного капитала;

- об обращении с ходатайством о продаже предприятия-должника;

- о замещении активов должника.

Замещение активов должника проводится путем создания на базе имущества должника одного или нескольких открытых акционерных обществ. В случае создания одного открытого акционерного общества в его уставный капитал вносится все имущество, в том числе имущественные права, входящие в состав предприятия и предназначенные для осуществления предпринимательской деятельности.

Замещение активов должника путем создания на базе имущества должника одного или нескольких открытых акционерных обществ может быть включено в план внешнего управления на основании решения органа управления должника, уполномоченного в соответствии с учредительными документами принимать решение о заключении соответствующих сделок должника.

Возможность замещения активов должника может быть включена в план внешнего управления при условии, что за принятие такого решения проголосовали все кредиторы, обязательства которых обеспечены залогом имущества должника.

Планом внешнего управления может быть предусмотрено создание нескольких открытых акционерных обществ с оплатой их уставных капиталов имуществом должника, предназначенным для осуществления отдельных видов деятельности. Состав имущества должника, вносимого в оплату уставных капиталов создаваемых открытых акционерных обществ, определяется планом внешнего управления.

Величина уставных капиталов указанных обществ определяется на основании рыночной стоимости вносимого имущества, определенной на основании отчета независимого оценщика с учетом предложений органа управления должника, уполномоченного в соответствии с учредительными документами принимать решение о заключении соответствующих сделок должника.

При замещении активов должника все трудовые договоры, действующие на дату принятия решения о замещении активов должника, сохраняют силу, при этом права и обязанности работодателя переходят к вновь создаваемому открытому акционерному обществу (открытым акционерным обществам).

Акции созданных на базе имущества должника открытого акционерного общества или открытых акционерных обществ включаются в состав имущества должника и могут быть проданы на открытых торгах, если иное не установлено настоящей статьей.

Продажа акций созданного на базе имущества должника открытого акционерного общества или открытых акционерных обществ должна обеспечить накопление денежных средств для погашения требований всех кредиторов.

В ходе конкурсного производства конкурсный управляющий осуществляет инвентаризацию и оценку имущества предприятия-должника. Для этого конкурсный управляющий привлекает независимых оценщиков и иных специалистов с оплатой их услуг за счет имущества должника, если иной источник оплаты не установлен собранием кредиторов (комитетом кредиторов).

Имущество должника - унитарного предприятия или должника - акционерного общества, более 25% голосующих акций которого находится в государственной или муниципальной собственности, оценивается независимым оценщиком с представлением заключения государственного финансового контрольного органа по проведенной оценке.

На основании решения собрания кредиторов или комитета кредиторов оценка движимого имущества должника, балансовая стоимость которого на последнюю отчетную дату, предшествующую признанию должника банкротом, составляет менее ста тысяч рублей, может быть продана без привлечения независимого оценщика.

Все имущество должника, имеющееся на момент открытия конкурсного производства и выявленное в ходе конкурсного производства, составляет конкурсную массу.

Из имущества должника, составляющего конкурсную массу, исключается имущество, изъятое из оборота, имущественные права, связанные с личностью должника, в том числе права, основанные на имеющейся лицензии на осуществление отдельных видов деятельности, а также иное предусмотренное Федеральным законом имущество.

В составе имущества должника отдельно учитывается и подлежит обязательной оценке имущество, являющееся предметом залога. При проведении конкурсного производства осуществляется продажа имущества должника по частям или продажа предприятия как юридического лица. Может быть проведено замещение активов должника.

Таким образом, основными задачами оценки в ходе конкурсного производства являются:

- определение стоимости имущественного комплекса предприятия как действующего при продаже его с сохранением юридического лица;

- оценка имущества при раздельной продаже;

- оценка активов при проведении замещения активов;

- определение ликвидности активов должника для установления сроков их реализации и расчета ставки дисконта для приведения стоимости активов к текущей стоимости.

Как пишут Г.Б. Юн и В.В. Григорьев, "арбитражная практика свидетельствует, что иногда сроки реализации объектов недвижимости в процессе конкурсного производства превышают 18 месяцев из-за низкой ликвидности, а также несовершенства процесса оформления прав собственности (до сделки купли-продажи оформление на продавца, после сделки – на покупателя)" [2].

При оценке предприятия как ликвидируемого затратный подход и метод накопления активов, в частности, во многих случаях является единственным доступным методом оценки, так как аналоги для сравнения найти бывает трудно, а доходов для планирования денежных потоков по профилю деятельности предприятия нет. Напомним, что ликвидационная стоимость - это стоимость срочной продажи имущества предприятия за вычетом затрат по ликвидации.

Применение метода накопления активов для оценки ликвидационной стоимости предполагает расширение перечня этапов, по которым идет расчет стоимости по методу накопления активов, и наполнение их специфическим содержанием.

Так, после первого этапа – анализа и возможной корректировки бухгалтерской отчетности на последнюю отчетную дату – необходимо определить способ ликвидации активов, разработать календарный график этой ликвидации. Цель решения указанных вопросов - обеспечить получение наибольшей величины ликвидационной стоимости на основе предварительного выбора одной из двух предпосылок оценки:

1) стоимости при форсированной ликвидации, определяемой в виде стоимости наиболее быстрой реализации активов (например, на аукционе);

2) нормальной ликвидационной стоимости, которая равна стоимости упорядоченной во времени реализации активов в течение определенного периода (от шести до девяти месяцев), необходимого для проведения адекватного маркетинга и выявления наиболее высокой цены для каждого актива.

Более обоснованным является применение предпосылки нормальной ликвидационной стоимости. Однако если речь идет о принудительной ликвидации, или отмечается резкая нехватка средств, когда компания не может содержать свои активы в течение длительного периода времени, более обоснованной является определение форсированной ликвидационной стоимости.

В целом решающее влияние на определение способа ликвидации активов и разработку календарного графика ликвидации оказывают:

- наличие правовых ограничений;

- потенциальный результат использования вариантов упорядоченной (планомерной) или форсированной ликвидации;

- потенциальная ликвидационная стоимость отделимых от предприятия нематериальных активов.

Далее можно приступить к оценке активов компании и определению таким образом их ликвидационной стоимости. Вопрос о включении в расчет ликвидационной стоимости нематериальных активов требуется рассматривать, учитывая их состав. Ликвидационная стоимость может рассчитываться только по тем нематериальным активам, которые можно продать самостоятельно, отдельно от предприятия, т.е. по нематериальным активам, отделимым от предприятия (например, торговые знаки, патенты, различные права пользования). Нематериальные активы, не отделимые от предприятия (прежде всего «гудвилл»), не могут быть проданы отдельно от компании, поэтому они имеют очень незначительную или нулевую ликвидационную стоимость.

Для определения ликвидационной стоимости материальных и отделимых от предприятия нематериальных активов вначале определяется общий объем выручки от их реализации. Из полученной величины вычитаются затраты по ликвидации, в составе которых выделяются: стоимость юридических и оценочных услуг, комиссионных услуг посредников, привлекаемых для реализации активов, судебные издержки, налоги и сборы, которые необходимо уплатить при продаже активов.

Далее, для определения ликвидационной стоимости активов полученный промежуточный итог необходимо скорректировать на величину финансовых результатов, возникающих в течение ликвидационного периода: издержки по хранению активов и поддержанию их в товарном виде; управленческие расходы по поддержанию работы компании до завершения ее ликвидации.

Для определения ликвидационной стоимости компании из ликвидационной стоимости активов вычитается скорректированная стоимость обязательств. Как правило, ликвидационная стоимость обязательств равна их балансовой стоимости. Однако в отдельных случаях оценщик должен учесть существующие соглашения между оцениваемой компанией и кредиторами о погашении обязательств по цене меньшей, чем их балансовая стоимость, причем эти соглашения должны быть оформлены надлежащим образом.

В процессе расчета ликвидационной стоимости все величины должны быть приведены к текущей стоимости на основании графика ликвидации и выбранной ставки дисконта. В редких случаях возможно применение обычной ставки дисконта для действующего предприятия, определяемой с помощью модели капитальных активов или метода кумулятивного построения. На практике в большинстве случаев используется более высокая ставка дисконта, которая должна учитывать наиболее характерные для процедуры ликвидации риски.

Таким образом, решающую роль в процессе обоснования ставки дисконта при определении текущей стоимости в процессе дисконтирования составляющих ликвидационной стоимости предприятия играет анализ факторов риска, в числе которых в данном случае рассматриваются следующие:

- ликвидность активов компании – чем она ниже, тем выше риск неполучения прогнозируемой выручки от реализации активов;

- продолжительность ликвидационного периода – чем он продолжительнее, тем выше риск увеличения расходов по ликвидации, а также риск целесообразности снижения продажных цен активов для привлечения покупателей;

- вероятность возникновения существенных случайных обстоятельств, т.е. потенциальные обязательства, которые невозможно рациональным образом предвидеть и оценить (например, непредвиденные судебные преследования, неожиданные требования банкротства).

Контрольные вопросы:

1. Перечислите основные факторы, определяющие специфику оценки в процессе антикризисного управления предприятием.

2. Дайте характеристику целей и задач оценки по процедурам банкротства.

3. В каких случаях проведение оценки является обязательным в процессе реализации процедур банкротства?

4. Охарактеризуйте этапы расчета ликвидационной стоимости.

 

8. Оценка инвестиционных проектов предприятий

 

Деятельность практически любого предприятия в условиях рыночной экономики должна быть направлена на систематическое и долгосрочное повышение его стоимости в интересах собственников. Одним из важнейших долгосрочных факторов роста стоимости бизнеса являются инвестиции в инновационную сферу деятельности.

Инновации как основа стратегии развития фирмы включают не только технические или технологические разработки, но и поиск и использование новых форм бизнеса, новых методов работы на рынке, новых товаров и услуг, новых финансовых инструментов. Они характеризуются более высоким технологическим уровнем, более высокими потребительскими качествами товара или услуг по сравнению с предыдущим продуктом. Инновации являются важнейшим долгосрочным фактором роста стоимости бизнеса, условием его стабильного функционирования.

Инновационно-инвестиционная деятельность предприятия состоит в разработке и реализации нововведений от идеи до их коммерческой реализации. Для того, чтобы обеспечить последовательную и систематическую инновационную деятельность, нужны вложения денежных средств и других капиталов, т.е. инвестиции. Основной целью, мотивом инвестирования является обеспечение высоких темпов развития бизнеса, получение долгосрочного дохода на основе обеспечения реализации наиболее эффективных форм вложения капитала. Поэтому можно говорить, что к инвестициям относятся только те вложения, цель которых получение долговременной прибыли, и, соответственно, увеличение стоимости предприятия в целом.

Различают следующие типы инвестиций:

- реальные (капиталообразующие) - инвестиции в реальные, физические активы (создание новых, реконструкцию или техническое перевооружение существующих предприятий, производств, технологических линий и т.п.);

- портфельные – инвестиции в финансовые активы (депозиты в банках, облигации, акции и другие права на получение денежных сумм от физических и юридических лиц);

- инвестиции в нематериальные активы – вложения на приобретение имущественных прав и прав владения каким-либо имуществом, лицензий, на передачу прав промышленной собственности, ноу-хау, патентов на изобретения, полезные модели и промышленные образцы, товарные знаки, фирменные наименования и т.п.

Оценка инноваций как инвестиционных проектов может выступать либо как самостоятельный объект оценки, либо как один из элементов собственности. Инвестиционный проект должен быть оценен с точки зрения его привлекательности для инвесторов. В настоящее время разработаны и широко используются в практике универсальные методы определения инвестиционной привлекательности, которые дают формальный ответ на вопрос: выгодно или не выгодно вкладывать деньги в данный проект, какой проект предпочесть из нескольких вариантов, какой прирост стоимости даст реализация инвестиционного проекта.

Анализ инвестиционной привлекательности, эффективности проектов представляет процесс планирования расходов на активы, доходы от которых ожидаются за пределами одного года. Как правило, в процессе такого анализа выявляется степень соответствия характеристик инвестиционного проекта интересам конкретного инвестора.

Анализ эффективности намечаемых инвестиционных затрат включает несколько этапов.

1. Определение стоимости затрат на реализацию проекта. При этом важно иметь в виду, что для увеличения вклада инновационных проектов в стоимость предприятия необходимо по возможности минимизировать оттоки (капиталовложения) в первые периоды проекта и не допускать раннего появления в проекте постоянных издержек.

2. Определение ожидаемых денежных притоков, поступлений от реализации проекта. При этом важно обеспечить максимальное приближение по времени самых первых, пусть и небольших, положительных денежных потоков по проекту, для чего следует ориентироваться на максимально раннее создание и пуск в эксплуатацию какой-либо отдельной, законченной части проекта.

3. Оценка риска получения или неполучения запланированных денежных поступлений. Особое внимание следует уделить разработке и оценке мероприятий по устранению факторов риска, особенно в более поздние периоды реализации проекта.

4. Определение ставки (ставок) дисконта, по которой должны дисконтироваться проектные потоки денежных средств.

5. Определение текущей стоимости будущих потоков или оценка текущей стоимости активов (приобретаемых за счет данных инвестиций) для данного предприятия.

6. Анализ показателей экономической эффективности инвестиционного проекта.

Методологическую основу определения экономической эффективности любого инвестиционного проекта, как известно, составляет соотнесение полученных результатов с затратами. Наибольшее распространение и признание во всем мире получили динамические методы оценки эффективности реальных инновационных проектов, в основе которых лежит теория временной стоимости денег, в частности, дисконтирование. Следует отметить, что чаще всего речь идет об альтернативных инвестиционных проектах. Альтернативными называют проекты, которые не могут быть реализованы одновременно, т.е. принятие одного из них означает, что другой (другие) автоматически отвергаются.

Основными характеристиками, по которым сравниваются альтернативные варианты инвестиций и принимаются решения о наиболее предпочтительном из них, являются:

1) период окупаемости (Т);

2) чистая текущая стоимость (NPV);

3) индексы доходности инвестиций (РI, NPI);

4) внутренняя ставка дохода на инвестиции (IRR);

5) модифицированная внутренняя ставка дохода на инвестиции (MIR);

6) ставка финансового менеджмента (FMRR).

Период окупаемости (Т) – это время, необходимое для возмещения инвестиционных затрат кумулятивным методом. Расчет периода окупаемости производится прямым суммированием поступлений от реализации проекта до момента их равенства первоначальным инвестициям. Суммироваться при этом могут как дисконтированные значения доходов (дисконтированный срок окупаемости), так и не дисконтированные значения доходов (простой срок окупаемости). Количество просуммированных элементов и дает период окупаемости.

Следует отметить, что в случае, если доход от инвестиций можно представить в виде обычного бесконечного аннуитетного потока, срок окупаемости можно определить делением единовременных затрат на величину аннуитета (РМТ). Однако такая ситуация на практике встречается крайне редко, это скорее исключение, чем правило.

При расчете периода окупаемости не учитываются денежные поступления от инвестиций после завершения периода окупаемости, а также время поступления денежных средств в течение самого периода окупаемости. Окупаемость может быть рассчитана как на доналоговой, так и на посленалоговой основе. Кроме того окупаемость затрат может быть определена как для всей собственности, так и для собственного капитала инвестора.